20120321-安信证券-方大特钢-600507.SH-改制的魔力_16页_1mb

方大特钢(600507)深度分析总结

核心内容

方大特钢是一家拥有完整钢铁生产工艺流程的钢铁联合企业，主要产品包括建筑用钢、弹簧扁钢、汽车板簧等。公司通过2009年的改制实现了经营管理水平的显著提升，成为特钢行业中的佼佼者。

主要观点

• 弹簧扁钢与铁精粉业务：弹簧扁钢业务在2012年预计贡献毛利3.3亿元，相比2011年的2.4亿元有所增长。铁精粉业务的毛利预计由3.2亿元增至3.35亿元，成为公司盈利的重要支撑。
• 改制成效显著：改制后公司ROE大幅提升，2011年达到23.0%，并超越了行业标杆企业大冶特钢。公司通过优化成本控制、提升管理效率等手段，在行业低迷背景下仍保持增长。
• 股权激励与增长目标：公司实施的股权激励计划对管理层设定了较高的行权要求，2012-2015年的净利润需分别增长75%、115%、185%、275%。虽然短期增长面临挑战，但公司预计通过现有业务和外延式扩张可实现增长目标。
• 投资评级与估值：公司被给予“买入-B”的投资评级，目标价为6.45元。预计2012-2014年的EPS分别为0.43、0.58、0.65元，对应PE为11、8.2、7.3倍，估值低于特钢行业平均水平。

关键信息

产品与市场

• 公司拥有弹簧扁钢50%的市场份额，汽车板簧15%-20%的市场占有率。
• 公司正在开发高端弹簧扁钢和易切削钢等产品，以提高附加值。
• 公司的螺纹钢和线材业务面临盈利下滑，但通过成本控制和管理优化，盈利下滑幅度将小于行业平均水平。

产能与生产

• 公司拥有年产铁350万吨、钢340万吨、材（坯）330万吨的综合生产能力。
• 2012年公司计划将弹簧扁钢产量提升至90万吨，预计毛利由350元/吨提升至400元/吨。
• 公司铁精粉产能预计在2012年达到80万吨，2013年达产160万吨。

股权激励

• 公司授予管理层13,000万份股票期权，行权价格为4.21元。
• 2012-2015年的净利润增长率目标分别为75%、115%、185%、275%。
• 管理费用预计在2012年增加约7100万元，主要用于满足股权激励条件。

估值与财务

• 2012年公司PE为11倍，PB为2.2倍，估值低于特钢行业平均水平。
• 公司的ROE显著高于行业，盈利能力和成长性被看好。
• 公司的财务稳健，2011年经营活动现金流高达11亿元。

风险提示

• 重卡行业若继续深幅调整，可能对弹簧扁钢需求造成负面影响。
• 2014、2015年的行权要求可能难以仅通过现有业务实现，需依赖外延式扩张。

财务与估值数据摘要

催化剂与风险提示

• 催化剂：短期看弹簧扁钢需求回升，长期看股权激励带来的增长。
• 风险提示：重卡行业持续调整可能影响弹簧扁钢需求。

总结

方大特钢通过改制实现了经营管理的提升，增强了盈利能力。公司通过弹簧扁钢和铁精粉业务弥补长材盈利的下滑，预计2012年毛利将保持稳定。尽管股权激励行权要求较高，公司仍有望通过现有业务和外延式扩张实现增长目标。公司估值低于行业平均水平，具有一定的投资价值。