深度报告-20201214-开源证券-明泰铝业-601677.SH-公司首次覆盖报告_显著低估的高成长铝材加工龙头_36页_2mb

明泰铝业（601677.SH）总结

核心内容概述

明泰铝业是铝加工行业的龙头企业，凭借多年积累和持续扩张，已实现从传统加工向高端制造的转型。公司产品涵盖铝板带箔及铝型材，广泛应用于建筑、新能源电池、轨道交通、汽车制造等多个领域。随着产能扩张和产品结构优化，公司业绩持续增长，未来有望实现更高的盈利水平。

主要观点

• 行业地位突出：明泰铝业是国内铝加工行业的领军企业，2019年产量位居行业第三。
• 产能持续扩张：公司通过新建及技改项目，扩大了铸轧、热轧和冷轧产能，未来将进一步提升。
• 产品结构优化：公司不断升级产品结构，向高端领域发展，如交通运输、新能源等，支撑吨毛利稳步提升。
• 盈利能力增强：公司通过降本增效措施，有效控制成本，同时受益于产品升级和市场需求增长，盈利能力显著改善。
• 投资价值突出：公司当前PE处于历史低位，未来业绩增长潜力大，被给予“买入”评级。

关键信息

财务表现

• 2019年公司归母净利润为9.17亿元，2020年前三季度为7.18亿元，增速分别为85.0%和2.59%。
• 2019年公司人工成本占比仅为1.98%，制造费用中折旧、电力和燃气分别占比2.05%、2.10%、0.71%。
• 公司2019年产量86万吨，预计2022年将增加至128万吨，销量年均复合增速达14.56%。
• 2019年铝板带销量74.55万吨，铝箔销量11.05万吨，分别增长14.56%和17.85%。

业绩预测

• 预计2020-2022年公司归母净利润分别为10.43亿元、12.46亿元、14.57亿元，年均复合增速16.9%。
• EPS分别为1.69元、2.02元、2.36元，对应PE分别为7.80倍、6.53倍、5.58倍。

产品结构

• 铝板带是公司营收和毛利的主要来源，占比分别为78.26%和66.40%。
• 公司产品涵盖铝板带、铝箔、铝合金轨道车体三大板块，其中铝板带、铝箔、铝合金轨道车体分别占比78.26%、14.08%、1.61%。

产能扩张

• 公司具备铸轧产能13万吨/年、热轧产能100万吨/年、冷轧产能100万吨/年。
• 未来将陆续投产“年产2万吨交通用铝型材项目”、“年产12.5万吨车用铝合金板项目”、“年产25万吨铝板带生产线升级改造项目”等，进一步提升产能规模。

下游需求

• 铝材下游需求稳定增长，年均复合增速在6% - 7%。
• 交通运输用铝需求增长尤为显著，其中汽车轻量化和轨道交通用铝增长空间广阔。
• 2020年前三季度，公司营收增长10.09%，归母净利润增长2.59%。

风险提示

• 产能投放不及预期
• 下游需求大幅下滑
• 原材料价格大幅波动

结构化总结

公司概况

• 成立于1997年，2011年上市，深耕铝加工行业20余年。
• 产品涵盖铝板带箔及铝型材两大门类，下游应用广泛。
• 公司拥有2000多家客户，销售体系灵活高效。

行业分析

• 供给端：产能投放高峰已过，行业集中度提升，高端铝材供应不足。
• 需求端：汽车轻量化与轨道交通用铝需求强劲，行业景气度稳步提升。
• 产业链：铝加工行业分为上、中、下游，公司处于中游环节，以“铝锭价格+加工费”模式定价。

业务模式

• 销售：对接2000多家客户，采用直销和经销商相结合的方式。
• 生产：采取“以销定产”模式，生产周期短，利于成本控制。
• 采购：采用“以产定购”方式，采购价格以上海长江现货铝价格为基准，保障原材料稳定供应。

未来展望

• 公司未来将通过新建及技改项目，持续扩大产能，提升产品结构。
• 交通运输、新能源等高端领域将成为公司业绩增长的主要驱动力。
• 预计公司2020-2022年归母净利润将持续增长，EPS逐步提升。

投资建议

• 首次覆盖给予“买入”评级，当前PE处于历史低位，未来业绩增长潜力大。

附：财务预测摘要

图表目录

• 图1：公司深耕铝加工行业20余载
• 图2：公司产品涵盖铝板带箔及铝型材两大门类
• 图3：建材及工业耗材行业是公司产品最大的下游应用领域
• 图4：技改项目与新建项目共同助力公司产能持续扩张
• 图5：公司热轧、冷轧产能匹配程度较高
• 图6：公司销售人员数量逐年上升
• 图7：2018年公司外销收入同比增长3.47%
• 图8：公司采取了灵活稳健的采购、生产及销售模式
• 图9：铝板带销量5年CAGR达到14.56%
• 图10：铝箔销量5年CAGR达到17.85%
• 图11：营收5年CAGR达到16.86%
• 图12：归母净利润5年CAGR高达38.96%
• 图13：2020年前三季度公司期间费用率为6.53%
• 图14：铝板带业务是公司营收的主要来源
• 图15：2020H1铝板带业务营收占比达到78.26%
• 图16：铝板带业务是公司毛利的主要来源
• 图17：2020H1铝板带业务毛利占比达到66.40%
• 图18：铝加工产业链可以划分为上、中、下游三个环节
• 图19：2019年铝挤压材产量占比超5成
• 图20：国内铝板带箔、铝型材企业开工率不足
• 图21：国内铝板带箔生产企业产能利用率分化严重
• 图22：国内铝型材生产企业产能利用率分化严重
• 图23：铝加工行业产能相对分散
• 图24：铝加工行业集中度呈现加强趋势
• 图25：2019年我国铝材出口中铝板带占比50.87%
• 图26：2019年我国铝材进口中铝板带占比63.15%
• 图27：2010年至2019年国内铝材累计进口470万吨
• 图28：我国铝材产品出口单价远低于进口单价
• 图29：铝加工行业大规模资本开支周期已过
• 图30：我国铝材行业需求平稳上行
• 图31：我国建筑业用铝占比为33%
• 图32：美国交通运输业用铝占比高达39%
• 图33：2018年我国乘用车单车用铝量为119.7千克
• 图34：2018年我国商用车单车用铝量为99.3千克
• 图35：汽车可以分为乘用车与商用车两大主要类别
• 图36：我国汽车整体销量仍维持在较高水平
• 图37：国内新能源汽车行业发展迅速
• 图38：轨道交通分为传统铁路、城市轨道交通与城际轨道交通三大类型
• 图39：高铁营业里程11年CAGR高达43.38%
• 图40：城市轨道交通运营长度9年CAGR达18.56%
• 图41：2019年公司人工成本占比仅为1.98%
• 图42：2019年公司产量位居行业第三
• 图43：2020年前三季度公司总体毛利率达到12.39%
• 图44：公司铝板带与铝箔业务吨毛利水平逐步提升
• 图45：2020年前三季度公司研发支出占比达到3.12%
• 图46：2019年公司研发人员占比为6.69%

表格目录

• 表1：公司产品下游应用领域广泛
• 表2：公司各类项目未来将陆续投产
• 表3：2019年国内铝材综合产量达到4010万吨
• 表4：国内铝加工行业新增产能集中于高端领域
• 表5：四大高端项目助推公司转型发展
• 表6：公司产品结构持续升级
• 表7：公司业绩拆分与盈利预测
• 表8：可比公司盈利预测与估值