2018年-PIIE彼得森国际经济研究所_Are_Capital_Inflows_Expansionary_or_Contractionary__Theory_Policy_Implications_and_Some_Evidence_32页_412kb

报告摘要

总结：资本流入是扩张性还是紧缩性？

核心内容

本文探讨了资本流入对经济增长的影响，即资本流入是扩张性还是紧缩性的问题。传统开放经济宏观模型（如Mundell-Fleming模型）认为，资本流入会导致本币升值，从而减少净出口并抑制产出，因此是紧缩性的。然而，新兴市场政策制定者则认为资本流入会引发信贷扩张和产出增长，且实证数据似乎支持这一观点。文章旨在通过扩展模型，探索资本流入的性质如何影响其宏观效应，并分析相应的政策工具。

主要观点

资本流入的性质决定其效应
- 债券流入：在给定政策利率的情况下，债券流入通常导致本币升值，从而抑制净出口和产出，因此是紧缩性的。
- 非债券流入：在相同政策利率下，非债券流入可能通过降低非债券资产的收益率，从而减少金融中介成本，对国内需求产生积极影响，可能抵消本币升值对出口的负面影响，因此可能具有扩张性。
模型的扩展
传统模型仅考虑货币和债券资产，本文扩展了模型，引入“非债券”资产（如股票、银行存款等），并假设这些资产是不完全替代的。这种扩展使得资本流入对非债券资产收益率的影响成为可能，从而改变了资本流入的宏观效应。
政策工具的作用
- 外汇干预（Sterilized FX Intervention）：若通过购买外国债券来抵消本币升值，可以维持汇率稳定，但会加剧非债券资产收益率的下降。
- 资本管制（Capital Controls）：若针对债券流入，可以减少其对汇率和非债券收益率的影响；若针对非债券流入，则可能放大债券流入的影响。
- 政策利率调整：降低政策利率可抑制本币升值，但会进一步降低非债券收益率；提高政策利率可维持非债券收益率不变，但会导致本币升值。
政策选择的依据
政策制定者应根据经济中的扭曲程度（如信贷增长、荷兰病效应等）选择适当的工具。如果非债券收益率的下降被视为健康的金融深化，则应鼓励非债券流入；如果视为不健康的信贷泡沫，则应限制其影响。

关键信息

理论与实证的矛盾：传统模型认为资本流入是紧缩性的，而政策制定者和实证数据则倾向于认为其是扩张性的。
模型的结论：资本流入的宏观效应取决于其是否为债券或非债券流入。非债券流入在某些情况下可能具有扩张性。
政策工具的差异：
- 外汇干预可以抵消本币升值，但会加剧非债券收益率下降。
- 资本管制可以限制特定类型的资本流入，从而影响汇率和非债券收益率。
- 政策利率调整可以影响非债券收益率和汇率，但效果不同。
实证支持：文章通过实证分析确认了非债券流入对产出的正向且显著影响，而债券流入对产出的影响则为负但不显著。