20130715-招商证券-东阿阿胶-000423.SZ-阿胶块提价25_超预期_上调14年利润增速至30__15页_592kb

东阿阿胶（000423.SZ）投资分析总结

核心内容

东阿阿胶于2013年7月13日宣布阿胶块出厂价上调25%，超出市场预期。公司认为此次提价不会导致销量大幅下滑，预计全年发货量持平。基于提价带来的收入增长和成本结构优化，公司上调2014年净利润增速至30%，并维持“强烈推荐-A”评级。

主要观点

• 提价影响：虽然提价可能短期内影响发货量，但影响幅度远小于2011年，预计2013年发货量同比持平。
• 收入增长：提价带来的增量收入预计为3.5亿元，叠加阿胶浆和保健食品的增长，预计2013年阿胶系列合计增厚营业利润3.3亿元。
• 成本结构：阿胶系列主营成本中，驴皮成本占比约75%，预计2013年驴皮加权价格上涨60%，带来增量成本约1.7亿元。
• 估值判断：当前公司股价41.96元，对应2013年PE为22倍，2014年PE为17倍，处于历史低位，被严重低估。
• 成长空间：公司产品横跨滋补、补血、美容三大领域，未来有较大增长潜力。阿胶浆拓展肿瘤升白及妇女经期保健，预计新增市场空间达20亿元。

关键信息

一、阿胶块提价及业绩预测

• 提价背景：因上游驴皮价格上涨及下游产品销售旺盛，公司决定提价。
• 提价幅度：阿胶块出厂价上调25%，预计全年发货量同比持平。
• 收入预测：预计2013年阿胶块收入增长22%，阿胶浆增长13%，保健食品增长50%。
• 净利润预测：2013年净利润同比增长22%，EPS为1.95元；2014年净利润增速上调至30%，EPS为2.54元。

二、成本结构与驴皮价格趋势

• 成本构成：2012年阿胶系列主营成本中，驴皮成本占比约75%，预计2013年驴皮加权价格上涨60%。
• 驴皮价格：2010年驴皮价格上涨12倍，2013年上涨超过2倍，未来仍有上涨预期。
• 成本影响：预计2013年因驴皮价格上涨带来的增量成本为1.7亿元。

三、市场与客户结构变化

• 客户结构：消费人群趋于年轻化，价格敏感度较低，预计25%的产量通过代客熬胶销售。
• 渠道库存：渠道及终端库存远低于2011年，有利于产品销售。
• 产品价值：阿胶块价值回归空间大，消费者接受度高，终端消化增长显著。

四、估值与投资建议

• 目标估值：63.50元，对应2014年PE为17倍，显著低于历史平均水平。
• 当前估值：2013年PE为22倍，2014年PE为17倍，估值处于历史最低位。
• 投资建议：建议投资者积极介入，公司被严重低估，未来成长空间巨大。

财务数据概览

主要风险

• 驴皮价格上涨：若价格上涨幅度超预期，可能影响公司盈利。
• 市场竞争加剧：阿胶产业竞争日趋激烈，需持续关注竞争对手动向。
• 销售策略调整：若销售能力未能有效提升，可能影响产品市场渗透率。

图表与数据来源

• 图1：驴皮一年来涨幅巨大（元/斤）
• 图2：驴存栏量（万头）
• 图3：4种滋补品日服用金额
• 图4：东阿阿胶历史PE Band
• 图5：东阿阿胶历史PB Band

资料来源：公司数据、港澳资讯、招商证券

分析师信息

• 李珊珊：CPA，招商证券医药行业首席分析师
• 徐列海：中山大学金融学硕士，招商证券医药行业分析师
• 杨烨辉：中山大学国际工商管理硕士，招商证券医药行业分析师
• 张同：天津大学制药工程硕士，招商证券研究助理

投资评级定义

• 强烈推荐-A：公司股价涨幅超基准指数20%以上
• 审慎推荐：公司股价涨幅介于5%至20%之间
• 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
• 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

团队荣誉

• 2011年新财富最佳分析师第3名
• 2011年证券业金牛分析师第2名
• 2011年卖方分析师水晶球奖第3名
• 2012年新财富最佳分析师第4名