20180903-中国银河-海澜之家-600398.SH-_服装智造_优质龙头深度报告系列（一）_经营模式创新_龙头价值凸显_32页_3mb

公司深度报告总结：海澜之家（600398.SH）

核心内容

海澜之家作为男装行业龙头企业，其在2018年展现出稳健增长潜力。公司通过“平台型”经营模式、多品牌战略、高效的运营和营销策略以及有效的存货管理，增强了市场竞争力和盈利能力。

主要观点

• 公司采用“平台型”经营模式，与供应商深度绑定，实现双赢；同时与加盟商合作，形成良性生态。
• 多品牌布局扩大了市场覆盖，包括爱居兔、圣凯诺、HLA Jeans等品牌，提升品牌溢价空间。
• 存货管理方面，公司已基本完成去库存，库存压力缓解，业绩增长可期。
• 公司股利支付率稳定，为投资者提供稳定回报。
• 估值方面，公司处于低估状态，给予“推荐”评级。

关键信息

增长点

1. 平台型经营模式：公司构建“海澜之家—门店—消费者”的扁平化销售层级，减少逐级加价。
2. 多品牌战略：覆盖男装、女装、商务装、童装、轻奢男女装等多个品类，提升市场渗透率。
3. 电商与海外布局：通过与腾讯合作，打造智能零售；在东南亚地区拓展国际市场，提升销售规模。
4. 高效运营与营销：信息化平台助力供应链管理，品牌营销策略增强消费者忠诚度。

存货管理

1. 去库存周期接近尾声：公司已有效解决库存积压问题，库存规模稳中有降，库存周转率显著提升。
2. 库存结构优化：1年以内库存占比提升，库存健康度改善。
3. 销售策略调整：通过大数据分析和灵活的采购策略，降低库存风险。

财务表现

1. 盈利能力：公司盈利能力高于国内可比企业，但低于国际龙头。
2. 营运能力：存货周转天数高于同行业，但应收账款周转较快。
3. 偿债能力：公司资产负债率较高，但流动比率和速动比率稳定，经营性现金流覆盖负债能力强。

投资建议

• 预测公司2018-2020年EPS分别为0.811/0.897/1.007元，对应PE分别为12.28倍、11.10倍、9.89倍。
• 公司估值合理区间为12.17-14.60元，认为公司价值明显低估，给予“推荐”评级。

财务指标概览

公司战略与运营模式

多品牌战略

• 主品牌“海澜之家”收入贡献占比80%以上，定位高性价比男装。
• 副品牌包括“爱居兔”（女装）、“圣凯诺”（商务装）、“HLA Jeans”（潮牌）等。
• 公司计划投资多个新兴品牌，如UR、英氏等，进一步拓展市场。

类直营模式

• 加盟商与公司共享品牌溢价和产品利润，降低其经营风险。
• 公司统一管理门店形象、商品、支付等环节，提升运营效率。
• 收入确认流程清晰，公司按结算价格确认收入，加盟商按零售价确认利润。

电商与海外布局

• 与腾讯合作，借助京东、唯品会等平台拓展线上市场。
• 海外市场主要布局东南亚，提升品牌国际化形象。
• 海外毛利率较高，但对公司整体利润影响有限。

营销与研发策略

• 营销策略：通过赞助综艺、网络视频、官方自媒体等方式提升品牌曝光度。
• 研发能力：与供应商联合开发，推出棉麻系列、机理系列、IP系列等，满足消费者多样化需求。
• 广告投入：广告费用增长显著，提升品牌认知度和用户粘性。

存货与去库存情况

• 存货积压问题已基本解决，库存结构优化。
• 库销比季节性波动，17年以来有所改善。
• 去库存周期结束，公司业绩有望稳定增长。

风险提示

• 并购整合不当
• 新品牌推广销售不及预期
• 终端消费回暖不及预期

估值与投资建议

• 公司当前估值低于合理区间，存在估值修复空间。
• 预计未来三年业绩稳步增长，给予“推荐”评级。