20130619-长城证券-乘风破浪终有时_14页_1mb

报告摘要

本报告对中行转债（113001）进行了深度分析，重点在于其投资价值和潜在收益。通过分析其债性与股性的双重属性，结合历史数据和行业趋势，评估其作为投资标的的吸引力。

转股价格调整：
- 2013年3月29日：下调至2.99元。
- 2012年6月13日：3.44元（每股0.155元现金分红）。
- 2011年6月10日：3.59元（每股0.146元现金分红）。
- 2010年12月16日：3.74元（H股配股）。
- 2010年11月16日：3.78元（A股配股）。
- 2010年6月8日：3.88元（每股0.14元现金分红）。
- 2010年6月2日：初始转股价格4.02元。
转债价格与转股情况：
- 当前未转股比例为 $99.998%$，未转股余额为3999930.8元。
- 累计已转股份数为187,132股。
债性托底保障：
- 纯债价值：2013和2014年底分别为98.24元和101.32元。
- 若以103元成本价买入，资本利得损失不超过 $5%$ 和 $2%$。
- 保守估值下，13年和14年底转债价格分别为105.95元和109.40元，对应收益率为 $2.9%$ 和 $6.2%$。
杠杆价值：
- 上交所标准券折价率为0.72，理论上杠杆倍数可放大至3.57倍。
- 中国银行压券融资比例为0.65，极限放大倍数仅为2.85倍。
- 融资成本差异使得中行转债更具杠杆价值。
转股对总股本影响：
- 若全部转股，对总股本摊薄幅度约为 $4.57%$，对大股东持股份额影响有限。

核心假设：
- 正股（中国银行）2013、2014年现金分红比例分别为 $27%$ 和 $35%$。
- 静态PB维持0.9。
- 主营业务收入（净利息收入）2013、2014年同比增速分别为 $9%$ 和 $8.8%$。
价格预测：
- 转股溢价率7%情形下，2013年和2014年转债价格分别为115.028元和145.082元。
- 转股溢价率0%情形下，2013年和2014年转债价格分别为107.503元和135.591元。
转股价格下调影响：
- 调整后，中行转债的转股溢价率降至 $6% - 7%$，具备进攻性。
- 正股上涨时，转债价格能充分反映上涨幅度。

历史表现：
- 06年后，银行股有四次跑赢大盘，每次涨幅均超过 $40%$。
- 银行股市值占比接近 $20%$，银行股投资需考虑股市流动性与风格转换。
盈利驱动：
- 银行股盈利主要来源于净利息收入、手续费净收入、其他经营净收益等。
- 银行股的盈利增长主要依赖于存款增长、贷款增长、净息差等。
分红情况：
- 中国银行过去分红比例：2009年为 $41.6%$，2010年为 $37.2%$，2011年为 $33.2%$，2012年为 $27.0%$，2013年为 $35.0%$，2014年为 $43.0%$。
- 现金分红率可以维持 $30%$ 中枢。
利率市场化影响：
- 短期内利率市场化对盈利影响较小，中行转债具备稳健增长潜力。
- 银行将积极开拓新业务，如小微贷款、同业资产等，以抵消利率市场化的不利影响。