20170817-华泰证券-吉林森工-600189.SH-困境反转泉阳泉_天然又甘甜_16页_1mb

吉林森工首次覆盖报告总结

核心内容

吉林森工（600189）作为中国吉林森林工业集团旗下的上市公司，正经历一次重大战略转型，从传统人造板业务转向包装水和园林绿化行业。此次转型通过剥离原有业务并收购新泉阳泉和园区园林两家公司实现，标志着公司进入新的发展阶段。

主要观点

• 业务转型：公司通过出售人造板相关资产，彻底退出传统业务，并通过发行股份收购新泉阳泉75.45%股权和园区园林100%股权，实现向包装水和园林绿化行业的转型。
• 市场前景：包装水市场增长迅速，预计2021年销售额将达1915.24亿元，复合增速为8.57%。泉阳泉品牌在东北地区具有显著的区域竞争优势，包括优质水源、高知名度和丰富的运营经验。
• 业绩承诺：新泉阳泉2017-2019年承诺净利润分别为8396万元、9847万元和11069万元；园区园林承诺净利润分别为7500万元、10500万元和15000万元。
• 盈利预测：预计2017-2019年吉林森工的收入分别为2.00亿元、14.11亿元和18.35亿元，净利润分别为-0.73亿元、2.10亿元和2.80亿元，EPS分别为-0.13元、0.38元和0.51元。
• 投资评级：基于包装水业务的稀缺性、行业增长潜力及泉阳泉品牌的竞争力，首次覆盖给予“买入”评级，合理价格区间为11.02元~11.78元。

关键信息

交易结构

• 新泉阳泉：交易对价为8.84亿元，上市公司以9.43元/股发行股份收购75.45%股权。
• 园区园林：交易对价为8.02亿元，上市公司以9.43元/股发行股份收购100%股权。
• 配套募集资金：不超过5.64亿元，用于完善包装水业务线，包括生产项目和销售渠道建设。

股东结构变化

• 交易前：森工集团持股42.57%。
• 交易后（不考虑配套资金）：森工集团持股37.36%。
• 交易后（考虑配套资金）：森工集团持股37.66%。

包装水业务

• 泉阳泉品牌：拥有4处优质水源，其中3处为偏硅酸型矿泉水，1处为复合型矿泉水，2016年销售49.93万吨，同比增长27.73%。
• 产品线：包括传统产品、细分产品和高端产品系列。
• 收入结构：2016年收入4.05亿元，其中92.61%来自瓶装矿泉水，7.39%来自桶装矿泉水。
• 销售渠道：98.28%的收入来自经销渠道，吉林省贡献了84.42%的收入。

园林业务

• 园区园林公司：专注于市政园林和地产园林，拥有多个资质，2016年营收2.85亿元，同比下降17.2%。
• 代表项目：包括阳山新城绿化、上海世茂新体验爱丁堡小镇景观工程等。
• 竞争优势：技术优势、跨区域能力、全价值链服务能力和专业团队。

风险提示

• 增发价格调整风险：若调价触发条件满足，股票发行价格可能调整。
• 推进速度不达预期：若收购及配套融资推进缓慢，将影响并表时间，进而影响盈利预测。

估值与评级

• PE估值：给予2018年29-31倍PE估值，目标价范围11.02元~11.78元。
• PE Bands：历史PE Bands显示公司估值存在较大波动，但当前估值已处于合理区间。
• PB Bands：当前PB处于下降趋势，但估值仍具备吸引力。

财务预测

结论

吉林森工通过战略转型，从传统人造板业务进入包装水和园林绿化行业，未来发展前景广阔。泉阳泉品牌具备显著的区域竞争优势，而园区园林则具备技术和跨区域服务能力。公司盈利预测显示，2017年可能面临短期亏损，但2018-2019年将实现显著增长。基于其业务转型和行业增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级，合理价格区间为11.02元~11.78元。