20210331-华创证券-中国国航-601111.SH-2020年报点评_疫情影响致亏损144亿_看好公司北京枢纽领导者优势有助于行业复苏期充分受益_7页_886kb

中国国航（601111）2020年报点评总结

核心内容

中国国航2020年年报显示，公司全年受到新冠疫情的严重影响，业绩大幅下滑。全年营收为695亿元，同比下降49.0%，净亏损144.1亿元，扣非后亏损147.4亿元。尽管如此，公司货运业务表现亮眼，收入同比增长49.2%。公司对2021-2023年的盈利预测进行了调整，预计2021年盈利29亿元，2022年盈利69亿元，2023年盈利108亿元，对应EPS分别为0.2元、0.47元、0.74元，PE分别为45倍、19倍、12倍。

主要观点

• 疫情冲击显著：2020年全年客运收入下滑55.2%，占总收入的80%。国际航线受疫情影响最大，ASK和RPK分别下降82.95%和86.43%。
• 货运业务增长显著：货运收入增长49.2%，成为公司收入的重要支撑，2020年货运收入占总收入的12.3%。
• 成本控制有效：受益于低油价和民航基金免征政策，公司营业成本同比下降33%，航油成本下降59%。
• 区位与客源优势：公司作为北京枢纽的领导者，具有显著的区位优势和客源结构优势，有望在行业复苏期更快恢复盈利。
• 投资建议：维持“推荐”评级，目标价区间为10.1-11.2元，预计PB估值将修复至1.8-2倍区间。
• 风险提示：疫情冲击超预期、经济大幅下滑、人民币大幅贬值。

关键信息

营收与盈利

客运与货运数据

• 客运收入：全年557.3亿元，同比下滑55.2%。
• 货运收入：全年85.5亿元，同比增长49.2%，占比提升至12.3%（2019年为4.2%）。
• 客座率：全年70.38%，同比下降10.64个百分点，其中国内71.65%，国际63.09%。
• 单位收益：客公里收益0.507元，同比下降5.0%；座公里收益0.357元，同比下降17.5%。
• 货运收益：可用吨公里收益0.888元，同比增长69.6%。

成本与费用

• 营业成本：全年756亿元，同比下降33%。
• 航油成本：148亿元，同比下降59%。
• 扣油成本：608亿元，同比下降21%。
• 单位座公里成本：0.485元，同比增长23%。
• 三费合计：134亿元，同比减少25.6亿元。
• 财务费用：Q4为收益11.35亿元。

投资收益与汇兑

• 投资收益：全年投资损失59.2亿元，主要来自国泰航空（51.09亿元）和山东航空（5.23亿元）。
• 汇兑收益：全年36亿元，其中Q424亿元，人民币升值6.5%。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2021年29亿元，2022年69亿元，2023年108亿元。
• EPS预测：2021年0.2元，2022年0.47元，2023年0.74元。
• PE预测：2021年45倍，2022年19倍，2023年12倍。
• PB预测：1.8-2倍。

行业前景与公司优势

• 行业复苏预期：航空行业基本面向上趋势明确，五一小长假或成为出行高峰，进一步推动行业复苏。
• 公司弹性：作为北京枢纽的领导者，公司有望在复苏阶段更快恢复盈利，国际航线放宽将进一步释放弹性。
• 估值修复：公司PB估值有望修复至1.8-2倍区间，对应目标股价10.1-11.2元。

风险提示

• 疫情冲击超预期
• 经济大幅下滑
• 人民币大幅贬值

财务指标摘要

主要财务指标

营运能力

• 总资产周转率：2020年0.2，2021E 0.4，2022E 0.4，2023E 0.5
• 应收账款周转天数：23天，2021E 10天
• 应付账款周转天数：72天，2021E 43天
• 存货周转天数：9天，2021E 7天

估值比率

投资评级

• 公司评级：推荐（维持）
• 目标价：10.1-11.2元
• 当前价：8.93元
• 投资评级体系：
  • 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上
  • 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%
  • 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间
  • 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间

结论

中国国航在2020年受到疫情重创，但其货运业务表现突出，公司作为北京枢纽的领导者，具有显著的区位和客源结构优势，有望在行业复苏期快速恢复盈利。公司未来三年的盈利预测显示，盈利将逐步回升，估值有望修复。尽管存在疫情超预期、经济下滑和人民币贬值等风险，但整体来看，公司前景积极，维持“推荐”评级。