建筑装饰行业专题研究：营收业绩增长放缓，现金流有所改善-20230902-国盛证券-57页_1mb

建筑装饰行业总结

核心内容

1. 行业综述：Q2营收业绩放缓，现金流有所改善

2023年1-6月建筑上市公司整体营收同比增长6.3%，其中Q1增长7.0%，Q2增长5.7%；归母净利润同比增长4.7%，其中Q1增长11.6%，Q2下降0.8%。Q2营收增速放缓主要由于专项债发行速度偏慢、土地出让收入减少以及地方债务监管影响。Q2业绩下滑更显著，主要受地产业务收入及利润率下行、地产链企业计提减值较多，以及部分央企因去年REITs投资收益基数偏高所致。

随着专项债发行提速、化债方案落地、地产政策优化，下半年业主资金情况有望边际改善，推动板块经营回暖。Q2现金流净流出2427亿元，同比收窄450亿元，其中Q2单季净流入969亿元，处于历史较好水平。

2. 细分板块分析：央企放缓、地方国企恢复，国际/化学工程稳健

• 收入增速排名前三：地方国企（16%）、国际工程（15%）、化学工程（12%）。
• 业绩增速排名前三：装饰（91%）、地方国企（35%）、国际工程（10%）。

基建房建央企：Q2营收与业绩增速分别为3.0%与-0.5%，受地方财政压力和地产盈利下滑影响。但三季度专项债加速发行，有望推动板块回暖。

地方国企：Q2营收与业绩增速分别为16%与35%，较Q1明显提速，主要因去年同期基数较低，且部分企业开拓新能源、新材料等新兴业务。

国际工程：Q2营收与业绩增速分别为14.5%与10.3%，板块增长稳健，受益于“一带一路”政策加码，预计后续将加速落地。

化学工程：Q2营收与业绩增速分别为11.9%与8.6%，在行业需求偏弱情况下保持较强经营韧性。

3. 行业盈利能力：毛利率平稳，期间费用率上升

• 毛利率：2023H1/Q2分别为10.08%与10.63%，同比基本持平，但Q2略有下降。
• 期间费用率：2023H1/Q2分别为5.46%与5.51%，同比上升，销售、管理费用率恢复至正常水平，研发费用率因数字化、智能化投入增加而上升，财务费用率因融资成本降低而下降。
• 净利率：Q2同比小幅回落，主要因毛利率平稳、费用率上升及减值增多。

4. 行业负债及营运能力：资产负债率上升，周转率下降

• 资产负债率：Q2末为75.7%，同比上升0.8pct，预计后续将趋于稳定。
• 周转率：存货周转率0.53，较去年同期下降0.03；应收账款周转率1.42，较去年同期下降0.04，受地方政府资金紧张影响。

主要观点

• 营收与业绩增速放缓：Q2受专项债发行放缓、土地出让收入减少及地方债务监管影响，营收与业绩增速均有所下降。
• 现金流改善：Q2经营性现金流净流入969亿元，同比小幅收窄，但处于历史较好水平。
• 地方国企恢复：Q2营收与业绩增速显著回升，主要因基数效应及政策支持。
• 国际工程稳健增长：受益于“一带一路”政策加码，国际工程板块增长稳健。
• 装饰板块业绩高增：Q2装饰板块业绩增速达91%，主要因亏损大幅减小。

关键信息

• 政策驱动：专项债发行提速、化债方案落地、地产政策优化，有望推动下半年行业回暖。
• 财务改善：Q2现金流净流入显著，经营性现金流与营收比提升，收现比改善。
• 区域分化：地方财政实力强、基建需求旺盛的区域龙头有望展现更优成长性。
• 行业挑战：部分央企因地产业务拖累业绩，地方国企因所得税率上升影响业绩，国际工程面临汇率波动及跨国项目执行风险。

投资建议

重点推荐公司

• 央企龙头：中国交建、中国中铁、中国铁建、中国化学、中国建筑、中国中冶。
• 国际工程龙头：中材国际、中钢国际、北方国际、中工国际。
• 优质高成长地方国企：上海建工、隧道股份、安徽建工、四川路桥。
• 顺周期细分行业龙头：鸿路钢构、精工钢构、华阳国际、华设集团、国检集团、建科股份、金螳螂、亚厦股份、华铁应急。

风险提示

• 政策不及预期：国改及“一带一路”政策推进不及预期。
• 跨国项目执行风险：海外项目受地缘政治及汇率波动影响。
• 应收账款减值风险：受业主资金紧张影响，应收账款风险上升。
• 其他风险：如经济复苏不及预期、行业竞争加剧等。

重点标的评述

• 中国交建：扣非业绩高增，海外经营亮眼。
• 中国中铁：Q2业绩略超预期，经营性现金流改善。
• 中国铁建：业绩平稳，订单充裕支撑成长。
• 中国建筑：Q2地产业务盈利承压，经营性现金流明显改善。
• 中国化学：业绩稳健，现金流改善。
• 中国中冶：营收业绩增速亮眼，海外经营恢复。
• 中材国际：境外盈利改善，毛利率提升。
• 四川路桥：H1经营性业绩快速增长，Q2现金流改善。
• 鸿路钢构：盈利稳健，现金流改善，智能制造助力ROE扩张。
• 华阳国际：业绩增长符合预期，有望受益城中村改造提速。
• 华设集团：业绩稳健，AI设计业务快速开拓。

总结

2023年上半年建筑装饰行业整体营收增长放缓，但现金流有所改善。地方国企与国际工程板块表现相对较好，而央企及部分民企受地产与政策影响业绩承压。随着政策利好释放，下半年行业有望回暖，重点关注央企改革及“一带一路”相关企业，同时留意顺周期细分行业龙头的估值修复机会。风险方面需关注政策执行力度、海外项目执行及应收账款管理等问题。