20180305-光大证券-固定收益周报_2018年信用风险防控要点_13页_1mb

2018年信用风险防控要点总结

核心内容概述

2018年，我国经济仍处于L型筑底期和调整期，GDP增速小幅下行，各产业面临结构性调整。企业信用风险受到内生因素和外生因素的共同影响。本文从盈利能力、负债水平和偿债能力三个内生角度分析信用风险，同时关注公司治理和融资环境等外生因素。

内生因素分析

1.1 盈利状况

• 上游资源类行业：受益于供给侧改革，煤炭、有色金属等行业盈利能力显著改善。
• 电力行业：因煤价上涨，盈利能力有所下降。
• 中游制造业：化工、工程机械、造船等行业产能过剩，盈利能力下滑，导致偿债能力弱化。
• 下游行业：医药、电子信息、传媒等行业因消费升级和供求关系变化，盈利表现稳健。
• 盈利能力持续下降的行业：磷肥、机床工具、林业、半导体材料、钾肥、工程机械、油气钻采服务、果蔬加工、农业综合、燃机发电等，这些行业在2016年及2017年前三季度扣非后ROE均为负，2018年信用资质将进一步恶化。

1.2 负债水平

• 磷肥行业：资产负债率高达89.29%，为非金融行业最高。
• 其他高负债行业：内燃机、其他基础建设、房屋建设、房地产开发、轻工制造、机床工具等。
• 高负债行业分类：
  • 主动加杠杆行业：如房地产、房屋建设等重资产行业。
  • 被动加杠杆行业：如化肥、机床机械等盈利能力弱的行业。
• 去杠杆背景下：这些行业仍将面临较大的降杠杆压力。

1.3 偿债能力

• 偿债能力弱的行业：航天装备、农业、纺织化学、半导体材料、粮油加工、种子生产、光伏设备、机床工具等。
• 衡量指标：经营活动现金流净额/短期债务，反映现金流对短期债务的覆盖能力。

外生因素分析

1.4 公司治理

• 民营企业风险：实际控制人风险频发，对企业的冲击较大，推升再融资难度和成本。
• 案例影响：如佳兆业、华通路桥、雨润食品、奈伦集团、亚邦集团等，实际控制人被调查引发信用风险事件。
• 上海华信事件：虽未直接引发违约，但影响债券估值，增加再融资成本。

1.5 融资环境

• 金融严监管：2018年为金融去杠杆年，非标、信贷、债券市场均受到不同程度影响。
• 重点关注的主体：
  • 非标融资占比高：融资渠道受限，增加财务压力。
  • 中小民营企业：融资环境收紧，流动性风险上升。
  • 债券到期量大：债券违约可能引发连锁反应，风险加剧。

信用市场周度回顾

2.1 评级调整与异常发行情况

• 评级调低：云南路桥、神雾科技、上海华信、邦银金融租赁、富贵鸟等。
• 评级调高：江苏睢宁农商行、河南新郑农商行等。
• 异常发行：多只债券取消或延迟发行，涉及多个行业，如建筑装饰、采掘、交运、房地产等。

2.2 一级市场情况

• 发行放量：总发行量1010.5亿元，净融资额225.06亿元。
• 短融主导：短融占比约80%，净融资额达505.5亿元。
• 中票发行利率上升：低等级中票发行利率冲高回落，高等级中票有所上升。
• 传统行业净融资低：如建筑装饰、采掘、交运、房地产等，净融资额较低。
• 城投债发行减少：净融资额继续回落，显示地方融资环境趋紧。

2.3 二级市场情况

• 收益率下行：市场情绪乐观，信用利差整体收窄。
• 流动性宽松：资金面宽松，但强监管背景下，流动性充裕可能不是常态。
• 利率中枢与波动率：DR007、R007中枢和波动率高于2017年，显示市场不确定性。

关键风险点

1. 中游制造业风险：部分行业产能过剩、债务负担上升、偿债能力弱化，信用风险积聚。
2. 民营企业实际控制人风险：频发的负面事件推升再融资难度，增加债务危机概率。
3. 融资环境收紧：非标融资受限、债券到期高峰、流动性风险上升，影响企业偿债能力。

分析师信息

• 分析师：张旭
• 执业证书编号：S0930516010001
• 联系方式：010-5845 2066，zhang_xu@ebscn.com

相关研报

• 非标指标透视行业再融资压力
• 是什么决定了利率
• 2018年利率债投资策略
• 2018年民企偿债压力图谱

估值方法与免责声明

• 本报告分析基于各种假设，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
• 报告中的分析、意见和预测可能随时调整，不构成投资、法律、会计或税务操作建议。
• 投资者应自主决策并承担风险，本报告不构成唯一依据。

特别声明

• 本报告由光大证券股份有限公司研究所编写。
• 报告内容基于合法获得的信息，但不保证其准确性和完整性。
• 报告仅向特定客户传送，未经许可不得复制、分发或引用。

光大证券股份有限公司联系方式

• 地址：上海市新闸路1508号静安国际广场3楼
• 邮编：200040
• 总机：021-22169999
• 传真：021-22169114、021-22169134

联系人员信息

• 上海总部：徐硕、胡超、李强、罗德锦、张弓、丁点、黄素青、王昕宇、邢可、陈晨、李晓琳、陈蓉
• 北京总部：郝辉、梁晨、高菲、关明雨、吕凌、郭晓远、张彦斌、庞舒然
• 深圳总部：黎晓宇、李潇、张亦潇、王渊锋、张靖雯、陈婕、牟俊宇
• 国际业务：陶奕、梁超、金英光、傅裕、王佳、郑锐、凌贺鹏
• 金融同业与战略客户：黄怡、丁梅、徐又丰、王通、陈棵、赵纪青
• 私募业务部：谭锦、曲奇瑶、王舒、安羚娴、戚德文、吴冕、吕程、李经夏、高霆、左贺元、任真、俞灵杰