债市焦点转为会否“降息”-20210713-华泰证券-27页_2mb

债市焦点转为会否“降息”总结

核心内容

2021年7月，中国内地债市因超预期的全面降准而波动加剧。投资者普遍关注未来货币政策是否会进一步宽松，特别是MLF和LPR是否会下调。当前市场情绪偏向多头，但政策宽松空间有限，需警惕市场过度乐观。建议投资者构建攻守兼备的债券组合，以应对可能的市场波动。

主要观点

• 降准影响：本次降准释放资金1万亿元，节约银行负债成本130亿元，超出市场预期，导致债券收益率显著下行。
• MLF和LPR走势：多数投资者认为MLF不会下调，但LPR存在调降可能，需关注存单利率与MLF利差、机构杠杆和久期等情绪信号。
• 十年国债走势：多数投资者预期十年国债收益率将降至2.8%-2.9%，但需基本面数据确认降准逻辑及货币政策全面转松预期，否则可能面临超调风险。
• 市场组合建议：建议配置5年期利率债+少量超长利率债+产业债短端+弱区域主流城投短端，规避尾部城投债。
• 信用债与永续债：信用债性价比不高，永续债利差压缩，建议谨慎新增配置，关注其流动性风险。

关键信息

降准的触发因素

• 经济下行压力显现，进行预调微调
• 补充MLF到期产生的流动性缺口
• 缓解中小微企业融资压力

投资者预期

• 多数认为十年国债收益率将下降至2.8%-2.9%
• 对下一次降准的时间点存在分歧，部分认为可能在四季度或年内不再降准

市场情绪指标

• 存单利率与MLF利差、杠杆率、久期等情绪信号需密切关注
• 存单利率低于MLF利率30BP以上时需谨慎，可能隐含降息预期

债券收益率与分位数

信用债与利率债利差

品种利差

永续债与二级资本债利差

• 银行永续债3年AAA利差：10.63BP
• 银行永续债5年AAA利差：23.91BP
• 城投永续债利差：34.65BP
• 银行二级资本债利差：20.91BP

投资回报与风险

• 杠杆水平对中票持有回报的影响：不同杠杆水平下的中票持有回报差异显著，需关注资金成本和收益率变化。
• 白拿风险：收益率上行一定幅度后，资本利得将抵消票息收益。
• 久期与信用风险：在十年期国债与信用债持有期回报相等的条件下，能容忍的信用利差波动空间有限。

风险提示

• 宏观经济数据变化
• 公开市场操作利率调整
• MLF续作超预期
• 利率债净供给超预期

建议

• 构建攻守兼备组合：配置5年期利率债、少量超长利率债、产业债短端和弱区域主流城投短端
• 关注情绪信号：如存单利率与MLF利差、杠杆率和久期
• 谨慎新增永续债配置：利差压缩，流动性风险较高
• 防范信用风险：特别是弱区域城投债和条款下沉的永续债

结论

当前债市在降准后进入新的博弈阶段，需关注基本面数据验证降准逻辑及货币政策宽松程度。建议投资者保持灵活，合理配置利率债和部分信用债，避免过度杠杆和久期风险，以应对可能的市场波动。