解构通货膨胀：定义、度量与传导机制研究-20210623-东北证券-31页_1mb

报告摘要

本报告围绕通货膨胀的定义、度量方式、传导机制以及疫情对通胀的影响，进行了深入分析。主要目标是为宏观调控提供理论依据和实证支持，探讨如何更科学地度量通胀趋势，并分析当前通胀的结构性特征。

通货膨胀的定义与度量：
- 国家统计局的CPI和PPI编制规则具有全面性和地方适应性，能够反映物价水平变化。
- 核心通货膨胀（Core Inflation）是衡量长期通胀趋势的重要指标，剔除了食品和能源等短期波动项。
- 核心通胀的计算方法有多种，包括平滑法、滤波法、切尾平均法、波动率倒数加权法以及基于福利损失的定义，每种方法侧重不同。
通货膨胀的传导机制：
- 传统理论认为PPI和CPI之间存在顺畅的传导关系，但我国自2011年起出现结构性断点，PPI向CPI传导的效率显著下降。
- 这种传导断点的出现与供给侧结构性改革、价格刚性、货币政策宽松以及劳动力成本上升等因素相关。
- 传导机制的断点意味着上游通胀难以传导至下游，企业利润向下游转移，形成下游业绩的确定性增强。
未来通胀走势预测：
- 当前国内CPI处于向长期均衡修复阶段，PPI由疫情引发的供应链冲击造成，不具备长期持续性。
- 预计未来通胀将呈现“前高后低”的趋势，全年通胀形势温和。
- 金融资产价格的上涨可能构成广义通货膨胀，影响社会财富分配，需纳入通胀统计范畴。
疫情对通胀的影响：
- 疫情导致的供应链中断是短期冲击，不会引发长期通胀。
- 央行的宽松政策未能有效推动通胀上升，说明通胀度量范围可能不全面。

CPI与PPI的编制规则：
- CPI覆盖商品和服务范围广泛，依据消费结构和支出比例进行加权。
- PPI覆盖工业品，采用重点调查与典型调查相结合的方法，按行业分类选取代表性产品和企业。
核心通货膨胀的计算方法：
- 平滑法：通过移动平均法提取长期趋势。
- 滤波法：采用Hodrick-Prescott Filter等方法过滤短期波动。
- 切尾平均法：剔除波动较大的分项，保留相对稳定的项目。
- 波动率倒数加权法：基于波动率调整权重，更贴近实际消费结构。
- 福利损失法：基于经济效率损失衡量通胀水平。
结构性断点分析：
- 2011年为CPI与PPI传导关系的转折点，此前传导顺畅，此后出现脱钩。
- 断点后，PPI与CPI的协整关系转负，显示传导机制受阻。
未来通胀预测：
- 通过DSGE模型模拟，通胀在短期内可能有上升，但不会持续。
- 预计未来CPI与PPI裂口将逐渐修复，利润将从下游向上游转移。

图表目录：
- 图1：PPI与CPI走势对比
- 图2：剔除食品和能源项后，核心通胀走势
- 图3：基于平滑法的核心通胀走势
- 图4：基于滤波法的核心通胀走势
- 图5：基于普遍性定义的核心通胀走势
- 图6：基于福利损失定义的核心通胀走势
- 图7：日本央行降息未引发通胀
- 图8：通胀统计范围可能不全面
- 图9：金融资产价格吸收了大量货币
- 图10：物价指数传导机制的理论框架
- 图11：CPI与PPI定基相关性断点
- 图12：CPI与PPI裂口显示利润转移
- 图13：PPI内部上下游分化
表格目录：
- 表1：PPI指数月度同比变动的统计性质
- 表2：CPI指数月度同比变动的统计性质
- 表3：CPI与PPI分项权重与贡献率测算
- 表4：CPI与PPI的VEC建模检验结果
- 表5：CPI与PPI的非线性传导关系检验结果
- 表6：政府部门关于大宗商品涨价的部分政策梳理