食品饮料行业：关于调味品行业的年末思考和展望，物以稀为贵光大证券-13页_1mb

报告摘要

调味品行业在2014Q1至2019Q3期间表现出优于其他大众消费品板块的成长能力，其整体营收/归母净利润增速均值为12%/26%。随着经济增速中枢下移，调味品板块作为防御性突出的必选消费代表，正在享受成长确定性带来的估值溢价。

海天味业的估值溢价源于稀缺性
- 海天味业在2018FY的营业利润率、税前利润率、ROA、ROE分别达到28.1%、30.7%、23.9%、34.1%。
- 全球范围内，仅255家上市公司满足2018FY营业利润率>25%且ROE(ttm)>25%的条件，其中食品饮料相关公司仅有13家，A股公司包括贵州茅台、五粮液、海天味业、泸州老窖、古井贡酒、涪陵榨菜等。
- 海天味业的盈利能力及指标稳定性使其在全球范围内具有显著稀缺性。
调味品行业的产业逻辑
- 调味品板块拥有规模与成长双重优势，其2019-2023年复合增速预计达8%，支撑其稳健增长。
- 调味品的市场集中度低于乳制品，餐饮渠道是其增长的主要驱动力。
- 餐饮渠道具有较高的粘性，使得调味品龙头具备竞争优势。
2020年行业展望
- 原材料价格上涨：大豆、豆粕、白糖等原材料价格持续上升，提价周期将利好行业龙头。
- 渠道下沉与集中：龙头企业加速拓展经销商，推动市场份额向头部企业集中。
- 消费升级：家庭端基础调味品价格带稳定，但10-15元价格带市场容量扩大，线上销售趋势明显。
- 改革释放增长潜力：中炬高新和涪陵榨菜通过机制改革和渠道优化，有望释放增长动力。

海天味业：2019年11月15日股价为112.26元，预计2019-2021年EPS分别为1.92、2.30、2.75，PE分别为58、49、41，投资评级为“买入”。
中炬高新：股价为45.70元，EPS预计为0.89、1.10、1.29，PE预计为51、42、35，投资评级为“买入”。
天味食品：股价为46.90元，EPS预计为0.83、1.04、1.27，PE预计为57、45、37，投资评级为“增持”。
千禾味业：股价为23.22元，EPS预计为0.45、0.53、0.64，PE预计为52、44、36，投资评级为“增持”。
涪陵榨菜：股价为25.53元，EPS预计为0.95、1.10、1.28，PE预计为27、23、20，投资评级为“增持”。