游戏行业：展望“四荒”背景下的投资机会-20181207-东吴证券-22页

游戏行业投资机会分析总结

核心内容概览

2018年，中国游戏行业经历了显著的增速放缓，从“三荒”（产品荒、流量荒、用户荒）演变为“四荒”，新增“版号荒”成为行业发展的关键制约因素。随着政策监管的加强，包括版号暂停审批、备案入口关闭、游戏总量调控、严格实名认证等，游戏行业整体增长承压，A股游戏股股价表现低迷，跌幅普遍在30%-50%之间，腾讯作为行业龙头也受到明显影响。

主要观点

1. 行业现状：从“三荒”到“四荒”

• 增速放缓：2018年前三季度，手游季度营收增速降至13%-17%，整体游戏行业增速放缓至5.2%。
• 政策影响：版号限制、总量调控、实名认证等政策因素对行业情绪和实际增长造成冲击。
• 用户渗透：截至2017年，中国游戏用户规模达5.83亿，其中手游用户渗透率高达95%，接近移动网民渗透率。

2. 政策影响与判断

• 情绪先于实际：政策利空首先对市场情绪产生影响，导致股价下跌。
• 版号影响短期：版号放开时间将直接影响2019年游戏市场增速，但总量控制在中长期有助于改善行业竞争环境。
• 大厂影响有限：由于大厂拥有较多版号储备，总量调控对其影响较小，反而利好行业整体环境。

3. 中长期增速展望

• 用户增长放缓：随着用户红利逐渐消退，行业增长将更多依赖付费率与ARPU值的提升。
• ARPPU波动：腾讯手游ARPPU过去三年复合增速约为3.89%，预计未来仍维持个位数增长。
• 行业增长潜力：排除版号短期干扰后，预计未来几年手游行业仍将维持双位数增长。

关键投资机会

1. 主线一：与腾讯合作厂商

• 推荐公司：完美世界、游族网络、凯撒文化、世纪华通等。
• 逻辑支撑：腾讯代理业务在产品荒和增长压力下将承担更大责任，与腾讯合作密切的二三线厂商有望优先受益。
• 产品Pipeline：

  游戏厂商	游戏产品	预计上线时间
  世纪华通	全民主公2	2018年11月
  世纪华通	龙之谷世界	2019年5月
  世纪华通	彩虹岛手游	2019年6月
  完美世界	完美世界手游	2019年初
  游族网络	权力的游戏手游	2019年Q1
  凯撒文化	银之守墓人手游	2019年Q2

2. 主线二：业务稳健增长的龙头企业

• 推荐公司：三七互娱、宝通科技、吉比特、中文传媒等。
• 逻辑支撑：
  • 三七互娱：业务稳健，新产品表现强劲，海外业务有望成为第二增长曲线。
  • 宝通科技：作为海外发行龙头，近三年营收复合增速超30%，2019年Q1《万王之王》与《我叫MT4》上线，有望推动业绩快速增长。

风险提示

• 用户增长不及预期：手游用户占整体游戏用户95%，若移动互联网用户增长放缓，可能影响手游用户增长。
• 版号放开时间低于预期：版号审核时间存在不确定性，可能影响新产品的上线节奏。
• 市场竞争加剧：市场竞争可能导致新产品表现低于预期，销售费用上升，影响盈利能力。
• 政策监管风险：游戏行业受众广泛，政策变化可能对行业造成较大影响。
• 用户付费情况低于预期：用户付费受产品品类和头部产品影响，存在短期波动风险。

投资评级标准

• 个股投资评级：

  • 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；
  • 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；
  • 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；
  • 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；
  • 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

• 行业投资评级：

  • 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；
  • 中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%之间；
  • 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。

总结

在“四荒”背景下，游戏行业面临短期增长压力，但中长期仍具备增长潜力。投资机会主要集中在与腾讯合作的厂商以及业务稳健增长的龙头企业，需关注版号放开时间、用户付费能力及市场竞争变化等风险因素。