高收益债系列报告一_国内高收益债市场的前世今生_21页_2mb

报告摘要

证券分析师章国煜高收益债市场分析总结

核心内容

本报告从高收益债的定义、市场概况、发展历史及未来展望等角度，系统分析了中国高收益债市场的发展现状与趋势。重点揭示了高收益债市场的结构特征、历史演变及当前面临的挑战。

主要观点

高收益债市场在中国尚处于发展阶段，市场规模较小，且尚未形成统一的定义标准。
高收益债的界定主要从信用评级、收益率和发行主体三方面进行。
高收益债主要集中在中低评级主体，且多为民营企业和地方国有企业。
高收益债的行业分布以强周期行业为主，如建筑装饰、房地产等。
区域上，北京和山东的高收益债存量规模领先。
高收益债的剩余期限较短，集中在1-3年。
2012年推出中小企业私募债，标志着中国高收益债市场的起步。
2014年“11超日债”违约打破刚兑历史，2016年信用风险事件频发，推动信用利差大幅上行。
近年来，随着监管趋严，高收益债一级市场发行处于滞缓阶段。
信用利差处于高位，未来或将持续走阔，投资需谨慎。

关键信息

1. 高收益债定义

国外定义：信用评级在投资级以下（如BBB以下）或未评级但信用资质较差的债券。
国内定义：
- 从信用评级角度看，BBB至AA-级的中小企业私募债更接近高收益债。
- 从收益率角度看，中债估价收益率不低于8%的债券被定义为高收益债。
- 从发行主体角度看，低评级、高风险的中小企业和地方国有企业是主要发行主体。

2. 市场概况

一级市场：
- 截至2019年6月，高票息债券中企业债占比45.23%，规模达5670.25亿元。
- 私募债、定向工具、短期融资券分别占比23.44%、15.08%、6.01%。
二级市场：
- 截至2019年6月，中债估价收益率高于8%的债券共1020支，存量规模达8186.3亿元。
- 主体评级集中在AA及以下，其中AA评级主体占比53.14%。
- 高收益债主要来自公司债（578支，4644.37亿元），其次为中期票据、企业债等。

3. 市场结构特征

主体属性：民营企业和地方国有企业几乎平分秋色。
行业分布：高收益债集中于周期性行业，如建筑装饰、房地产、基础化工等。
地域分布：北京、山东、海南、广东、辽宁是高收益债存量规模领先地区。
剩余期限：高收益债以1-3年为主，2-3年占比最高（262支，2402.97亿元）。

4. 发展历史

萌芽阶段（2012年以前）：
- 信用市场建立初期，企业债规模膨胀，但因法制和监管不完善，信用风险加剧。
- 政府通过行政审批制度限制高风险行业和企业进入债券市场。
起步阶段（2012年至2015年）：
- 2012年5月推出中小企业私募债，被视为“中国版高收益债券”。
- 采用备案制，发行效率提高，但监管仍较为严格。
滞缓阶段（2015年至今）：
- 经济增速放缓，信用风险事件频发，监管趋严。
- 中小企业被逐步排除在债券市场之外，高收益债一级市场发行受限。
风险事件催生高收益债市场：
- 2011年城投债危机：信用利差大幅走阔，城投债被称作“金边债券”。
- 2013年“钱荒”：流动性骤紧，债券市场全面转熊，信用利差扩大。
- 2014年打破刚兑：“11超日债”违约，结束债券刚兑历史。
- 2016年信用风险事件：违约从公司债蔓延至中票、短融，信用利差大幅上行。

5. 展望后市

信用利差走势：AA产业债、民企债和AA城投债信用利差处于近十年高位，未来或将持续走阔。
投资建议：尽管高收益债市场有所扩张，但信用风险加剧，投资仍需谨慎。
风险提示：
- 宏观经济发展超预期。
- 大规模信用违约事件爆发。

总结

高收益债市场在中国经历了从萌芽、起步到滞缓的发展过程，其核心在于信用风险的暴露和市场对高收益债券的需求。市场结构上，以中小企业和地方国有企业为主，集中在强周期行业，地域分布以北京、山东最为突出。近年来，信用风险事件频发，打破刚兑，监管趋严，导致市场发展受限。未来，信用利差可能持续走阔，投资需更加谨慎，同时需关注宏观经济变化及信用违约风险。

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