20180724-华泰证券-新宙邦-300037.SZ-国内电解液龙头_新业务高弹性_22页_2mb

新宙邦（300037）首次覆盖分析总结

核心内容概述

新宙邦是国内领先的锂电池电解液企业，同时涉足电容器化学品、氟化工及半导体化学品领域，形成“电解液+电容器化学品+氟化工+半导体化学品”四大业务平台。公司具备较强的技术研发能力和客户资源，尤其在海外客户开拓方面表现突出。随着锂电池高端化趋势和半导体化学品国产化需求的增长，公司未来有望实现业绩的持续增长，首次覆盖给予“增持”评级。

主要观点

1. 电解液业务

• 行业地位：公司是国内电解液龙头企业之一，2017年市占率15.5%，位居国内第二。
• 技术优势：公司在添加剂和配方开发方面具备差异化竞争优势，能够通过技术升级提升产品溢价。
• 海外客户拓展：公司已进入松下、LG化学、三星SDI等海外动力电池供应体系，受益于海外电动车快速发展。
• 产能布局：公司在国内及海外（如波兰、荆州）持续扩建电解液产能，预计2020年电解液产能将达10万吨。
• 盈利预测：预计2018-2020年电解液收入分别为10.79亿元、15.38亿元、20.46亿元，毛利率分别为28%、30%、30%。

2. 电容器化学品业务

• 行业龙头：公司是电容器化学品国内龙头，市场占有率约40%。
• 业绩增长：2017年受益于行业供需变化，实现量价齐升，收入增长26.96%。
• 未来展望：预计2018-2020年收入增速分别为30%、20%、10%，毛利率稳定在36%以上。

3. 氟化工业务

• 业务协同：通过收购海斯福布局氟化工，产品包括含氟医药中间体、含氟农药中间体等。
• 盈利能力：含氟医药中间体毛利率长期保持在50%以上，公司整体盈利能力强。
• 未来增长：预计2018-2020年收入增速分别为20%、15%、10%，毛利率维持在50%左右。

4. 半导体化学品业务

• 市场前景：半导体化学品国产化趋势明显，公司已进入面板和芯片制造领域。
• 产能释放：预计2018-2020年收入分别为1.6亿元、3.2亿元、5.2亿元，毛利率逐步提升至35%。
• 技术壁垒：半导体化学品技术门槛高，公司具备研发实力和客户基础，有望成为新的业绩增长点。

关键信息

• 投资评级：增持（首次评级）
• 当前价格：27.30元
• 合理价格区间：28.74元-33.97元
• EPS预测：2018年0.87元，2019年1.15元，2020年1.42元
• PE预测：2018年31倍，2019年24倍，2020年19倍
• 目标PE：2018年33-39倍
• 目标价：28.74元-33.97元
• 主要客户：CATL、亿纬锂能、松下、LG化学、三星SDI等
• 主要业务：电解液、电容器化学品、氟化工、半导体化学品
• 研发投入：逐年增长，2017年研发投入占营收7.09%，专利数量达335项
• 股权激励费用：2017年计提2906万元，后续将逐步减少

风险提示

• 电解液业务盈利不及预期
• 电容器化学品业绩增速不及预期
• 半导体化学品新建产能投放进度存在不确定性

财务数据概览

图表目录

• 图表1：公司主要业务板块
• 图表2：公司各业务收入占比
• 图表3：截至2018Q1公司股权结构图
• 图表4：公司历史营收及增速
• 图表5：公司历史归母净利润及增速
• 图表6：公司综合毛利率和净利率相对稳定
• 图表7：公司综合毛利率和净利率相对稳定
• 图表8：公司管理层大部分为技术背景出身
• 图表9：公司研发投入金额逐年增长
• 图表10：公司专利情况
• 图表11：公司近期在电解液产业链相关的布局
• 图表12：公司电解液2013-2017年营收保持增长态势
• 图表13：公司电解液2013-2017年毛利保持增长态势
• 图表14：电解液价格随六氟磷酸锂价格变化波动
• 图表15：公司电解液毛利率水平维持在30%以上
• 图表16：公司在电解液产业链上下游布局比较完善
• 图表17：长园华盛毛利率长期在38%以上
• 图表18：江苏瀚康近3年净利率17%以上
• 图表19：公司面向高端电池具备完备的电解液产品方案
• 图表20：全球三大电池企业主要客户以及出货情况
• 图表21：2016年海外锂电池巨头电解液供应商情况
• 图表22：公司电容器化学品毛利率长期稳定
• 图表23：电容器化学品收入以及增速
• 图表24：电容器化学品毛利以及增速
• 图表25：海斯福历史毛利率均在45%以上
• 图表26：海斯福收入及其增速
• 图表27：海斯福超额完成业绩承诺
• 图表28：国内两家规模化量产企业超净高纯试剂产品毛利率
• 图表29：公司两个半导体化学品项目相关细节
• 图表30：公司收入拆分和预测
• 图表31：可比公司估值水平对比（以2018年7月23日收盘价计）
• 图表32：新宙邦历史PE-Bands
• 图表33：新宙邦历史PB-Bands

业务布局与发展战略

• 电解液：国内龙头，海外客户开拓领先，预计2018-2020年出货量年均增长50%，毛利率有望回升。
• 电容器化学品：受益于行业供需变化，预计2018-2020年收入增速逐步放缓，毛利率保持稳定。
• 氟化工：通过收购海斯福布局，产品技术壁垒高，毛利率稳定，具备较强盈利能力。
• 半导体化学品：受益于国产化趋势，预计2018-2020年收入增速分别为130.45%、100%、62.50%，毛利率逐步提升。

总结

新宙邦作为国内领先的电子化学品企业，在电解液、电容器化学品、氟化工和半导体化学品四大业务平台均具备较强的市场地位和技术优势。公司凭借其强大的研发能力和客户资源，尤其是在海外动力电池市场的布局，未来有望实现业绩的持续增长。尽管当前面临一定的市场竞争压力，但通过技术升级、产品结构优化和产能扩张，公司具备提升盈利能力的潜力。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.87元、1.15元、1.42元，对应PE分别为31倍、24倍、19倍，参考可比公司估值，给予公司2018年33-39倍目标PE，目标价28.74元-33.97元，首次覆盖给予“增持”评级。