20221218-德邦证券-固定收益周报_如何看短债的价值_18页_1mb

固定收益周报总结

核心内容

本报告主要分析当前中短债的市场表现及投资价值，从静态收益比较、曲线动态判断、定价分析及配置角度四个维度探讨短债的投资逻辑。同时，报告还涉及大类资产比较、利率预测模型对未来看法及国债期货多空比指标等，为投资者提供关于债券市场的全面参考。

主要观点

1. 短债价值分析

• 静态收益比较：在相同利率风险敞口下，1-2年信用债的静态持有收益较高，短期限债券的预期回报显著优于中长期限债券。国开债在3-4年附近性价比也较高。
• 曲线动态判断：尽管年末和春节资金扰动可能带来波动，但货币政策预计维持流动性宽裕，短端利率未来2-3个月可能表现较强，收益率曲线有陡峭化趋势，中短端债券可能获得更多资本利得。
• 定价维度：1Y国有存单利率高于R007（1M）约80BP，显著高于历史平均水平（45BP），显示短端利率的持有价值较高。3Y和5Y国开债也高于资金利率，但其与资金利率的利差历史分位点不如同业存单，说明短债受机构行为影响较大，但实际资金面仍偏宽松。
• 配置维度：1Y国有存单利率的防御空间接近90BP，意味着未来三个月内若利率不上行至3.60%以上，持有1Y存单不会亏损。2Y城投AA+的防守空间为55BP，对应利率约4.30%。

2. 大类资产比较

• 债券资产的相对性价比偏低，当前债券价格偏高，利率水平偏低，整体估值不具吸引力。
• 相对来看，股市（如沪深300）仍较为便宜，市盈率倒数-10年国债利率为5.78，处于历史85%分位点；沪深300股息率/10年国债利率为0.94，处于历史91%分位点。

3. 利率预测模型分析

• 根据动态NS模型预测，10年期国债利率未来一个月可能下行至2.77%，模型预测准确度在65%-70%之间。
• 模型对10年期国开债的看法由空转多，表明对长端利率的走势并不悲观。

4. 国债期货多空比

• 国债期货多空比虽有所下行，但未处于极低水平，说明仍有投资者愿意做多国债期货。
• 基差水平下降，国债期货多头表现优于现券。

关键信息

1. 收益率曲线变化

• 过去一周，长端利率震荡，短端利率上行，收益率曲线有所变平。
• 国债期限利差（10-1Y）下行至57BP，处于相对低位。

2. 债券择券推荐

• 国债：6年期性价比较高，建议关注。
• 国开债：3-4年、6年期的债券表现较好，适合中短期配置。
• 地方债：2、5年期债券的持有收益较高。
• 信用债：短期限信用债（如1年期）的持有回报高于中长期限信用债，且防守空间较好，适合配置。
• 中票（AAA）：2年期性价比最高。
• 二级资本债（AAA-）：1年期的持有回报和防守空间较好。

3. 新券利差分析

• 国开债220215-220220的利差已回落至1-2BP，建议投资者关注新券220220。
• 国债新券220025的α优势减弱，以β优势为主，国开-国债利差上行概率偏大。

4. 利率走势预期

• 短期来看，短端利率可能相对强势，收益率曲线可能先陡后平。
• 长期来看，随着经济好转和宽信用进程加快，资金利率中枢可能回归央行操作利率水平，收益率曲线将趋于平坦。

风险提示

• 经济表现超预期：可能影响利率走势。
• 宏观政策超预期：可能改变市场流动性。
• 政府债发行超预期：可能对债券市场形成压力。

投资建议

• 短期投资者：可考虑1Y国有存单、2Y城投AA+等短债品种，防御空间较大。
• 中长期投资者：可关注国债、国开债的骑乘策略，尤其是3-4年、6年期品种。
• 信用债配置：建议优先配置短期限、高等级信用债，如1年期二级资本债（AAA-）。
• 市场策略：根据利率曲线变化和资金面情况，灵活调整久期配置，适当增加短债配置比例。

附图概览

• 图1-图3：展示利率债收益率变化及大类资产估值情况。
• 图4-图8：反映利率预测模型及国债期货多空比变化。
• 图9-图32：分析不同期限债券的持有收益、防御空间及骑乘策略效果。

投资者须知

• 报告基于市场公开数据及分析师职业理解，不保证信息准确性。
• 投资决策需结合个人投资目标与风险承受能力。
• 市场有风险，投资需谨慎。

分析师：徐亮
资格编号：S0120521060004
邮箱：xuliang3@tebon.com.cn