房地产行业商业地产系列深度报告之写字楼篇：供需双向改善，资源禀赋为王-20191231-东北证券-35页_1mb

商业地产系列深度报告之写字楼篇总结

核心内容

本报告聚焦于中国写字楼市场的供需格局、行业特性及投资价值，指出当前时点关注商业地产板块的四大理由：

1. 增量开发逐步见顶：随着住宅市场增速放缓，房企普遍转向自持商业转型，以提升业务结构的稳定性。
2. 利率下行推动估值提升：资本化率下降，叠加无风险利率下行，推动存量物业重估，提升其公允价值。
3. 流动性宽松周期中的超额收益：过往宽松周期中，商业地产股表现优于房地产板块，当前环境仍具备投资价值。
4. 外资加速布局：外资在大宗交易中占比大幅提升，反映其对中国商业地产市场的信心。

主要观点

• 写字楼需求波动平稳：与住宅销售波动相比，写字楼出租吸纳量受中长期经济指标影响更大，波动相对平稳。
• 区域分化显著：一线城市写字楼空置率低、租金高，而部分二线城市存在较大出租压力，地域属性对写字楼至关重要。
• 投资难度大，金融机构为主：写字楼交易税负高、管理专业化程度高，主要由专业房地产基金、保险等金融机构投资。

关键信息

供需格局

• 供给层面：写字楼开发投资与新开工面积自2014年后持续下滑，库存规模自2017年下半年开始稳中有降，供给压力逐步缓解。
• 需求层面：受宏观经济压力和中美贸易摩擦影响，核心城市写字楼需求短期触底，但未来随着TMT行业和联合办公的发展，需求有望回升。

标的推荐

• 金融街：布局京津沪核心商业资产，具备开发自持双轮驱动能力，评级为“买入”。
• 万通地产：转型聚焦商业地产，坐拥一二线城市核心资产，评级为“买入”。

行业数据

• 成分股数量：170只
• 总市值：25861亿元
• 流通市值：22354亿元
• 市盈率：10.75倍
• 市净率：1.83倍
• 总营收：23331亿元
• 总净利润：2079亿元
• 资产负债率：78.98%

风险提示

• 宏观经济下行压力加大
• 写字楼供给回升加剧过剩
• 流动性宽松不及预期

重点公司主要财务数据

外资投资情况

• 2018年外资投资占比从21%提升至32%，2019年一季度进一步上升至50%。
• 主要外资机构包括黑石集团、加拿大博枫、凯德集团、基汇资本、领展房产基金等。

产业需求分析

• TMT行业：云计算、IDC、金融IT等子行业高速发展，将带来大量写字楼租赁需求。
• 金融行业：金融市场对外开放力度加大，外资金融机构租赁需求上升。
• 专业服务业：在核心城市中，专业服务业是写字楼需求的主要来源之一。

写字楼市场趋势

• 供给过剩缓解：写字楼开发投资和新开工面积增速下降，库存规模稳中有降。
• 需求有望回升：随着中美贸易谈判进展、TMT行业和联合办公发展，写字楼需求将逐步改善。

投资建议

• 重点关注拥有核心城市优质商业资产的公司，如金融街、万通地产。
• 结合当前货币环境宽松和外资配置增加，写字楼市场具备配置价值。