2025-01-08-高盛-企业日_预计光伏胶膜出货量增长10_-20_；2025年POE树脂价格有望企稳_6页_280kb

报告摘要

福斯特 (603806.SS) 报告总结

目标公司： 福斯特 (603806.SS)

核心观点： 高盛维持“买入”评级，目标价20.2元人民币。理由是福斯特有望扩大市场份额，受益于普及初期的N型光伏胶膜溢价，带动利润率提升，在中国光伏股中预计实现领先的净利润增速。并看好其在半导体（感光干膜）和锂电池（铝塑膜）战略扩张潜力。

1. 光伏胶膜业务关键驱动因素

出货量增长： 预计2024Q4光伏胶膜出货量达7亿平方米，全年出货量目标区间高端；管理层预计2025年出货量将在2024年基数上增长10%-20%，主要因光伏需求年增长预计10%-15%，并受行业产能加速退出推动，福斯特市场份额有望从2024年的50%-60%继续提高。
行业格局： 产能退出自2024年四季度加速，预计2025年持续。福莱蒽特已宣布关闭部分产能，同时小企业因亏损扩大而退出风险加大。福斯特成功传导原材料涨价，财务状况稳健。
原材料价格： POE树脂价格预计在2025年企稳，主要基于其当前价格已近成本，且受国内低良率厂商利润空间有限及海外厂商稳定定价策略影响。

2. 海外产能扩张

瑞典、越南（现有）、泰国（新2.5亿平米产能将于2025年投产）新建或扩建项目有序推进。
强调与海外客户深度绑定，凭借产品供应能力、研发优势和财务稳健。

3. 电子膜类材料业务 (感光干膜) 未来发展

预计2024年感光干膜出货量将达1.5亿平方米，同比增长30%。管理层预计未来两年，尤其受益于AI服务器和汽车智能新增需求，出货量将持续保持30%以上增长。
利润率有望得益于产能利用率改善、产品组合优化。

4. 投资风险

光伏装机量低于预期，导致产能利用率和价格下降。
产能扩张慢于预期。
原材料成本上升。
应收账期差于预期。

5. 估值与目标价格

目标价格： 12个月人民币20.2元。
估值方法： 基于13倍2027年预期EV/EBITDA，并以10%的股权成本贴现回2025年。

6. 研究方法

要素概要:
- 增长排名:
  - 感光干膜2024/2025年出货量预期在研究覆盖同业中排名第二 (同比+30%)，第三 (同比+50%)。
  - 细节未详述。
- 财务回报排名:
  - 感光干膜ROIC (资本回报率) 2024/2025年预期排名第一 (预期18%+，第三)。
- 估值排名: 未提供具体分项排名，估值倍数可能较低。

操作建议

建议买入。
理性看待光伏价格压力，相信其技术转型（N型胶膜/电子膜）将驱动利润回升。
股票评级为“买入”。

免责声明

本报告所表露观点基于分析师对福斯特个人看法，分析师薪酬与报告观点及推荐无直接关联。报告存在利益冲突，不应作为唯一决策依据。潜在客户关系、法律责任、分析师资质及评级定义复杂，详细信息见披露附录，包括合规、法定披露等。研究方法包括要素概要（增长、财务回报、估值倍数的相对排名）和并购评分/Quantum数据库分析。

结束.

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