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华润三九 2024 半年报简评：CHC 领跑，提质增效下业绩稳健增长

点评机构：东吴证券 研究员：朱国广
报告日期：2024 年 8 月 26 日
核心结论： 维持上市公司“买入”评级。

一、核心业绩亮点:

1. 超预期增长：

   • 上半年归母净利润增长 277.7%，至 239.8 亿元。
   • 第二季度利润增速超预期，归母净利润单季增长424.8%。

2. CHC 板块表现强劲（营收 +140%）:

   • 毛利率达 62.87%，同比大幅提升 59.0pct。
   • 中西药结合优势显著，感冒品类适应线上“新零售”，皮肤、胃肠等产品表现良好。

3. 盈利能力显著提升:

   • 上半年毛利率：53.56%↑，净利率：18.27%↑。
   • 单二季度毛利率：53.72%↑，净利率：16.50%↑。

4. 费用端强力“提质增效”:

   • 销售费用率：下降 15.4pct 至 23.48%。
   • 财务/管理费用率同步降低。

二、分板块分析：

1. CHC 板块:

   • 营收增长高基数下依然卓越，市场拓展与渠道终端优化带动销量恢复。
   • 昆药业务逐渐贡献利润，单 Q2 销售净利率达 6.62%↑。

2. 处方药板块（受监管政策影响）:

   • 营收同比下降 13.07%，毛利率下降 4.21pct。
   • 饮片业务结构调整，短期承压。

3. 国药板块:

   • 营收增长 51.4%，毛利率下降 4.64pct。
   • 市场份额/销量恢复，集采调整期表现符合预期。

三、盈利预测与估值：

• **上调盈利预期：**归母净利润从 334.3/386.6/441.4 亿/亿/亿元（2024-2026年）上调至 353.3/398.0/448.2 亿元。
• **估值调整：**当前 PE：16/14/13X (2024-2026)。
• 评级维持：“买入”，公司成长稳健，板块韧性较强。

四、风险提示：

• 产品放量不及预期；
• 政策面风险（集采、监管）；
• 市场竞争加剧；
• 并购整合效果不达预期。