20160614-光大证券-传播与文化：院线优质资产是打通电影全产业链的关键_28页_1mb

报告摘要

电影产业链整合与院线发展分析总结

核心内容

政策与市场环境
- 2016年，我国经济进入转型期，文化产业在宏观政策支持下加速发展。
- 人均收入提高推动文化消费升级，电影产业作为文化消费的重要组成部分最先受益。
- 2015年电影市场爆发，票房增长48.7%，观影人次增长51.1%，新增影院和银幕数量显著增长。
- 预计2019年中国电影票房将突破1000亿元，银幕数量突破60,000块。
院线市场现状与整合潜力
- 院线在电影产业链中盈利空间较小，票房分账比例接近50%，但需扣除3.3%的特别营业税和5%的电影事业专项基金。
- 国内院线市场集中度逐年下降，排名前十院线市场份额从69.1%降至66.2%，市场趋于分散。
- 对标美国院线市场高度集中，国内院线整合空间较大，整合后可提升其枢纽效用。
垂直一体化产业链趋势
- 万达院线的垂直一体化模式在A股市场表现良好，成为行业标杆。
- 中影星美院线和大地院线作为国内第二大和第三大院线，其经营模式进一步验证垂直一体化趋势的形成。
- 院线作为产业链中游，连接上游制作发行与下游影院运营，具备整合上下游资源的潜力。
星美集团与大地院线分析
- 星美集团：旗下拥有星美控股、中影星美院线和星美文化，覆盖电影全产业链。
  - 星美控股在港股上市，影院数量和银幕数量增长迅速，2015年营收达29.2亿港元，净利润3.6亿港元。
  - 中影星美院线为签约加盟模式，旗下200家影院均为星美控股资产，存在整合潜力。
  - 星美文化涉足电影制作与发行，2015年实现扭亏为盈，参与发行《美人鱼》等爆款影片。
  - 星美汇作为衍生品服务平台，推动非票房收入增长，2014年营收达1.9亿港元。
- 大地院线：新三板挂牌公司，以加盟模式为主，2015年票房收入35亿元，市场份额8.0%。
  - 控股股东为南海控股，旗下拥有多个影院投资公司，2015年实现61.7%的营收来自关联方。
  - 公司计划向三、四线城市扩张，布局二三线市场，2016年计划新增120家加盟影院。
  - 与阿里影业合作，增强与上游的协同效应，未来可能进行资本运作。
资本运作机会
- 院线作为连接上下游的环节，存在整合和资本运作机会。
- 海外院线资产可能通过IPO或借壳上市进入A股市场。
- 星美控股与大地院线作为港股上市企业，存在私有化或拆分业务到A股的可能性。
投资建议
- 院线作为电影产业链整合的突破口，存在较大的资本运作机会。
- 建议关注华谊兄弟、光线传媒等上游制作发行公司，它们可能与下游院线公司强强联合。
- 华谊兄弟为买入评级，目标价17.5元，2016-2018年EPS分别为1.04/1.28/1.63元，对应PE分别为26/21/16倍。

主要观点

电影产业受益于政策与消费升级：政策利好和人均收入提高推动文化消费增长，电影产业作为文化消费的重要载体，受益显著。
院线盈利空间有限，整合潜力大：院线环节毛利率较低，盈利空间有限，但作为产业链中游，具备整合上下游资源的潜力。
垂直一体化趋势明显：万达院线、中影星美院线、大地院线等公司正逐步构建从制作、发行到放映的垂直一体化模式。
星美系与大地系为重要整合标的：星美控股和大地院线作为港股和新三板上市企业，存在私有化或转板A股的可能性，具有较高的投资价值。
资本运作将成为重要推动力：随着电影产业链整合加速，资本运作（如IPO、借壳上市、私有化）将成为推动行业发展的关键手段。

关键信息

市场数据：
- 2015年全国电影票房440.7亿元，同比增长48.7%。
- 2016年一季度全国电影票房145.0亿元，同比增长49.8%。
- 预计2019年中国电影票房将突破1000亿元，银幕数突破60,000块。
财务数据：
- 星美控股2015年营收29.2亿港元，净利润3.6亿港元。
- 大地院线2015年营收15.7亿元，净利润0.4亿元，毛利率约4%-5%。
行业趋势：
- 电影产业垂直一体化趋势明显，院线作为中间环节，具备整合上下游资源的潜力。
- 院线市场集中度较低，存在整合空间。
- 国内电影票房下沉，二三线城市成为新的增长点。
资本运作：
- 星美控股和大地院线存在私有化或转板A股的可能性。
- 华谊兄弟、光线传媒等上游公司可能与下游院线公司合作，推动产业链整合。

风险分析

整合不达预期：院线整合可能因管理问题、市场变化等因素导致效果不佳。
市场波动：票房和观影人次的波动可能影响院线收入和盈利能力。
政策风险：政策变动可能影响行业格局和资本运作进程。

结论

电影产业正处于政策利好和消费升级的双重驱动下，院线作为产业链中游，盈利空间有限但具备整合上下游资源的潜力。星美控股和大地院线作为港股和新三板上市企业，存在资本运作机会，可能通过私有化或转板A股实现价值提升。华谊兄弟作为龙头制作发行公司，具备全产业链布局优势，是值得关注的投资标的。整体来看，电影产业链整合将成为未来发展的重点，院线环节将是关键突破口。

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