20180716-西南证券-桂冠电力-600236.SH-上半年发电量高增38_股息率优势明显_8页_1mb

桂冠电力（600236）2018年动态跟踪报告总结

核心内容

桂冠电力是一家以水电为主导的清洁能源发电企业，截至2018年6月30日，公司直属及控股电厂累计完成发电量205.76亿千瓦时，同比增长38.06%。其中，水电发电量为192.42亿千瓦时，同比增长45.21%，火电和风电分别同比下降23.56%和减少1.80%。公司2017年营业收入同比增长2.45%至87.75亿元，但受资产减值损失影响，归母净利润同比减少8387万元至25.11亿元。公司2017年支付分红每股0.33元，分红率高达80%，近3年平均分红率为60%，股息率近6%，显著高于同类水电上市公司。

主要观点

• 发电量增长显著：2018年上半年，公司发电量大幅增长，主要得益于水电业务的强劲表现。
• 风电项目进展顺利：宾阳马王风电场一期工程已于2018年4月19日投入商业运营，二期项目获得核准，预计将进一步提升风电产能。
• 并购提升竞争力：公司于2018年4月收购聚源电力100%股权，装机规模增加约10%，并吸收合并遵义公司和博达公司，优化管理结构，提高运营效率。
• 盈利预测乐观：预计2018-2020年EPS分别为0.45元、0.48元、0.51元，公司首次被覆盖，给予“增持”评级。
• 估值指标良好：公司PE和PB持续下降，显示估值吸引力增强，股息率优势明显。

关键信息

1. 2018年上半年发电情况

• 总发电量：205.76亿千瓦时，同比增长38.06%
• 水电发电量：192.42亿千瓦时，同比增长45.21%
• 火电发电量：10.51亿千瓦时，同比下降23.56%
• 风电发电量：2.83亿千瓦时，同比增长1.80%

2. 收购与合并

• 收购聚源电力：2018年4月以13.33亿元收购聚源电力100%股权，增加装机规模约10%
• 吸收合并：2018年6月吸收合并遵义公司和博达公司，优化管理结构，降低管理成本，提高运营效率
• 马王风电项目：一期工程投产，二期项目获得核准，建设容量为100MW，总投资8.26亿元

3. 盈利预测

• 2018年EPS：0.45元
• 2019年EPS：0.48元
• 2020年EPS：0.51元
• 净利润增长：预计2018-2020年净利润分别为30.21亿元、32.30亿元、34.48亿元

4. 估值与财务指标

• PE：2017年为13，预计2018年为12，2019年为11，2020年为10
• PB：2017年为1.99，预计2018年为1.75，2019年为1.56，2020年为1.39
• 股息率：2017年为2.36%，预计2018年为2.28%，2019年为2.46%，2020年为2.63%
• 毛利率：保持稳定，预计为55.04%
• 净利率：预计2018年为31.89%，2019年为33.10%，2020年为34.31%
• ROE：2017年为16.68%，预计2018年为15.84%，2019年为15.04%，2020年为14.34%

5. 业务结构

• 主营业务：水电、火电、风电及其他业务
• 2017年收入占比：水电88.68%，火电8.06%，风电2.86%，其他业务0.40%
• 毛利占比：电力99.49%，其他业务0.51%

6. 资产与负债

• 总资产：2017年为399.26亿元，预计2018年为40223.27亿元
• 总负债：2017年为24461.55亿元，预计2018年为21157.63亿元
• 资产负债率：2017年为59.26%，预计2018年为52.60%

7. 股东权益

• 归属于母公司股东权益：2017年为14887.72亿元，预计2018年为16820.85亿元

风险提示

• 来水情况低于预期：可能影响水电发电量及收入
• 并购进度不及预期：可能影响公司资源整合及业绩增长
• 并购企业业绩不及承诺：可能影响公司整体盈利能力
• 在建项目进度波动：可能影响未来业绩表现

投资建议

公司首次被覆盖，给予“增持”评级，主要基于其稳定的分红政策、较高的股息率、持续的发电量增长及良好的估值表现。预计未来三年公司EPS稳步增长，盈利能力逐步提升，具备投资价值。