20230505-华创证券-债基_货基2023Q1季报解读_如何看待债基投资信用债监管趋严__31页_9mb

债券深度报告总结

核心内容

2023年一季度，债基投资信用债监管趋严，但通过“窗口指导+新老划断”的方式，影响相对有限。监管主要限制了信用债的投资评级和杠杆水平，要求AA+级信用债占比不超过20%，AAA级占比不低于80%。同时，AA+级信用债不得使用杠杆，非定开债基AAA级信用债杠杆率不得超120%。监管此举旨在防范流动性风险，尤其是赎回潮后的市场冲击。

主要观点

• 监管影响有限：由于“新老划断”机制，目前仅部分新发债基受到窗口指导，且对存量债基影响较小。债基整体信用风险暴露审慎，信用债占比低，利率债仍是加杠杆的主要质押券种。
• 债基规模企稳：赎回压力缓解后，债基规模止跌企稳，维持在7.65万亿附近。短债基金和一级债基规模重回正增长，二级债基和中长期纯债基金规模小幅下降。
• “固收+”基金表现突出：在股债双牛行情下，“固收+”基金业绩显著，年化回报达5%-6%。
• 杠杆策略盛行：一季度债基杠杆率上行至125.27%，处于历史偏高水平，尤其是中长期纯债基金和短期纯债基金。
• 久期策略偏谨慎：债基整体久期小幅下降，反映出对后市收益率上行风险的警惕。
• 信用下沉与评级集中：在“资产荒”背景下，多数债基将城投债持仓下沉至AA+级，产业债则继续向AAA级集中，表明对中低评级品种的配置趋于谨慎。

关键信息

• 新发债基调整：2023年1-4月，有4只新发债基在基金合同中收紧对信用债的投资评级要求，设定AA+信用债比例上限为20%，评级下限为AA+。
• 规模变化：一季度债基资产净值小幅维持在7.65万亿元，增速上升至-0.07%。货币基金规模增长近5000亿至10.94万亿元。
• 业绩表现：债券基金年化回报上行至4.27%，其中二级债基表现最佳，一级债基次之，短期纯债基金和中长期纯债基金表现相对稳定，被动指数债基表现最弱。
• 资产配置：债基主要增持信用债，减持利率债，尤其是国债和政金债。短期纯债基金和一级债基增持债券和其他资产，二级债基则增持股票，被动指数债基减持各类资产。
• 流动性管理：监管加强了对债基日常流动性管理的要求，包括投资者结构管控和代销渠道的流动性需求提示。

投资策略展望

• 短期策略：不建议继续拉长久期，但推荐以票息策略为主，维持现有仓位。
• 关注主线：需持续关注机构行为、监管态度及“钱多”逻辑的变化。
• 风险提示：基金净值波动，收益率不及预期。

投资主题

• 债基投资信用债监管趋严：影响有限，主要体现在长期视角下中低评级品种信用利差压缩难度加大。
• “固收+”基金表现突出：在股债双牛行情中，业绩优于其他类型债基。

报告亮点

• 动态跟踪债券基金及货币市场基金季度表现。
• 聚焦债基投资信用债监管趋严的市场热点，分析影响及应对。
• 系统性刻画债基和货基的运作情况，包括规模、业绩、杠杆、久期、资产配置等。
• 为基金产品设计、债市行情后验及机构投资策略风格提供参考。

投资逻辑

• 资产规模：债基规模止跌企稳，短债基金规模重回正增长。
• 申购赎回：主动型债基赎回压力缓解，头部短债基金申购情绪较好。
• 业绩表现：各类债基业绩普遍回暖，二级债基表现最佳。
• 杠杆率：一季度债基杠杆率上行至125.27%，处于历史偏高水平。
• 久期策略：债基久期策略偏谨慎，整体久期下降。
• 资产配置：债基主要增持信用债，减持利率债，城投债和产业债评级集中。

风险提示

• 基金净值波动风险。
• 收益率不及预期风险。

图表目录

• 图表1：2023年新发基金投资AA+信用债比例上限规定
• 图表2：2023年新发基金投资信用债评级下限规定
• 图表3：已有四只新发债基在基金合同中收紧对信用债的投资评级要求
• 图表4：2023Q1债券基金重仓信用债持仓评级分布
• 图表5：基金公司及产品质押式正回购余额（按质押券）
• 图表6：资管新规后中低评级品种的利差压缩难度增大
• 图表7：2023年一季度债基业绩普遍回暖
• 图表8：2023年一季度债基规模企稳
• 图表9：2023年一季度各类型债基数量、份额以及资产净值变动情况
• 图表10：债券基金支数上行、总份额小幅下行
• 图表11：债券基金资产净值止跌企稳，增速回升
• 图表12：中长期纯债基金支数增量下行，总份额下降
• 图表13：短债基金支数增量下行，总份额增量转正
• 图表14：短债基金资产净值增速大幅上行至16%附近
• 图表15：一级债基资产净值增速上行至7%附近
• 图表16：二级债基资产净值增速跌幅收窄至-1.5%附近
• 图表17：被动指数债基支数增量下行、总份额增量转负
• 图表18：被动指数债基资产净值大幅下降
• 图表19：一季度债基的净申赎率分位数以及净申购占比情况
• 图表20：一季度债基业绩普遍回暖
• 图表21：混合债基业绩分化程度较高
• 图表22：一季度末债基杠杆率小幅上行，处于历史高位
• 图表23：一季度多数债基加杠杆
• 图表24：2021Q1-2023Q1各类型债基久期变动情况
• 图表25：债基整体加权平均久期下行至1.72年
• 图表26：中长期债基加权平均久期下行至1.83年
• 图表27：短期纯债基金加权平均久期上行至0.75年
• 图表28：被动指数债基加权平均久期维持在1.67年
• 图表29：一级债基加权平均久期小幅下行至1.78年
• 图表30：二级债基加权平均久期下行至1.89年
• 图表31：各类型债基大类资产配置情况
• 图表32：中长期纯债基金主要增持债券，减持其他资产
• 图表33：一季度中长期纯债基金大类资产占比情况
• 图表34：短期纯债基金增持各类资产
• 图表35：一季度短期纯债基金各大类资产占比情况
• 图表36：一级债基主要增持债券和其他资产
• 图表37：一季度一级债基各大类资产占比情况
• 图表38：二级债基仅增持股票，减持其余各类资产
• 图表39：一季度二级债基各大类资产占比情况
• 图表40：被动指数债基对各类资产均有所减持
• 图表41：一季度被动指数债基各大类资产占比情况
• 图表42：债券基金主要增持信用债，减持利率债
• 图表43：一季度债券基金持仓债券资产构成
• 图表44：中长期纯债基金增持信用债，减持利率债
• 图表45：一季度中长期纯债基金持仓债券资产构成
• 图表46：短期纯债基金增持信用债，小幅减持利率债
• 图表47：一季度短期纯债基金持仓债券资产构成
• 图表48：一级债基小幅增持信用债，减持利率债和可转债
• 图表49：一季度一级债基持仓债券资产构成
• 图表50：二级债基增持金融债和可转债，减持其他债券资产
• 图表51：一季度二级债基持仓债券资产构成
• 图表52：被动指数债基主要增持政金债
• 图表53：一季度被动指数债基持仓债券资产构成
• 图表54：各类型债基重仓债评级占比及变化情况
• 图表55：中长期纯债基金重仓城投债的评级变化
• 图表56：中长期纯债基金重仓产业债的评级变化
• 图表57：短期纯债基金重仓城投债的评级变化
• 图表58：短期纯债基金重仓产业债的评级变化
• 图表59：一级债基重仓城投债的评级变化
• 图表60：一级债基重仓产业债的评级变化
• 图表61：二级债基重仓城投债的评级变化
• 图表62：二级债基重仓产业债的评级变化
• 图表63：被动指数债基重仓城投债的评级变化
• 图表64：被动指数债基重仓产业债的评级变化
• 图表65：2023年一季度传统货基存续数量保持不变
• 图表66：2023年一季度货币基金资产规模大幅上升
• 图表67：货基净申购的数量占比下行至53.85%
• 图表68：货币基金净申购率各分位数有所回落
• 图表69：货币基金7日年化收益率均值边际回升
• 图表70：余额宝和理财通收益率有所上行
• 图表71：货币基金平均杠杆率上行
• 图表72：货币基金平均剩余期限小幅上行
• 图表73：货基偏离度绝对值小幅下行
• 图表74：最小偏离度为负的货基数量显著减少
• 图表75：货币基金大幅增持银行存款，减持债券
• 图表76：一季度货币基金各类资产占比情况
• 图表77：一季度货基债券资产主要增持政金债和短融
• 图表78：一季度货币基金各类债券资产分券种构成
• 图表79：6支已披露的浮动净值型货币基金
• 图表80：浮动净值型货基主要增持买入返售和存款
• 图表81：浮动货基债券资产中同业存单占比为97.63%
• 图表82：各类型债基2023年一季度相对2022年四季度指标变动汇总