20170724-国金证券-化工行业专题分析报告_从资产负债表衰退到修复的角度看当前化工的投资逻辑_12页_1mb

化工行业资产负债表修复与投资逻辑分析报告总结

核心内容概述

本报告基于资产负债表衰退及修复的经济周期理论，分析了国内化工行业在当前阶段的财务健康度改善情况，并据此评估了行业景气度提升的逻辑支撑。报告指出，随着全球大宗商品价格下跌，国内化工企业经历了资产负债表衰退阶段，但近年来在行业利润改善的背景下，企业逐步修复资产负债表，进入“阳”态阶段，整体盈利能力与财务状况同步提升。

主要观点

• 资产负债表修复驱动投资逻辑转变：2017年后，周期行业投资逻辑由产品价格弹性转向业绩弹性，企业财务健康度的改善是这一转变的关键支撑。
• 行业分化显著：化工行业整体以民营企业为主，缺乏行政性去产能手段，因此在利润尚未明显改善时已开始去杠杆，体现出资产负债表修复早于盈利修复的特征。
• 子行业财务健康度改善排序：通过资产负债率、流动比率与速动比率的变化率对化工子行业进行排序，筛选出财务健康度持续改善的行业。
• 重点推荐周期性子行业：基于资产负债表修复进程，建议关注纯碱、炭黑、涤纶、粘胶短纤、聚氨酯、氯碱等子行业，因其具备较高的盈利潜力和财务改善趋势。

关键信息

资产负债表衰退理论简介

• 理论来源：由野村证券首席经济学家辜朝明提出，用于解释日本90年代经济衰退及美国1929年大萧条的成因。
• 周期阶段划分：分为“阴”态（1-4阶段）和“阳”态（5-9阶段），其中“阴”态阶段企业以债务最小化为目标，而“阳”态阶段则以利润最大化为目标。
• 国内应用：近年来全球大宗商品价格持续下跌，导致国内化工企业出现小规模资产负债表衰退，进入修复阶段。

行业财务健康度改善情况

• 上游行业改善显著：煤炭开采与黑色金属冶炼行业因供给侧改革，利润和资产负债率均有明显改善，且受益于房地产与基建投资的持续增长。
• 化工行业去杠杆趋势：尽管2017年行业利润显著改善，但去杠杆进程仍在持续，财务健康度逐步提升。
• 子行业排序结果：
  • 资产负债率改善排名前十的行业：粘胶、炭黑、无机盐、氯碱、纯碱、聚氨酯、轮胎、石油加工、其他化学制品、其他化学原料。
  • 流动比率与速动比率改善显著的行业：粘胶、涤纶、氟化工、无机盐等。

重点推荐子行业及标的

• 粘胶短纤：预计2017年三季度迎来景气度周期，价格有望上行，建议关注三友化工。
• 炭黑：经历多年产能出清，议价能力提升，建议关注黑猫股份。
• 涤纶：受益于下游纺织服装出口回暖，建议关注桐昆股份。
• 纯碱：产能出清，下游玻璃需求提升，建议关注山东海化。
• 聚氨酯：MDI行业寡头垄断，供需关系改善，建议关注万华化学与沧州大化。
• 氯碱：烧碱受环保影响，PVC受益于地产后周期需求，建议关注三友化工与中泰化学。

风险提示

• 宏观经济加速下行：若宏观经济出现不利变化，可能对化工行业景气度及企业财务状况产生负面影响。

结论

当前化工行业正经历资产负债表修复阶段，财务健康度显著提升，行业整体进入自我实现的正反馈循环。建议投资者关注在财务改善趋势明显、盈利潜力较大的周期性子行业，把握行业景气度提升带来的投资机会。