20160120-华泰证券-双林股份-300100.SZ-外延式并购助力公司成长_17页_1mb

双林股份首次覆盖报告总结

核心内容

双林股份（300100.SZ）是一家专注于汽车零部件制造的公司，近年来通过外延式并购快速拓展业务范围，形成多领域协同发展格局。公司主要业务包括汽车内外部饰件、高精度注塑件、座椅HDM部件以及轮毂轴承、新能源汽车电机电控和自动变速箱等业务板块。公司未来有望通过持续的外延式发展，成长为国内汽车动力总成一体化解决方案的重要提供商。

主要观点

• 传统零部件业务稳定增长：公司传统零部件业务预计在2015-2017年保持不低于20%的业绩增速，其中座椅HDM业务因技术优势、客户拓展和产品创新，有望成为增长亮点。
• 轮毂轴承业务超预期：通过收购新火炬，公司进入轮毂轴承领域，2015年盈利超业绩承诺，预计2016-2017年保持近30%的复合增长率。
• 新能源汽车布局加速：公司拟收购德洋电子51%股权，进入新能源汽车电机和电控领域，预计2016-2017年分别贡献不低于4000万和6000万的归母净利。
• 自动变速箱技术储备：控股股东双林集团已收购DSI 61%股权，DSI拥有自动变速箱核心技术，未来并入上市公司将提升其在动力总成领域的竞争力。
• 车联网与智能驾驶布局：控股股东出资成立宁波鹰眼，布局车联网与智能驾驶，未来有望与德洋电控业务协同，形成技术整合。
• 对标国际巨头Magna成长路径：公司外延式并购策略与Magna相似，通过并购快速实现技术集聚、品类拓展和市场开拓，推动企业快速成长。
• 估值与投资评级：公司合理价格区间为40-41元，目标价为40-41元，给予“买入”评级。

关键信息

公司基本信息

• 总股本：395.78百万
• 流通A股：268.70百万
• 52周内股价区间：11.47-32.39元
• 总市值：11,936.58百万
• 总资产：3,814.27百万
• 每股净资产：5.15元

投资要点

• 传统业务：保持稳定增长，预计2015-2017年EPS为0.64/0.89/1.23元/股。
• 轮毂轴承业务：新火炬2015年盈利预计超过1.3亿元，2016-2017年有望保持30%复合增长率。
• 德洋电子收购：预计2016年完成收购并实现并表，贡献4000万和6000万的归母净利。
• DSI并入预期：DSI自动变速箱技术成熟，预计2017年该业务板块营收突破25亿元，净利达2.5亿元。
• 宁波鹰眼成立：布局车联网和智能驾驶，与德洋电控业务协同，提升整体技术实力。

估值分析

• 2015-2017年归母净利：预计为2.56亿/3.51亿/4.83亿元。
• EPS：0.64/0.89/1.23元/股。
• PE（2016年）：约45倍。
• 合理价格区间：40-41元，对应2016年PE45X左右。

风险提示

• 汽车行业整体下行风险。
• 德洋电子收购项目尚处于预案阶段。
• 收购标的协同性低于预期。

业务发展路径

传统零部件业务

• 客户资源拓展：公司与上汽通用五菱、重庆长安等整车厂商合作，未来将拓展吉利、知豆等客户。
• 产品创新：推出新产品如座椅位置记忆控制模块、新款座椅调角电机等，提升产品竞争力。
• 市场前景：受益于汽车电子化和智能化趋势，未来增长空间广阔。

新火炬轮毂轴承业务

• 技术优势：成功研发并量产第三代轮毂轴承，毛利率高于前两代。
• 客户结构：66%来自国外AM市场，34%来自国内OEM市场，具有客户资源互补优势。
• 市场前景：随着宝骏系列车型销量增长，新火炬业绩有望进一步提升。

动力总成布局

• 德洋电子：主营新能源汽车电机和电控，技术领先，预计2016-2017年贡献4000万和6000万的归母净利。
• DSI自动变速箱：拥有四速和六速自动变速箱技术，未来并入上市公司将提升动力总成能力。
• 市场前景：填补国产自动变速箱空白，满足新能源汽车和传统燃油汽车市场需求。

车联网与智能驾驶布局

• 宁波鹰眼成立：主营智能驾驶车载产品和车联网服务，与德洋电控业务协同，整合进入VMS系统。
• 技术整合：智能驾驶相关研发成果与电控技术对接，提升产品附加值。
• 市场前景：凭借整车客户资源和售后渠道优势，快速打开车联网市场。

外延式并购战略

• 并购案例：

  • 2014年8月，收购新火炬100%股权，进入轮毂轴承领域。
  • 2014年10月，参股新大洋电动车公司，布局新能源汽车。
  • 2014年11月，收购DSI 61%股权，获取自动变速箱技术。
  • 2015年2月，成立宁波鹰眼，布局车联网与智能驾驶。
  • 2015年11月，拟收购德洋电子51%股权，进入新能源汽车电机电控领域。

• 与Magna对比：

  • 技术集聚：Magna通过收购Stadco等公司获取白车身技术，双林通过收购德洋电子获取电机电控技术。
  • 品类拓展：Magna通过收购CTS拓展可移动车篷业务，双林通过收购新火炬拓展轮毂轴承业务。
  • 市场开拓：Magna与重庆宏立至信合资拓展中国市场，双林通过收购DSI获取海外客户资源。
  • 产业链整合：Magna收购通用子公司New Venture Gear，双林参股新大洋，加强在新能源汽车领域的合作。

财务预测

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

主要财务比率

投资建议

• 投资评级：买入（首次评级）
• 目标价：40-41元
• 合理价格区间：40-41元
• 主要理由：公司外延式并购表现突出，业绩增速远超行业平均水平，未来成长空间广阔。

风险提示

• 汽车行业整体下行风险。
• 德洋电子收购项目尚处于预案阶段。
• 收购标的协同性低于预期。

结论

双林股份通过外延式并购，快速拓展业务范围，提升技术实力和市场竞争力。公司未来在新能源汽车、动力总成和车联网等领域具有较大发展潜力，合理价格区间为40-41元，给予“买入”评级。