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利率市场2016年2季度投资展望总结

核心内容概述

2016年第二季度，利率市场面临复杂的宏观经济环境和政策调整。政策导向经历了供给侧改革、需求端维稳和金融风险控制三阶段演变，经济内生动力转弱、债务压力及存量流动性对资产价格形成压力。在这样的背景下，市场策略建议采取“蛰伏但不悲观”的态度，关注利率债的配置价值，同时警惕政策变化对市场走势的影响。

主要观点

• 财政政策：2016年财政预算赤字规模有限，难以有效推动基建投资增长。虽然“影子财政”规模有所上升，但受限于资本金约束和政策性金融的收缩，其对经济的支撑作用有限。
• 房地产政策：房地产市场在“去库存”与“防风险”之间摇摆，政策密集出台，但实际需求不足，投资性需求主导销售波动。预计房地产投资回升需等到下半年。
• 货币政策：2016年货币政策在放松过程中更加谨慎，尤其关注资产价格波动和金融稳定。MPA框架的实施使得货币政策更加审慎，货币乘数变动因素显示政策放松速度偏慢。
• 美联储加息：二季度是美联储加息窗口，尽管三月会议偏向鸽派，但六月加息预期上升，可能对人民币形成贬值压力，进而影响国内流动性。
• 市场策略：利率债仍具配置价值，但短期收益率下行面临阻力。预计收益率曲线将出现平坦化趋势，建议维持组合久期在5左右。

关键信息

一、广义财政此消彼长

• 财政赤字：2016年预算赤字为3%，实际赤字率接近4%，但难以成为推动经济增长的主要手段。
• 影子财政：以城投债为代表的“影子财政”规模上升，有助于缓解经济下行压力，但无法替代政策性金融的支撑作用。
• 政策性银行：2015年政策性银行贷款规模显著增长，但2016年受限于资本金约束，新增贷款规模可能下降。

二、地产政策：顾此失彼

• 政策密集：2015年以来，房地产政策频出，集中于信贷、税收及农民市民化方面。
• 销售回暖：房地产销售和投资在2016年有所回升，但主要由投资性需求驱动，刚需不足。
• 去库存压力：房地产销售面积增速高，但新开工面积已接近销售面积，去库存压力依然存在。

三、犹抱琵琶的货币政策：聚焦金融稳定

• 货币政策框架：MPA实施后，货币政策更加关注金融稳定，放松进程更加谨慎。
• 基础货币增长：预计2016年基础货币增速为-5%至-10%，需通过降准和MLF等工具进行对冲。
• 货币乘数：货币乘数变动因素验证了政策放松速度偏慢的结论，货币市场利率可能在二季度有所上行。

四、二季度将打开美联储加息窗口

• 加息预期：美联储在2016年将加息次数从4次下调至2次，二季度是加息窗口。
• 美元走势：美联储加息可能推动美元上行，人民币面临贬值压力，进而影响国内流动性。
• 市场影响：加息预期可能对利率债收益率形成阻力，但不会对经济形成明显紧缩。

五、市场策略——蛰伏但不悲观

• 利率债配置：长期利率债仍具投资价值，但短期收益率下行受政策和市场因素制约。
• 收益率曲线：预计收益率曲线将呈现平坦化形变，短期收益率可能略有上行。
• 波动区间：2016年二季度长期利率债收益率波动范围预计在2.7%至2.9%之间。

附录信息

附录一：2016年2季度资金供求平衡表

• 资金需求：预计2季度资金需求为70820亿，较1季度有所增加。
• 资金供给：预计资金供给为-14988亿，存在较大资金缺口。
• 降准预期：预计2季度将降准两次，每次50BP，以对冲资金缺口。

附录二：2015年以来房地产政策汇总

• 政策内容：涵盖信贷、税收、棚改货币化安置、公积金贷款调整等多个方面。
• 主要目标：通过政策支持促进房地产市场稳定和去库存。

信用评分原则与结果

• 评分原则：以主体评分为主，结合债券条款，评估公司行业现状、治理结构和财务状况。
• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间，最高为5分。

免责条款

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研究团队简介

• 何欣：中国中投证券债券首席分析师，CFA。
• 孙连玉：中国中投证券债券分析师，北京大学工商管理硕士，主要研究利率债。

联系方式

• 中国中投证券研究总部
  公司网站：http://www.china-invs.cn
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