20130724-宏源证券-以岭药业-002603.SZ-迎业绩拐点_销售费用弹性大_17页_1mb

报告摘要

以岭药业深度报告总结

核心内容

以岭药业是一家由吴以岭院士创立的民营中成药企业，专注于络病学理论的研究与应用。公司产品涵盖心脑血管疾病、感冒呼吸疾病、肿瘤、糖尿病及其并发症等领域，其中主要产品如通心络胶囊、参松养心胶囊、连花清瘟胶囊等均入选国家基药目录和医保目录，具有较高的市场认可度和竞争力。

主要观点

业绩迎来拐点
- 2013年公司预计全年销售收入将超过26亿元，同比增长50%以上。
- 2012年公司受毒胶囊事件和库存清理影响，业绩下滑；但从2013年第二季度开始，公司业绩已出现同比正增长，环比利润增长超过30%。
- 去年库存清理和毒胶囊事件影响逐渐消除，带动业绩回升。
产品结构优化与市场推广
- 公司加强了产品在脑内科、心内科以及基层市场的推广，上半年增速超预期。
- 基层销售队伍增长迅速，上半年增加800人，达到2500人，预计下半年增速将加快。
- 主要心脑血管产品增速在50%左右，莲花清瘟胶囊增速超过100%，达到3亿元。
研发能力突出
- 公司拥有强大的研发实力，主要产品均为具有专利保护的原研中药品种，壁垒高。
- 公司有6个品种正在进行询证医学研究，芪苈强心胶囊和通心络胶囊的实验结果良好，预计通心络在下半年将有新进展。
- 公司设立院士工作站，拥有强大的院士资源，推动络病学理论与现代医学结合，提升产品竞争力。
销售费用高但弹性大
- 2013年上半年销售费用达4亿元，其中1.5亿元用于开拓医院市场，0.8亿元用于广告宣传。
- 随着销售队伍的稳定，销售费用的弹性空间较大，有助于未来业绩增长。
股权激励计划
- 公司于2013年6月实施股权激励计划，向141名激励对象授予股票期权和限制性股票，激励力度大，有助于未来三年的稳定发展。
- 考核期为2014-2016年，净利润增长保底要求分别为85%、127%和180%，同时要求净资产收益率不低于6%、7%和8%。

关键信息

主要产品：
- 通心络胶囊：主要用于冠心病、脑梗塞，入选国家基药目录，2012年销售收入7亿元。
- 参松养心胶囊：用于冠心病、心律不齐，入选国家基药目录，2012年销售收入5.6亿元。
- 连花清瘟胶囊：用于治疗流行性感冒，2012年销售收入3亿元，2013年上半年同比增长100%。
- 芪苈强心胶囊：用于慢性心衰，入选国家医保目录，2012年销售收入0.8亿元。
- 津力达颗粒：用于治疗II型糖尿病，2012年销售收入0.2亿元。
- 养正消积胶囊：用于肿瘤治疗，2012年销售收入0.1亿元。
- 八子补肾胶囊：用于改善性机能，2012年销售收入0.07亿元。
- 枣椹安神口服液：用于改善睡眠质量，2012年销售收入0.07亿元。
研发进展：
- 公司在研品种包括周络通胶囊、岐黄明目胶囊等，覆盖糖尿病周围神经病变、糖尿病视网膜病变、急性下尿路感染等。
- 研发投入占比在上市公司中较高，2012年研发投入为1.11亿元。
财务表现：
- 2013年预计营业收入为25.84亿元，同比增长56.73%。
- 2013年预计净利润为3.34亿元，同比增长80.05%。
- 2013年每股收益为0.594元，对应市盈率54.10倍。
市场与竞争：
- 公司产品在OTC和医院渠道均有良好表现，尤其是连花清瘟胶囊在OTC渠道占70%。
- 与天士力相比，公司销售收入仅为天士力的56%，但市值和净利润仅为天士力的30%。
- 中药降价对公司的业绩影响不大，尤其是连花清瘟胶囊为OTC产品，不受影响。
销售费用与毛利率：
- 2013年销售费用率预计为40%以上，主要为医院开拓和广告费用。
- 公司产品毛利率较高，尤其在心脑血管类和感冒类药品中表现突出。
未来增长点：
- 基层市场推广加速，销售队伍扩大。
- 新产品线扩展，包括在研品种和新适应症拓展。
- 原材料成本稳定，水蛭自给率提升至30%-40%。