20250323-华鑫证券-固定收益周报_风险偏好回落——资产配置周报_21页_1mb

资产配置周报（2025-3-22）总结

核心内容概述

本报告为2025年3月22日发布的资产配置周报，重点分析了国家资产负债表、股债性价比与风格、行业推荐及市场风险提示等内容。整体来看，2025年中国处于宏观杠杆率稳定和边际缩表的阶段，资产配置策略以债券为主，同时关注价值风格的股票。

主要观点

1. 国家资产负债表分析

• 负债端：

  • 2025年2月实体部门负债增速为 $8.8%$，与前值持平，预计3月基本平稳，4月开始回落。
  • 中国仍处于边际缩表过程中，宏观杠杆率稳定，大规模化债降低了地方政府融资成本和违约风险。

• 财政政策：

  • 上周政府债净增加3231亿元，高于计划的2586亿元，预计3月政府负债增速将上升至 $13.7%$，4月见顶回落。
  • 年底政府部门负债增速预计下降至 $12.6%$。

• 货币政策：

  • 资金面边际上基本平稳，资金成交量和价格环比上升。
  • 一年期国债收益率稳定在 $1.56%$，预计下沿约为 $1.4%$。
  • 十年国债收益率上行至 $1.85%$，期限利差走扩至29个基点。
  • 三十年期国债收益率上行至 $2.07%$，预计下沿约为 $2.2%$。

• 经济展望：

  • 2025年全年实际经济增速目标为 $5%$ 左右，名义经济增速目标约为 $4.9%$。
  • 未来1-2年名义经济增速可能围绕 $5%$ 做窄幅波动。

股债性价比与风格分析

• 股债双熊：

  • 风险偏好回落，股债性价比偏向债券。
  • 债券收益率全面小幅上行，短端、长端均有所上升。

• 风格偏向：

  • 股票风格偏向价值。
  • 债券风格偏向短端，具有较好的介入条件。

• 宽基轮动策略：

  • 推荐30年国债ETF（仓位 $20%$）、上证50指数（仓位 $60%$）、中证1000指数（仓位 $20%$）。
  • 7月建仓以来，宽基轮动策略累计跑赢沪深300指数 $4.12%$，最大回撤为 $12.1%$，优于沪深300的 $12.5%$。

行业推荐

行业表现回顾

• 涨幅较大的行业：

  • 石油石化、建筑材料、家用电器、环保、公用事业分别上涨 $1.5%$、$1.4%$、$1.2%$、$1.2%$、$0.8%$。

• 跌幅较大的行业：

  • 计算机、传媒、电子、美容护理、食品饮料分别下跌 $-5.3%$、$-5%$、$-4.1%$、$-4.1%$、$-4%$。

行业拥挤度与成交量

• 拥挤度前五行业：

  • 机械设备、汽车、国防军工、电力设备、石油石化，分别为 $99.8%$、$96.4%$、$93.5%$、$86%$、$85.8%$。

• 成交量涨幅前五行业：

  • 石油石化、社会服务、综合、交通运输、食品饮料，分别上涨 $43.3%$、$16.4%$、$14.9%$、$14.3%$、$14%$。

• 成交量跌幅前五行业：

  • 计算机、商贸零售、传媒、非银金融、有色金属，分别下跌 $-24%$、$-21.5%$、$-20.4%$、$-20.1%$、$-20%$。

行业估值盈利

• 估值与盈利匹配较好的行业：

  • 银行、保险、煤炭、石油石化、公用事业、交通运输、食品饮料、白酒、通信、消费电子等。

• 推荐的A+H红利组合：

  • 包括20只个股，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业，部分行业个股进行适当精简。

关键信息总结

• 2025年实体部门负债增速预计在4月开始回落，年底可能降至 $8%$。
• 政府负债增速预计在3月上升至 $13.7%$，年底回落至 $12.6%$。
• 一年期国债收益率预计下沿约为 $1.4%$，十年国债收益率下沿约为 $2.0%$，三十年国债收益率下沿约为 $2.2%$。
• 股债性价比偏向债券，股票风格偏向价值。
• 推荐30年国债ETF、上证50指数、中证1000指数作为宽基轮动策略。
• 红利类股票推荐以不扩表、盈利好、能“活下来”为特征。
• 推荐的A+H红利组合和A股组合分别包括20只个股，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业。

风险提示

1. 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，可能导致资产价格走势与预测偏差。
2. 行业推荐基于过往数据、规律、经验总结，未来表现可能不及预期。
3. 市场波动超预期，与预测差异较大。
4. 宽基指数推荐的历史表现不代表未来收益。

附：分析师介绍

• 罗云峰：华鑫证券研究所所长助理/固收&大类资产配置首席分析师，拥有丰富的宏观固收研究经验。
• 黄海澜：7年固定收益研究经验，从事固定收益和大类资产配置研究，万得金牌分析师。
• 杨斐然：3年总量和固定收益研究经验，从事转债研究。

投资评级说明

• 股票投资评级：

  • 买入：预测个股相对沪深300指数涨幅 $＞20%$
  • 增持：预测个股相对沪深300指数涨幅 $10%$—$20%$
  • 中性：预测个股相对沪深300指数涨幅 $-10%$—$10%$
  • 卖出：预测个股相对沪深300指数涨幅 $＜-10%$

• 行业投资评级：

  • 推荐：预测行业指数相对沪深300指数涨幅 $＞10%$
  • 中性：预测行业指数相对沪深300指数涨幅 $-10%$—$10%$
  • 回避：预测行业指数相对沪深300指数涨幅 $＜-10%$

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