20210610-天风证券-宏观专题_临近年中_宏观层面正在发生哪些变化__7页_541kb

宏观分析总结

核心内容

2021年6月的宏观分析指出，国内经济在复苏过程中呈现出结构性差异，主要受外需、投资、房地产等驱动，而内需和消费复苏相对缓慢。与此同时，PPI（工业品价格指数）达到近12年来的高点，CPI则受猪价等因素压制在低位。货币政策在“金融稳定+稳杠杆”的目标下，表现出“适度宽货币+结构性紧信用”的特征。随着下半年“稳定优先”的窗口期临近关闭，经济复苏、通胀走势和货币政策将面临新的变化。

主要观点

1. 房地产市场：销售高景气，投资韧性下降

• 销售表现：地产销售保持高景气，5月30大中城市商品房成交面积同比19年增长6.2%，百强房企销售金额同比19年增长33.1%。
• 投资情况：房地产投资韧性仍强，但近期因土地供应减少和房企行为谨慎，新开工增速明显回落，可能拖累后续建安投资。
• 政策影响：房地产相关非税收入划转税务部门征收，有助于规范征缴流程，但也可能增加部分地区的隐性债务和不规范拿地风险。

2. 内需复苏：温和放缓，结构性不均衡

• 制造业投资：复苏力度温和，4月当月增速3.5%，预计5月增速10.0%，复合增速2.1%，受企业家信心不足、原材料价格上涨和债务负担加重影响。
• 基建投资：因专项债发行缓慢，基建投资增速回落，预计1-5月累计增速10.9%，5月当月增速-2.0%。
• 汽车零售：销量温和增长，5月同比19年增长5.1%，预计5月增速12.5%，复合增速7.9%。
• 消费复苏：整体延续结构性复苏，旅游消费恢复较慢，社零增速预计13.5%，复合增速5.0%。消费倾向下降和预防性储蓄增加是主要制约因素。

3. 出口景气度：见顶回落，外需和份额共振下行

• 出口动力：上半年出口高景气主要由外需复苏推动，但出口份额自去年下半年以来持续回落。
• 外需变化：随着美国财政刺激减弱、消费透支、劳动力市场复苏及新兴市场供应链修复，外需可能转弱，导致出口面临双重下行压力。
• 预测趋势：出口景气度预计在下半年边际走弱，国内经济可能进入复苏的二次赶顶期，全年稳增长压力不大。

4. 通胀走势：PPI见顶，CPI回升动力不足

• PPI走势：5月PPI同比达9.0%，高斜率上升基本结束，预计下半年将回落。
• CPI表现：受猪价下跌压制，CPI同比维持在1%左右，非食品CPI虽有回升但幅度有限。
• 传导不畅：PPI向CPI传导效率较低，主要受制于商品消费需求复苏不强、服务消费恢复缓慢。

5. 货币政策：从“金融稳定+稳杠杆”转向“防风险+稳杠杆”

• 流动性宽松：上半年货币市场流动性持续宽松，DR007低于政策利率，社融增速回落。
• 政策转向：下半年政策重心将转向“防风险+稳杠杆”，流动性将边际收敛，货币政策趋于中性偏紧。
• 融资环境：表内融资需求回落，表外融资净额减少，社融增速进一步下降，预计5月新增社融2.0万亿元，存量增速降至11.1%。

关键信息

• 经济复苏结构：外需强于内需，投资强于消费，房地产强于基建制造。
• 通胀压力：PPI高位，CPI低位，PPI对CPI传导不畅。
• 货币政策特征：上半年“适度宽货币+结构性紧信用”，下半年可能转向“中性偏紧货币+紧信用”。
• 政策影响：非税收入划转税务部门有助于规范征缴流程，但可能加剧部分地区的债务风险。
• 社融数据：预计5月新增社融2.0万亿元，存量增速降至11.1%。

数据预测（表1）

风险提示

• 出口景气度持续超预期
• 通胀压力持续超预期
• 流动性宽松持续超预期

分析师声明

本报告观点反映分析师个人看法，不构成投资建议，不与报酬直接相关，仅供客户参考。