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TEBON 德邦证券 2011年四季度策略报告总结

核心内容

本报告由德邦证券研究所非银行金融研究小组发布，旨在分析证券行业在2011年四季度的市场走势与业务转型机会，为投资者提供投资建议。

主要观点

1. 成交量接近08年，券商业绩有望实现反转

• 市场表现：2011年以来，受外围市场动荡和国内宏观调控影响，沪深300和上证指数分别下跌16.5%和14.8%，成交量持续下滑，预计9月成交额将接近2008年水平。
• 业绩影响：券商业绩表现不佳，但随着美欧刺激政策出台、欧洲债务危机缓解以及国内货币政策局部微调，系统性风险释放，市场有望回暖，成交量和业绩将出现反转。
• 预期：四季度至2012年初，市场成交量和券商业绩可能触底反弹。

2. 业务转型带来行业新机遇

• 传统业务下滑：佣金率下降，经纪业务对收入贡献率降低，竞争加剧。
• 创新业务崛起：自营业务、直投业务、融资融券、期货IB等创新业务成为券商发展的新方向。
• 政策推动：转融通、新三板扩容、国际版等业务有望在四季度至2012年初推出，带来阶段性交易机会。

3. 估值处于低位，安全边际凸显

• 行业估值：当前券商板块以A股总市值加权平均的PE为26.7倍，PB为2.7倍，处于2009年以来的相对低点。
• 个股分化：大型券商估值较低，安全性较高；中小型券商估值较高，但市场表现弹性大。
• 推荐标的：建议重点关注估值低、创新业务发展优势明显的大中型券商（如招商、广发、光大）和市场表现弹性较大的区域性中小型券商（如国海、国金）。

关键信息

2.1 传统经纪业务王者地位退出

• 行业股基交易额增长速度低于佣金率下降速度，佣金战未显著提升收入。
• 增设营业部政策放宽，加剧了经纪业务的同质化竞争。
• 未来中小型券商在新业务拓展中可能获得更多机会。

2.2 承销规模增加，结构或改变

• 创业板推出推动证券发行规模增加，投行业务持续景气。
• 大型券商市场份额逐年下降，中小券商在一级市场中逐步崭露头角。
• 新三板业务规定主办券商将获得终身保荐收益，对具有主办券商业务资格的券商有利。

2.3 资产管理业务仍处起步阶段

• 资管业务规模逐年提升，但对收入贡献度较低。
• 竞争激烈，面临银行理财、保险理财、公募基金等多重竞争。
• 市场波动可能引发产品赎回，影响管理费收入。

2.4 自营业绩波动大，与券商风格高度相关

• 自营业务收入受市场行情和券商风格影响显著。
• 部分券商通过增加债券配置、利用股指期货套期保值来稳定业绩。
• 整体自营业绩稳定性较低。

2.5 创新业务带来新机遇

• 融资融券：截至2011年8月，融资融券总额达343.57亿元，占A股成交额的0.94%。未来随着业务常态化，收入有望提升。
• 直投业务：国内券商直投业务尚处于起步阶段，但已进入盈利期。未来直投子公司和股权投资公司将成为发展重点。
• 期货业务：股指期货推出后，期货经纪业务成为新热点，多家券商对其期货子公司进行增资。

海外拓展情况

• H股发行：已有4家券商发行H股，包括申银万国、大福证券（海通国际控股收购）、国泰君安国际和中信证券，其余如海通证券、国元证券正在筹备。
• 设立香港子公司：中信、长江、海通等10家券商已设立香港子公司，用于“借港出海”战略。部分券商对其香港子公司进行了增资，用于并购等业务拓展。

个股推荐

投资评级

行业评级

• 推荐：预期未来6个月行业指数将跑赢沪深300指数。
• 中性：预期未来6个月行业指数与沪深300指数持平。
• 回避：预期未来6个月行业指数将跑输沪深300指数。

股票评级

• 买入：预期未来6个月股价涨幅 ≥ 20%。
• 增持：预期未来6个月股价涨幅为 10% - 20%。
• 中性：预期未来6个月股价涨幅为 -10% - +10%。
• 减持：预期未来6个月股价跌幅 > 10%。

特别声明

• 本报告基于公开资料，德邦证券不对信息的准确性或完整性作出保证。
• 报告不构成投资建议，不构成买卖出价或询价。
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