20171211-华泰证券-通灵珠宝-603900.SH-门店扩张加速_加盟体系崛起_17页_1mb

通灵珠宝研究报告总结

核心内容概览

• 公司概况：通灵珠宝成立于1999年，作为中高端钻石零售商，公司通过自营与加盟模式发展，2017年前三季度加盟店数量（358家）已超过自营店（307家），加盟店收入占比约30%。
• 投资评级：维持“买入”评级，合理价格区间为42.90~47.70元，对应2018年0.9~1倍PEG估值（对应PE为33.4~37.1倍）。
• 门店扩张：公司以加盟为主导，轻资产扩张，从区域向全国快速拓展，重点进攻二三四线城市，2017年三季度门店总数仅665家，远低于周大生、周大福等同行。
• 产品结构调整：公司通过优化产品结构，提升毛利率，尤其是高毛利率产品如项链、吊坠占比上升，推动整体毛利率提升。
• 娱乐营销与品牌塑造：公司深谙娱乐营销之道，借助影视、综艺、王室IP等提升品牌知名度和话题感，成功打造多个超级单品。
• 盈利预测：上调2017-2019年盈利预测，预计归母净利润分别为3.13/4.37/5.7亿元，同比增长分别为41.2%、39.9%、30.5%。
• 风险提示：开店数低于预期、广告投入过多、新婚人数波动。

主要观点

商业模式变更，加盟体系崛起

• 公司自2013年成立加盟商事业部以来，加盟体系迅速发展，成为公司扩张的主要驱动力。
• 加盟模式下，公司利用加盟商的资源优势进行快速扩张，从区域市场向全国市场扩展。
• 2017年三季度门店总数仅为665家，与行业领先者相比仍有较大增长空间。

行业持续景气，产品结构调整，毛利率提升

• 2016年第四季度以来，钻石消费市场持续复苏，主要受益于经济企稳、消费者信心提升、收入增长及消费习惯变化。
• 公司毛利率在2017年前三季度提升，直营、专厅、加盟店毛利率分别同比提升4.19/2.33/1.83个百分点。
• 产品结构优化和高毛利率产品占比提升是毛利率增长的主要原因。

品牌与IP资源，提升市场竞争力

• 公司拥有“比利时王室”这一稀缺IP资源，通过收购Leysen1855，正式跻身欧洲奢侈品牌行列。
• 品牌与内容、设计融合，打造超级单品如“蓝色火焰”、“王后”、“皇家博物馆”，提升品牌辨识度和消费者认同。
• 品牌营销策略成功，如《克拉恋人》电视剧广告植入，提升了品牌知名度和市场影响力。

投资建议与盈利预测

• 公司未来三年盈利预测上调，预计2017-2019年归母净利润分别为3.13/4.37/5.7亿元，净利润年均复合增速37.1%。
• 预计2017-2019年收入增速分别为20.37%、31.61%、23.75%，利润增速高于收入增速。
• 采用PEG估值法，给予2018年0.9~1倍PEG，对应目标价为42.9~47.7元。

关键信息

门店扩张

• 加盟店数量超过自营店，成为公司扩张主力。
• 2017年三季度门店总数665家，预计未来三年新增门店分别为134家、250家、300家。

财务表现

• 2017年前三季度毛利率提升，分别达到67.85%、58.79%、35.45%。
• 销售管理费用率高于同行，但随着收入增长，期间费用有望摊薄，利润增速高于收入端。

品牌与营销

• 与比利时王室有深厚渊源，收购Leysen1855，提升品牌国际形象。
• 董事长沈东军参与多档综艺节目，提升品牌知名度。
• 赞助柏林电影节、芭莎慈善晚宴，增强品牌影响力。

超级单品策略

• 蓝色火焰、王后、皇家博物馆三大超级单品占公司收入的38.2%。
• 超级单品具备高周转率、品牌符号化及故事化特点，有助于品牌裂变和市场拓展。

风险提示

• 开店速度不及预期可能影响扩张节奏。
• 广告投入增加可能影响短期业绩。
• 新婚人数波动可能影响婚庆市场表现。

结论

通灵珠宝凭借加盟体系的快速扩张、产品结构优化及强大的品牌营销能力，展现出强劲的增长潜力。公司已成功掌握稀缺IP资源，打造多个超级单品，提升品牌溢价能力。随着行业景气持续，公司毛利率有望继续提升，利润增速将高于收入增速。公司未来发展前景良好，维持“买入”评级。