稀有金属行业：钨，越过“三重底”，“钨”法阻挡-20190916-天风证券-29页_1mb

稀有金属行业分析：钨市三重底与中长期机遇

核心内容

本报告分析了钨行业当前所处的“三重底”阶段，即价格底、盈利底、库存底，并探讨了产业链边际改善带来的价格企稳反弹趋势，同时展望了中长期钨价的上涨潜力。

主要观点

1. 钨市三重底

• 价格底：截至8月31日，钨产业链产品价格已跌至历史低位，钨精矿、APT、钨粉和碳化钨价格分别较年初下跌22.51%、26.97%、26.51%和26.74%。当前价格已接近2010年以来的底部，进一步下跌空间有限。
• 盈利底：由于价格下跌和成本上升，产业链亏损扩大。矿山企业平均成本约8万元/吨，当前价格7.4万元/吨，大部分矿山已亏损。冶炼企业APT吨亏损约5000元/吨，碳化钨吨亏损约11000元/吨。中国钨供应占全球的80%以上，中国企业的亏损意味着全球钨产业链均处于亏损状态。
• 库存底：产业链库存已降至历史低位，钨精矿库存为2016年初的10%，APT库存为2016年的40%，碳化钨库存为2016年初的20%。库存去化殆尽，降无可降，一旦需求反转，可能面临断货风险。

2. 产业链边际改善，价格企稳反弹

• 需求企稳：制造业投资有望增长，机床工具行业营收下滑趋势放缓，利润率触底回升。矿山机械和工程机械制造行业营收和利润持续增长，需求端逐步回暖。
• 自发性减产：中国钨业协会倡议矿山企业减产不低于10%，冶炼企业减产或停产。APT产量在6、7月份大幅下降，产业链供给进一步收缩。
• 泛亚库存司法拍卖：泛亚库存即将拍卖，预计一个季度内可消耗完毕，拍卖完成后价格天花板消失，钨价有望反弹。

3. 中长期值得期待，钨价或将迎来新起点

• 供需基本面反转：预计2019年下半年钨市场开始出现短缺，2020-2021年分别短缺0.59万吨和0.88万吨，供需失衡有望推动钨价上涨。
• 结构性机会：随着钨价反弹，相关企业业绩有望修复，建议关注中钨高新、翔鹭钨业、章源钨业及厦门钨业等标的。

关键信息

钨产业链结构

• 上游：钨矿开采，毛利率可达40%。
• 中游：冶炼环节，APT、钨粉、碳化钨粉毛利率在15%-30%之间。
• 下游：硬质合金等深加工产品，毛利率约40%。

钨主要应用领域

• 机械制造：高性能、高精度硬质合金。
• 钢铁工业：硬质合金轧辊、模具、刀具及特殊钢。
• 汽车：切削刀具、孔加工刀具、钨丝、钨触头材料。
• 国防：钨基合金、硬质合金。
• 航空航天：高档次、高精度硬质合金。
• 信息产业：高性能钨材、钨触头材料。
• 矿山采掘：矿用硬质合金、钨制品。
• 石油、化工：含钨催化剂。
• 电力能源：钨基复合材料、钨触头、高性能钨合金。

全球钨储量与消费

• 全球储量：约330万吨，中国占比57.58%（约190万吨），其次为俄罗斯、奥地利、葡萄牙等。
• 中国消费：2018年消费量约5.69万吨，其中硬质合金占比最大（55.61%），其次为钨材（20.48%）、特钢（19.20%）、钨化工（4.71%）。
• 出口结构：中国出口以中间品或半成品为主，占全球消费的重要部分。

风险提示

• 泛亚库存拍卖不及预期或流拍。
• 国内需求回暖不及预期。
• 出口继续下滑。

建议关注企业

• 中钨高新
• 翔鹭钨业
• 章源钨业
• 厦门钨业

附录

• 钨的化学元素符号为W，原子序数74，密度19.35克/立方厘米，熔点极高，硬度大，化学性质稳定。
• 钨产业链利润呈现“微笑曲线”特征，上游和下游利润较高，中游利润较低。

行业评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 股票投资评级：买入、增持、持有、卖出（具体标准见报告）

总结

当前钨行业已进入“三重底”阶段，价格、盈利与库存均处于历史低位，产业链面临较大压力。然而，随着需求端回暖、产业链自发性减产以及泛亚库存司法拍卖完成，钨价有望企稳反弹。中长期来看，供需失衡将推动钨价上涨，钨相关企业业绩有望修复，建议关注结构性投资机会。