20190916-天风证券-稀有金属行业深度研究：钨：越过“三重底”，“钨”法阻挡_29页_1mb

稀有金属：钨行业分析总结

核心内容

钨市三重底：价格底、盈利底、库存底

• 价格底：钨产业链产品价格已跌至历史低位，其中钨精矿7.4万元/吨、APT 11.1万元/吨、钨粉17.6万元/吨、碳化钨17.4万元/吨，跌幅均超过20%。当前价格处于2010年以来的底部区间，进一步下跌空间有限。
• 盈利底：价格下跌与成本上升并存，导致全产业链亏损扩大。钨精矿行业平均成本约8万元/吨，APT厂吨亏损约5000元，碳化钨吨亏损约11000元，亏损程度为2010年以来最大。
• 库存底：产业链库存去化殆尽，钨精矿库存降至2016年初的10%，APT降至40%，碳化钨降至20%。低库存状态意味着一旦需求反转，可能面临断货风险。

产业链边际改善，价格企稳反弹

• 边际变化之一：需求企稳，价格反弹
  • 中国制造业投资有望增长，特别是机床工具、矿山机械和工程机械行业营收和利润均出现回升。
  • 钨价受需求回暖影响开始反弹，赣州钨业协会预测9月黑钨精矿、APT及钨粉价格将企稳上涨。
• 边际变化之二：产业链自发性减产，供应链恶化
  • 钨协倡议矿山企业减产不低于10%，APT厂减产或停产比例达30%以上，导致APT产量大幅下滑。
  • 产业链减产进一步压缩供应，加剧了市场紧张。
• 边际变化之三：泛亚库存司法拍卖，价格天花板消失
  • 泛亚库存即将通过司法拍卖处理，预计拍卖完成后库存将快速消耗，价格天花板消失。
  • 拍卖量约2.83万吨，起拍价8.64万元/吨，拍卖后可能释放出市场供应压力，推动钨价反弹。

中长期值得期待，钨价或将迎来新起点

• 预计2019-2021年钨行业将分别短缺0.56万吨、0.59万吨和0.88万吨，供需关系逐步改善。
• 随着需求端回暖和产业链补库，钨价有望持续反弹，进入新的上升周期。
• 建议关注中钨高新、翔鹭钨业、章源钨业、厦门钨业等钨相关标的，其业绩有望持续修复。

主要观点

• 钨行业当前处于周期底部，面临价格、盈利和库存三重底部。
• 需求端逐步回暖，叠加产业链减产和库存去化，为钨价反弹提供了支撑。
• 泛亚库存拍卖是当前价格企稳的关键因素，预计拍卖完成后钨价将突破瓶颈。
• 中长期来看，钨行业供需关系将逐步改善，行业有望迎来新的发展机遇。

关键信息

• 钨产业链结构：分为上游钨矿开采、中游冶炼、下游深加工。
• 主要应用领域：硬质合金、特钢、钨材、钨化工等，其中硬质合金占比最大（55.61%）。
• 全球储量与消费：全球钨储量约330万吨，中国占57.58%；中国钨消费占全球大部分，出口以中间品为主。
• 利润链：上游钨精矿毛利率高（40%），中游APT、钨粉等毛利率15%-30%，下游硬质合金毛利率约40%。
• 风险提示：
  • 泛亚库存司法拍卖不及预期或流拍；
  • 国内需求回暖不及预期；
  • 出口继续下滑。

建议关注标的

• 中钨高新：毛利率与净利率处于历史底部区间。
• 翔鹭钨业：单季度净利率降至上市以来最低点。
• 章源钨业：Q2季度开始亏损，Q3季度亏损将进一步扩大。
• 厦门钨业：钨钼业务毛利率持续下滑。

行业评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 投资建议：关注钨板块结构性机会，把握行业复苏趋势。

图表数据来源

• 百川资讯、亚洲金属网、Wind、USGS、安泰科、钨都网、天风证券研究所