20210406-东北证券-华能水电-600025.SH-市场化电价提升_机组折旧陆续到期释放利润_4页_721kb

华能水电（600025）公司动态报告总结

核心内容概述

华能水电是中国第二大水电企业，也是云南省最大的发电企业及澜沧江-湄公河次区域最大的水力发电公司。公司装机容量稳定在2318.38万千瓦，约为长江电力的51%，但市值仅为长江电力的21%。公司主要受益于云南省用电需求的上升及市场化电价的上涨，同时因发电机组折旧到期，盈利能力和利润空间有望进一步提升。

主要观点

• 市场化电价上涨：随着云南省大力发展高能耗产业，如水电铝、水电硅等，用电需求持续上升，推动市场化交易电量增长。2020年市场化交易电量同比增长21.83%，平均成交价上涨0.315分/千瓦时。公司市场化交易电量占比约70%，电价上涨有助于对冲来水偏枯的影响，提升公司盈利能力。

• 装机容量与增长：公司目前在建的托巴水电站预计2024-2025年建成投产，装机容量为140万千瓦，建成后公司总装机容量将提升6%。

• 折旧到期释放利润：公司发电机组的折旧年限仅为12年，远低于其实际可使用年限。2019-2025年，漫湾、景洪、瑞丽江、小湾、功果桥、糯扎渡和龙开口水电站的发电机组将陆续折旧完毕，累计装机容量达1510万千瓦时，占当前总装机容量的65%以上。预计2020-2025年，因折旧到期将带来约9.6亿元的净利润增量。

• 盈利预测与估值：根据预测，2020-2022年公司营业收入分别为199.66亿、208.86亿、212.97亿元，归母净利润分别为55.20亿、61.70亿、64.04亿元，对应PE分别为17.97倍、16.07倍、15.49倍。公司盈利能力和估值水平持续优化，未来增长空间较大。

• 财务表现：2020年公司营收略有下降，但净利润因折旧到期有所改善。公司毛利率和净利润率稳步提升，反映出成本控制和盈利能力增强的趋势。

关键信息

财务摘要（单位：百万元）

股票数据

财务与估值指标

风险提示

• 流域来水不及预期
• 项目进展不及预期
• 上网电价大幅降低

分析师信息

• 王小勇：东北证券建筑建材行业首席分析师，具有13年证券研究从业经验，擅长把握周期行业发展脉络。
• 岳挺：东北证券电力环保组组长，CFA持证人，具有法律职业资格，享受深圳市海外高层次人才奖励补贴。

投资评级说明

• 买入：未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。
• 增持：未来6个月内，股价涨幅超越市场基准5%至15%之间。
• 中性：未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。
• 减持：未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。
• 卖出：未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上。

总结

华能水电在市场化电价上涨和发电机组折旧到期的双重利好下，盈利能力和利润空间有望持续改善。公司作为云南省重要的水电企业，具备良好的增长潜力和稳定的现金流。尽管存在一定的风险因素，如流域来水和电价波动，但其在新能源和清洁能源领域的布局，以及大股东的持续增持，显示出较强的发展信心。因此，首次覆盖给予“买入”评级。