20150827-西南证券-红宝丽-002165.SZ-定增环氧丙烷延伸主业_期待保温材料迎来突破_14页_1mb

红宝丽（002165）调研报告总结

核心内容

红宝丽（002165）是一家国内聚氨酯硬泡组合聚醚龙头企业，主要产品包括硬泡组合聚醚、异丙醇胺和高阻燃聚氨酯保温板，广泛应用于冰箱、医药农药中间体、水泥外加剂和建筑保温等领域。公司2015年上半年营业收入为9.8亿元，同比减少10.0%，净利润6123万元，同比增长11.6%。公司正通过定增项目推进产业链一体化，并拓展高阻燃保温材料、改性异丙醇胺和特种聚醚等业务，提升盈利能力和市场竞争力。

主要观点

1. 防火新规利好高阻燃聚氨酯保温板

• 2015年5月1日起实施的《建筑设计防火规范》将B1级阻燃材料应用范围扩展至27-100米民用住宅，显著利好公司高阻燃聚氨酯保温板业务。
• 公司现有高阻燃保温板产能750万平米，二期750万平米即将投产，预计2015年销售80万平米，2016年200万平米，2017年400万平米。
• 若全部产能实现销售，预计收入可达2.5亿元，公司正主攻北京旧房改造和江苏保障房项目，有望打开销售局面。

2. 向上游延伸，建设环氧丙烷项目

• 公司计划投资9.5亿元建设12万吨/a环氧丙烷项目，其中非公开发行募集资金5亿元，预计2017年上半年投产。
• 环氧丙烷作为公司主要原材料，成本占比高达69%，项目实施有助于降低成本、保证供应稳定性，并增强抗风险能力。
• 公司采用先进的共氧化法工艺，相比传统氯醇法更加环保、能耗低、纯度高，提升公司竞争力。

3. 改性异丙醇胺与水泥行业节能减排政策挂钩

• 公司现有异丙醇胺产能4万吨，拟新增5万吨改性异丙醇胺产能，预计2015年底或2016年初投产。
• 改性异丙醇胺作为水泥外加剂，有助于降低能耗、提高品质和效率，受益于国家节能减排政策。
• 预计2016年和2017年分别贡献销量6000吨和12000吨，毛利率约18.5%。

4. 硬泡组合聚醚受益于冷链物流与大容量冰箱需求增长

• 公司硬泡组合聚醚产能为15万吨，2014年销量10万吨，主要用于冰箱和冰柜领域，占比超90%。
• 冷链物流行业快速发展，2014年潜在冷链物流总额达3.74万亿元，公司已与中集、胜狮等企业合作，有望实现进口替代。
• 大容量冰箱占比预计从24%提升至40%以上，每台大容量冰箱需4-5公斤组合聚醚，销量增长空间巨大。

关键信息

产能与产品结构

盈利预测（2015-2017）

风险提示

• 原材料价格波动风险
• 下游需求持续低迷风险
• 政策执行力度不及预期风险
• 定增项目进展不及预期风险

投资建议

首次覆盖给予公司“增持”评级，认为公司定增项目将提升其在环氧丙烷领域的竞争力，同时受益于防火新规和冷链物流发展，有望实现业绩稳步增长。

估值与市场表现

• 公司当前价为6.45元，暂不考虑定增影响，预测2015-2017年EPS分别为0.22元、0.26元、0.31元，对应的动态PE分别为29倍、24倍、21倍。
• 2015年EPS为0.22元，PE为29倍；2016年EPS为0.26元，PE为24倍；2017年EPS为0.31元，PE为21倍。

总结

红宝丽通过定增项目向上游延伸，拓展环氧丙烷产能，同时受益于防火新规和冷链物流发展，有望提升其在高阻燃保温材料和特种聚醚领域的市场份额。公司近年来实施降本增效措施，毛利率稳步提升，盈利能力和市场竞争力持续增强。尽管面临原材料价格波动和政策执行风险，但其在行业内的领先地位和未来产能释放将支撑其长期增长潜力。