20170118-华创证券-本轮主动补库存可能持续更长时间——华创债券从微观看宏观专题_14页_1mb

债券研究总结

核心内容概述

本报告分析了2016年下半年以来中国宏观经济进入主动补库存阶段，并探讨了该阶段对债券市场的影响。报告指出，尽管宏观数据相对稳定，但微观行业景气度和企业业绩持续改善，这种“宏观稳、微观好”的格局可能在2017年延续。报告通过分析库存周期、下游需求、中上游行业库存情况，判断本轮补库存将持续3-6个月，对债券市场形成一定压力。

主要观点

• 库存周期理论：一个完整的库存周期通常持续40-50个月，其中补库存阶段占53%左右。近年来，由于经济增速接近潜在增速，主动补库存占比下降，2013-2016年仅占35%。
• 当前经济阶段：2016年下半年以来，经济已进入主动补库存阶段，主要由下游行业带动。
• 补库存可持续性：中上游行业库存水平仍处于低位，且受去产能政策、季节性需求、地条钢打击等因素影响，短期补库存具有较强的可持续性。
• 对债券市场的影响：随着补库存持续，企业投资和需求增加，将对债券市场形成一定压力。

关键信息

一、下游需求分析

• 房地产行业：

  • 地产投资见顶滞后销售约10个月，预计2017年6月左右才会明显下滑。
  • 2016年100大中城市土地成交规模较大，且溢价率高，有助于2017年地产开发投资。
  • 2016年底中央经济工作会议强调防止地产大起大落，调控政策不会导致地产投资失速下滑。

• 汽车行业：

  • 购置税优惠减弱，增速放缓是必然，但预计全年增速维持在8%-10%。
  • 大排量汽车销售仍受经济改善影响，更新需求和春节提前有助于短期补库存。
  • 2016年厂商销售冲量不明显，2017年可能提前释放需求，抢占市场份额。

二、中上游行业库存情况

• 煤炭行业：

  • 2016年煤炭价格持续上涨，直至11月政策放松后略有回落，但焦煤仍上涨。
  • 煤炭库存水平仍处于2012年以来最低水平，2017年三四月份将面临季节性补库存。
  • 打击地条钢有助于提升焦煤需求，增强补库存可持续性。

• 钢铁行业：

  • 2016年粗钢产量累计同比增速首次转正至0.7%，钢价快速上涨后小幅回落。
  • 全社会钢铁库存仍处于低位，下游需求稳定，低成本矿投产将增强钢企生产动力。
  • 钢铁企业主动补库存可维持至2017年。

三、补库存持续时间判断

• 2016年6月产成品存货增速见底，随后逐步回升，表明经济进入主动补库存阶段。
• 由于经济恢复过程较长，补库存力度不大，但可持续3-6个月。
• 供应链效率提升降低了合理库存水平，库存周期理论在实际应用中需结合量价变化判断拐点。

结论

• 本轮主动补库存预计将持续3-6个月，对债券市场形成一定压力。
• 补库存的可持续性主要由下游需求稳定、中上游库存低位及政策支持等因素决定。
• 报告建议关注库存周期变化、行业库存水平和产品价格走势，以更准确判断经济趋势和债券市场影响。

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分析师信息

• 首席分析师：屈庆（上海交通大学经济学硕士）
• 组长，高级分析师：齐晟（中国人民大学经济学硕士）
• 高级分析师：汤雅文（复旦大学经济学硕士）
• 分析师：李俊江（中央财经大学经济学硕士）
• 分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士）
• 助理分析师：
  • 吉灵浩（上海财经大学经济学学士）
  • 陈宇（江西财经大学经济学学士）
  • 王文欢（南京财经大学经济学硕士）

联系信息

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%—10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对沪深300指数-5%—5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。