化工行业：涤纶景气拐点已现！推荐新凤鸣、桐昆股份_11页_710kb

涤纶行业景气拐点分析及投资建议

核心内容概述

本报告分析了涤纶行业近期的景气变化，指出行业已出现明显拐点，未来盈利有望回归历史中枢。同时，重点推荐新凤鸣和桐昆股份作为具备高盈利弹性和远期成长性的投资标的。

主要观点

• 行业景气拐点已现：
  涤纶行业库存快速下降，4-5月份产销率超过100%，最新库存降至9天，低于五年均值。价差从不足1000元/吨回升至1200-1300元/吨。终端需求已恢复，海外需求也将逐步复苏，结合历史低价格水平，行业向上拐点清晰。

• 盈利有望回归中枢：
  2020年涤纶POY价差略高于2019年，而多数化工大宗品价差大幅下滑。疫情和油价对涤纶的影响主要体现在一次性库存跌价，价差仍强于多数化工品。随着供需基本匹配，未来价差有望回归1400元/吨左右，对应龙头吨盈利将超过200元/吨。

• 龙头迎来戴维斯双击：
  涤纶行业格局稳定，龙头公司每年产量增长约10%-15%。当前估值处于历史底部，动态PE约7-8倍，具备良好的配置价值。重点推荐新凤鸣和桐昆股份，因其盈利弹性高且成长性好。

关键信息

• 行业供需关系：
  新增产能集中于龙头，供给增速约6%-7%，与需求历史复合增速基本匹配。未来供需关系将趋于稳定，行业盈利有望回归正常水平。

• 成本结构变化：
  PX和PTA利润向下游转移，但其成本中枢将系统性下降，对涤纶行业形成利好。涤纶长期盈利仍由行业壁垒决定，但短期内可阶段性受益。

• 投资标的分析：

  • 新凤鸣：拥有全行业最低成本和最高ROE，产能/市值比为3.42，盈利中枢为16.0亿元，PE为8.4倍。公司未来仍有4-5倍的成长空间，但需依赖外部融资支持扩张。
  • 桐昆股份：全球涤纶龙头，产能/市值比为3.00，盈利中枢为30.9亿元，PE为7.0倍。公司现金流充裕，负债率低，未来资本开支有限，无需外部融资。
  • 恒逸石化：布局上下游一体化，炼化和PTA业务占比较高，盈利弹性较低，但具备长周期回报潜力。

投资建议

• 重点推荐：新凤鸣（603225，买入）、桐昆股份（601233，买入）。
• 其他标的：恒逸石化（000703）也将受益于行业复苏，但盈利弹性低于前两者。

风险提示

• 需求下滑风险：若疫情控制不及预期，海外终端需求可能进一步下滑。
• 油价波动风险：油价暴跌可能导致库存损失，影响盈利改善程度。

资料来源

• 公司数据
• 东方证券研究所预测
• 每股收益使用最新股本全面摊薄计算

行业评级

• 看好（维持）
• 行业：化工行业
• 报告发布日期：2020年05月28日

投资评级标准

• 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上
• 增持：相对强于市场基准指数收益率5%-15%
• 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%-+5%之间波动
• 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下

免责声明

• 本报告基于可靠公开信息撰写，但不保证其准确性和完整性。
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