20230106-山西证券-可转债打新梳理与分析_狭窄的无风险套利空间_21页_3mb

可转债打新梳理与分析总结

核心内容概述

本报告分析了2023年可转债市场破发现象，梳理了过去5年新发可转债的上市首日表现，并解析了影响转债价格的主要因素。同时，通过具体案例分析，总结了可转债定价逻辑与市场表现之间的关系，最后提出投资建议与风险提示。

主要观点

• 破发现象：过去5年，663只新发可转债中有71只首日破发，其中2020年至今仅18只破发，且主要集中在2020年12月至2021年1月。
• 市场景气度：转债市场景气度与A股高度相关，且换手率是衡量景气度的重要指标。2022年下半年市场景气度显著下降，换手率降至2020年以来最低水平。
• 供需关系：2022年新发转债规模同比下降26.48%，网上发行规模同比下降47.70%，导致打新中签率持续走低，市场供不应求。
• 定价机制：转债发行价通常为100元，条款标准化，但转股价设定较高，影响期权价值。2020年以来，转股价维持在公告日前20交易日均价的102.5%左右。
• 破发原因：主要与正股价格波动、转股价过高、条款限制、市场情绪低迷等因素相关。
• 投资建议：可重点关注帝欧转债、闻泰转债、立讯转债、漱玉转债、温氏转债，因其具备价格催化剂，如预期下修、业绩反转等。

关键信息

转债价格影响因素

1. 市场景气度：

   • 转债市场换手率与A股市场景气度高度相关。
   • 2020年换手率提升至9.95%，2022年降至9.0%，处于中期底部。
   • 2022年新债上市首日均价达129.58元，创历史新高。

2. 新债发行与打新资金：

   • 2022年发行新券144只，募资2,088亿元，同比减少26.48%。
   • 股东配售率从2021年的56.97%升至2022年的69.39%，导致网上发行规模下降。
   • 网上中签率持续下降，从2018年的0.25%降至2022年的0.0052%。

3. 新债定价：

   • 转债定价模型显示，新债为二级市场预留约10%空间。
   • 2020-2022年，新债纯债溢价率分别为10%、15.7%、24.5%，呈上升趋势。
   • 期权价值对转债价格影响较大，转股价设定是关键因素。

具体案例分析

1. 海兰转债（123086.SZ）

• 上市首日收盘价：89.15元（历史最低）。
• 破发原因：转股价15.16元，较正股股价9.80元溢价54.69%，期权价值低。
• 后续变化：公司下修转股价至10.88元，转债价值提升。
• 关键指标：纯债溢价率6.92%，转股溢价率37.91%，转债类型为偏债型。

2. 本钢转债（127018.SZ）

• 上市首日收盘价：100.07元（未破发），但后续跌至73.75元。
• 破发原因：转股价长期高于正股市价，内嵌期权价值低。
• 关键指标：纯债溢价率-3.17%，转股溢价率42.59%，转债类型为偏债型。

3. 横河转债（123013.SZ）

• 上市首日收盘价：91.32元，为2018年市场低点时期破发个券之一。
• 破发原因：正股体量小、债项评级不高、业绩不佳。
• 后续变化：2020年正股业绩反转，带动转债价格大涨。
• 关键指标：纯债溢价率33.35%，转股溢价率3.00%，转债类型为偏股型。

4. 永吉转债（113646.SH）

• 上市首日收盘价：376.16元（历史峰值）。
• 破发原因：发行规模小、自由流通盘稀缺，吸引游资炒作。
• 后续变化：价格回落至135元左右，回归理性。
• 关键指标：纯债溢价率382.17%，转股溢价率369.40%，转债类型为平衡型。

投资建议

风险提示

• 市场流动性：市场整体流动性不及预期，可能影响转债交易活跃度。
• 监管政策：监管趋严可能导致系统性风险偏好下降。
• 正股波动：正股基本面不及预期或市场风格转变，可能引发股价波动。
• 宏观经济与行业政策：宏观经济快速下行、行业政策变化、疫情反复可能对市场产生影响。
• 货币政策：债券市场整体下移，市场平均溢价率可能周期性波动。

总结

本报告通过分析可转债市场破发现象，揭示了市场景气度、发行规模、定价机制与正股表现之间的关系。在市场景气度低迷、发行规模缩减、中签率下降的背景下，可转债价格整体呈现波动，部分个券因条款设置不合理或正股表现不佳而出现破发。投资建议聚焦于具备价格催化剂的转债，如帝欧转债、闻泰转债等。同时，提醒投资者关注市场流动性、监管政策、正股基本面及宏观经济风险。