深度报告-20230610-浙商证券-冠豪高新-600433.SH-冠豪高新深度报告_差异化特纸领军者_合并粤华包启新篇_31页_3mb

冠豪高新深度报告总结

核心内容概览

冠豪高新（600433）是一家以特种纸为主营业务的公司，近年来通过吸收合并粤华包，实现了业务的多元化发展。公司主要产品包括白卡纸、特种纸、热敏纸、无碳纸、热升华转印纸及不干胶标签材料等。随着“以纸代塑”政策的推进，食品包装纸（食品卡）需求增长显著，公司规划新增30万吨白卡纸和6万吨特种纸产能，预计2024年投产，有望进一步支撑公司长期成长。

主要观点

• 行业前景良好：食品卡行业在“以纸代塑”政策推动下，预计2023-2025年新增需求分别为155万吨、175万吨和197万吨，而行业内新增产能分别为165万吨、30万吨和91万吨，总体需求增速高于供给增速，行业景气度有望持续提升。
• 公司成长性突出：2017-2022年公司营收CAGR达35.97%，归母净利润CAGR达28.96%，2022年营收达80.86亿元，归母净利润达3.87亿元，显示出强劲的增长势头。
• 产能扩张助力盈利改善：2023年浆价下行，公司盈利弹性有望释放，预计2023年毛利率可达15.37%-21.52%，净利率可达5.85%-11.49%，盈利空间进一步打开。
• 研发能力强，产品差异化：公司研发投入领先行业，拥有多个创新产品，如改良型数码白墨烫画膜、水溶性膜等，产品结构不断优化，品牌效应显著。
• 国资背景，战略资源支持：公司由央企中国诚通控股，拥有丰富的内部资源和资金支持，管理层经验丰富，有助于公司持续发展。

关键信息

公司财务表现

• 2022年财务数据：
  • 营收：80.86亿元
  • 归母净利润：3.87亿元
  • 毛利率：14.22%
  • 净利率：4.79%
  • ROE：7.32%
• 2023-2025年盈利预测：
  • 营收预计分别为80.09亿元、98.11亿元、110.54亿元
  • 归母净利润预计分别为4.81亿元、6.09亿元、7.31亿元
  • EPS分别为0.26元、0.33元、0.40元
  • PE分别为12.99倍、10.27倍、8.55倍

产能扩张规划

• 现有产能：2022年白卡纸产能60万吨，涂布特种纸产能27万吨
• 2024年新增产能：30万吨白卡纸（食品卡）、6万吨特种纸
• 未来规划：湛江“年产30万吨高档涂布白卡纸项目”预计2024上半年投产，预计新增产能33万吨特种纸、90万吨白卡纸，进一步扩大规模优势

行业分析

• 白卡纸：
  • 2022年白卡纸产能约1427万吨，产量约1034万吨，消费量约715万吨
  • 食品卡占比约25%，预计2023-2025年食品卡新增需求分别为155万吨、175万吨、197万吨
• 热转印纸：
  • 2011-2021年产量从10万吨增长至23万吨，CAGR为8.5%
  • 行业CR3为80%，竞争格局良好，未来增长潜力大
• 热敏纸&无碳纸：
  • 热敏纸产量从2013年25万吨增长至2020年53万吨，CAGR为11%
  • 无碳纸市场受无纸化冲击逐年下降
• 不干胶标签材料：
  • 2021年中国标签印刷市场产值570.8亿元，CAGR为7.92%
  • 下游需求主要集中在食品饮料、运输物流等领域

产品结构与应用

• 主要产品：白卡纸、特种纸、热敏纸、无碳纸、热升华转印纸、不干胶标签材料
• 应用领域：食品包装、医药包装、印刷品、文化艺术品、高端书籍、纺织业、物流等
• 差异化定位：公司产品在高端市场具有显著优势，如液包产品是利乐国内主要供应商，烟卡在国内高端烟草包装中占据主导地位

风险提示

• 产品售价大幅波动风险
• 需求修复不及预期风险
• 浆价大幅波动风险

投资建议

• 投资评级：增持（首次）
• 分析师：史凡可、马莉、傅嘉成
• 公司估值：2023-2025年PE分别为12.99倍、10.27倍、8.55倍，估值合理，具备成长潜力

附录：财务摘要

图表目录

• 图1：公司历史沿革
• 图2：公司股权结构（截至2023年3月31日）
• 图3：2020年粤华包产品结构（%）
• 图4：2018-2022公司营业收入及同比增速（百万元，%）
• 图5：2018-2022公司归母净利润及同比增速（百万元，%）
• 图6：2018-2022年分产品收入（亿元）
• 图7：2022年分产品收入占比（%）
• 图8：2018-2022年分产品毛利（百万元）
• 图9：2018-2022年分产品毛利率（%）
• 图10：公司分产品成本结构
• 图11：公司吨毛利与浆价（美元/吨，元/吨）
• 图12：公司与同行吨售价、吨毛利对比（元）
• 图13：2018-2022年分地区收入（百万元）
• 图14：2018-2022年分地区毛利率水平（%）
• 图15：2017-2022年公司期间费用率（%）
• 图16：2018-2022年可比公司毛利率（%）
• 图17：2018-2022年可比公司净利率（%）
• 图18：2018-2022年可比公司ROE（%）
• 图19：2018-2022年公司杜邦分析
• 图20：全球及中国特种纸产量（万吨）
• 图21：2021年特种纸细分纸种市场产量分布（%）
• 图22：2021年食品包装纸下游需求分布（%）
• 图23：食品包装纸特种纸产量及增速（万吨，%）
• 图24：食品卡产能分布情况（%）
• 图25：2011-2021年中国热转印纸产量（万元，%）
• 图26：2021年中国热转印纸产品结构（%）
• 图27：中国纺织服装零售额（亿元）
• 图28：中国服装类零售额累计同比（%）
• 图29：全球数码印花产量（亿米，%）
• 图30：中国数码印花产量（亿米，%）
• 图31：2020年中国热转印纸产能分布（%）
• 图32：2013-2020年中国热敏纸产量（万吨，%）
• 图33：热敏纸下游应用领域
• 图34：2013-2019年中国热敏纸需求量（万吨）
• 图35：中国规模以上快递业务量（亿件，%）
• 图36：中国彩票零售额当月同比增速（%）
• 图37：中国无碳纸消费量（万吨，%）
• 图38：全球无碳纸消费量（万吨，%）
• 图39：中国标签印刷市场产值（亿元，%）
• 图40：2018年中国标签印刷细分结构（%）
• 图41：2018年全球标签销售量分布情况（%）
• 图42：2018年全球标签印刷需求量分布（%）
• 图43：2018-2022年中国快递量及粮油食品零售额（亿件，亿元，%）
• 图44：红塔液体食品包装白卡纸
• 图45：红塔涂布（防油）白卡纸
• 图46：红梅高档涂布白卡纸
• 图47：红塔彩色纤维防伪涂布白卡纸
• 图48：2018-2022年各公司研发费用率（%）
• 图49：公司无碳纸、热敏纸涂布生产线
• 图50：公司不干胶涂布生产线
• 图51：进口针叶浆、阔叶浆价格走势（美元/吨）

表格目录

• 表1：公司历史财务数据一览（百万元，%）
• 表2：公司产品结构
• 表3：公司核心管理团队
• 表4：公司股权激励解锁条件
• 表5：2016-2020年粤华包收入结构（百万元，%）
• 表6：公司产能布局（万吨）
• 表7：公司募投项目规划
• 表8：特种纸种类及其基本情况
• 表9：社会卡与食品卡的区别
• 表10：限塑令以及塑料污染治理政策
• 表11：以纸代塑新增需求测算
• 表12：食品卡茶饮、咖啡、液态奶、方便面等主要下游需求增量测算
• 表13：食品卡产能分布（万吨）
• 表14：食品卡新增产能梳理（万吨）
• 表15：热转印纸细分产品及基本情况
• 表16：数码印花与传统印花特性对比
• 表17：数码印花传统印花成本对比（元/米）
• 表18：热转印纸新增产能（万吨）
• 表19：浆价下行公司盈利弹性测算
• 表20：公司量价拆分
• 表21：可比公司盈利预测
• 表附录：三大报表预测值