20221115-浙商证券-债券市场专题研究_顺应预期_长期趋势拐点确认_12页_1mb

债券市场专题研究总结

核心内容

本报告发布于2022年11月15日，主要分析当前中国债券市场走势及地产行业对债市的影响，判断债市中期逻辑向基本面回归，并提出相应的投资策略。

主要观点

1. 债市策略：顺应预期，长期趋势拐点确认

• 中期逻辑回归基本面：当前债市走势由短期过度交易和负债端负反馈导致的收益率上行即将结束，后续增长中枢缓慢上行将成为主导逻辑。
• 短期与长期点位区间：中短期收益率点位区间在 $2.75% - 2.95%$，长期点位区间在 $2.8% - 3.2%$。
• 策略建议：收益率曲线整体调整是建仓机会，维持纯债整体 $120%$ 杠杆的同时，仓位向短端倾斜，长端利率和信用品种并非当前最佳交易策略，需从长期增长趋势重新评估收益率上限。

2. 地产行业走势研判：周期修复，而非趋势上行

• 地产周期对债市影响最大：地产行业风险本质是流动性问题，而非资产质量问题，地产周期是推动经济增长的关键因素。
• 政策组合拳聚焦民企流动性纾困：近期政策组合拳主要针对民营房企流动性问题，推动风险出清和周期修复。
• 需求尚未明显修复：当前地产需求仍处于底部盘整区间，需求修复到投资修复存在时间间隔，地产周期修复为慢变量，经济增长中枢不会迅速上移。

3. 政策质变：需求、债务融资、开发环节流动性修复，头部民企利好

• 金融“十六条”与保函置换政策：
  • 金融“十六条”：支持民企融资，明确民企和国企一视同仁，增强银行贷款投放意愿，尤其是贷款集中度管理政策的短期放开。
  • 保函置换政策：允许商业银行与优质房企开展保函置换预售资金业务，但置换比例不超过30%，对优质民企流动性改善效果优于央国企。
• “认房不认贷”政策：
  • 已在多个城市执行，尤其对强二线城市具有显著影响。
  • 预计将进一步推动其他城市政策放开，加速需求修复。
• “第二支箭”作用有限：
  • 虽然释放积极信号，但实际支持规模较小，对整体民企偿债压力缓解作用有限。
  • 主要利好头部大型民企，但对弱资质企业帮助有限。

关键信息

政策支持与影响

• 金融“十六条”：包含16项措施，涵盖信贷、信托、债券融资、并购、租赁金融等，支持民企融资。
• 保函置换政策：允许商业银行置换预售资金，但置换比例上限为30%。
• “认房不认贷”政策：已在郑州、兰州、烟台等城市执行，杭州作为强二线城市进一步放开。
• “第二支箭”：支持民企债券融资，包括担保增信、CRMW和直接购买债券，但实际支持力度有限。

市场与经济背景

• 地产周期影响债市：地产投资和需求下行推动债市走牛，政策利好将推动周期修复。
• 当前市场调整原因：短期市场过度交易经济修复预期，以及机构负债端负反馈压力。
• 增长中枢缓慢上行：地产和经济增长的修复是渐进式的，不会迅速改善，因此债市也不具备迅速走熊的逻辑。

风险提示

• 经济增长不及预期：可能影响债市走势。
• 历史规律失效：基本面周期与债市走势的关系可能不再适用。

图表与数据

• 图1：经济增长周期与国债收益率走势关系
• 图2：10y国债收益率走势
• 图3：房地产开发贷余额同比增速
• 图4：地产需求周期走势
• 图5：地产行业债券市场融资处于冰点期
• 图6：地产开发贷和信托剩余到期规模约14万亿元
• 图7：民企地产债境内外到期情况

表格与政策一览

• 表1：11月至今核心地产纾困政策一览
• 表2：2022年至今一二线城市需求政策放开情况

投资评级说明

• 股票投资评级：以6个月内相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持四类。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡三类。

法律声明

• 本报告由浙商证券研究所制作，信息来源于公开资料，不保证其真实性、准确性及完整性。
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