20180720-申万宏源-工程机械系列深度之二_我们为什么看多本轮工程机械景气周期-四因素共驱本轮工程机械景气周期延长_不同设备形成轮动支撑_34页_2mb

工程机械行业景气周期分析及投资建议

核心内容概览

本报告分析了2018年工程机械行业景气周期的延长因素，指出本轮周期将显著超越上一轮，并基于不同设备的朱格拉周期差异、基建与地产需求增长、市场环境改善及出口增长等多方面因素，对工程机械行业未来三年的景气周期进行预测。

主要观点与关键信息

一、四因素推动工程机械行业景气周期延长

1. 设备更新周期轮动：不同工程机械设备的使用寿命不同，导致更新需求轮动，延长行业景气周期。

   • 挖机更新高峰在2018年，销量预计分别为17.0/15.0/12.0万台。
   • 装载机与起重机更新高峰在2019年，销量预计分别为12/15/14万台和2.65/2.95/2.90万台。
   • 混凝土泵车更新高峰在2020年，销量预计分别为4000/6000/8000辆。

2. 基建与地产需求增长：

   • 2017年基建固投完成额为2011年的2.59倍，房地产固投完成额为1.85倍。
   • 基建与地产投资需求远高于上一轮，工程机械保有量仍有较大提升空间。

3. 市场环境改善：

   • 主机厂资本开支显著减少，折旧摊销下降，利润释放具备弹性。
   • 信用销售政策更加严格，应收账款风险降低，经营杠杆使用更加谨慎。

4. 出口增长提供支撑：

   • “一带一路”倡议带动海外需求增长，2018年1-6月挖机出口量同比增长110.5%。
   • 中国工程机械企业全球布局逐步完善，海外营收占比提升，出口结构由价格型向价值型转变。

二、行业景气周期延长的逻辑

• 历史上，大工程密集开工是景气周期较短的主要诱因，而本轮周期中，设备更新需求轮动支撑行业增长。
• 由于设备寿命差异，工程机械行业将经历更长的景气周期，且不同设备将依次进入更新高峰。
• 基建与地产投资的高基数为工程机械行业带来更大的需求空间。
• 市场竞争更加良性，主机厂资本开支减少，财务风险控制能力增强。
• 出口增长进一步扩展行业需求，提升龙头企业的估值稳定性。

三、重点公司分析

• 三一重工：国内工程机械龙头，产品线齐全，全球布局完善，重点关注。
• 徐工机械：起重机为收入与利润中心，景气周期相对较晚，业绩弹性大。
• 中联重科：起重机与混凝土机械景气周期靠后，业绩增长仍有空间。
• 柳工：装载机更新高峰相对更晚，海外布局初具成效，值得关注。
• 零部件核心标的：艾迪精密、恒立液压，作为国产零部件核心企业，继续推荐。

投资建议

• 本轮工程机械景气周期将显著延长，不同设备轮动支撑行业增长。
• 品类齐全、全球布局完善的龙头上市公司盈利稳定性更高。
• 海外扩张为估值提供支撑，重点关注三一重工、徐工机械、中联重科、柳工。
• 部分工程机械产品如混凝土泵车、路面机械等将受益于存量市场更新需求。

有别于大众的认识

• 市场普遍认为，建筑业宏观景气下降将导致工程机械行业景气度下降。
• 本报告认为，四大因素将推动本轮景气周期延长，行业有望持续增长。

关键数据与图表

• 图1：2009-2010年基建固投完成额累计同比增速维持高位
• 图2：2009/2010年基建固投完成额同比增速分别为42%/18%
• 图3：2008-2013年地方政府总负债同比增速维持在20%以上
• 图4：2009-2011年我国城市化率出现跃升
• 图7：基建和房地产合计占挖机下游需求的75%
• 图10：房地产和基础建设占起重机下游需求的比例超过90%
• 图14：混凝土机械房地产业和基建需求占比分别为55%/45%
• 图19：2017年基建固投完成额是2011年的2.59倍
• 图20：2017年房地产固投完成额是2011年的1.85倍
• 图24：2016年1月起大挖销量月同比增速高于行业月同比增速
• 图34：2018年国内挖机CR3较2009年提升35pct左右
• 图42：2018H挖机出口销量同比+110.5%
• 图43：2018Q1起重机出口销量同比-67.43%
• 图44：2018Q1起重机出口均价较去年同期+264%
• 图45：2017年国内主要工程机械企业海外营收均超过2016年
• 图46：2017年国内主要工程机械企业海外营收占比筑底

风险提示

• 若国内基建与地产投资出现大幅下滑（如同比超过15%）或出现全球性贸易战，将对工程机械行业产生负面影响。

结论

本报告认为，工程机械行业将进入一个较长的景气周期，不同设备的更新高峰将依次到来，推动行业持续增长。同时，出口增长和海外市场布局的完善为行业提供了新的增长点，重点公司值得关注。