机械设备行业工程机械系列深度之二，我们为什么看多本轮工程机械景气周期：四因素共驱本轮工程机械景气周期延长，不同设备形成轮动支撑-20180720-申万宏源-34页-2mb

2018年工程机械行业景气周期分析总结

核心内容

2018年，工程机械行业迎来新一轮景气周期，主要受到四大因素驱动：不同设备朱格拉周期的轮动更新、基建与地产总需求的显著提升、市场环境的改善以及出口的强力支撑。本报告分析了行业发展趋势、设备更新周期、市场环境变化及出口情况，指出工程机械行业在2018年有望持续回暖。

主要观点

• 工程机械行业在2011年因“四万亿”计划和城市化加速达到销量高峰，但随后进入下行周期。
• 本轮景气周期预计持续更久，设备更新高峰将轮动出现，具体包括：
  • 挖机更新高峰在2018年；
  • 装载机与起重机更新高峰在2019年；
  • 混凝土泵车更新高峰在2020年及之后；
  • 塔式起重机更新高峰在2020年。
• 基建和房地产固投完成额分别达到2011年的2.59倍和1.85倍，为工程机械行业提供了更大的需求空间。
• 出口增长显著，尤其是“一带一路”沿线国家，2018年上半年挖机出口销量同比增长110.5%，起重机出口均价同比增长264%。
• 行业竞争趋于良性，主机厂控制信用销售，减少资本开支，提高资产质量，ROA与ROE、净利率与ROE的偏离程度减小，风险控制能力增强。

关键信息

1. 设备更新周期分析

• 挖机：预计2018/2019/2020年销量分别为17.0/15.0/12.0万台，2018年为更新高峰。
• 汽车起重机：预计2018/2019/2020年销量分别为2.65/2.95/2.90万台，2019年为更新高峰。
• 装载机：预计2018/2019/2020年销量分别为12/15/14万台，2019年为更新高峰。
• 混凝土泵车：预计2018/2019/2020年销量分别为4000/6000/8000辆，2020年之后更新需求将显著增加。
• 路面机械：2011年达到销量高峰，2018年销量保持平稳增长，道路翻修和维护将成为稳定更新的来源。

2. 市场环境改善

• 本轮周期中，主机厂资本开支显著减少，2017年三一、徐工、中联重科、柳工资本开支均低于7亿元。
• 折旧摊销费用下降，利润释放更具弹性。
• 资产负债率明显降低，企业风险控制能力增强。
• 重点公司如三一、徐工、中联重科、柳工在市场份额中占据主导地位，竞争更加有序。

3. 出口增长

• 挖机出口销量在2018年上半年同比增长110.5%，预计全年有望突破1.5万台。
• 起重机出口均价同比增长264%，出口由价格型向价值型转变。
• “一带一路”倡议推动中国企业在海外承包工程项目，2017年海外营收均超过2016年，2018年有望迎来全球扩张拐点。

4. 行业趋势与投资建议

• 投资逻辑：本轮景气周期延长，设备更新需求轮动支撑行业，龙头公司盈利稳定性提升，海外市场拓展进一步增强估值稳定性。
• 重点公司：
  • 三一重工：国产工程机械龙头，产品线齐全，全球布局完善。
  • 徐工机械：起重机为收入与利润中心，景气周期较晚，业绩弹性大。
  • 中联重科：起重机与混凝土机械景气周期更靠后，业绩增长仍有空间。
  • 柳工：装载机更新高峰较晚，海外布局初具成效。
• 零部件推荐：艾迪精密、恒立液压作为国产零部件核心标的，值得重点关注。

结构清晰总结

四因素驱动工程机械景气周期延长

• 设备更新周期轮动：不同设备因寿命差异，更新需求轮动支撑行业景气。
• 总需求加码：基建和房地产固投完成额显著高于上一轮，工程机械应用场景不断拓展。
• 市场环境改善：份额竞争更加良性，信用销售严格控制，风险降低。
• 出口增长：海外需求增加，尤其是“一带一路”沿线国家，出口成为重要支撑。

设备更新需求预测

投资建议

• 重点关注：三一重工、徐工机械、中联重科、柳工等龙头公司。
• 继续推荐：国产零部件核心标的艾迪精密、恒立液压。

风险提示

• 国内基建与地产投资若出现大幅下滑（如同比超过15%）或全球性贸易战，可能影响设备需求。
• 海外市场需求波动可能对出口带来不确定性。

图表目录（摘要）

• 图1：2009-2010年基建固投完成额累计同比增速维持高位
• 图2：2009/2010年基建固投完成额同比增速分别为42%/18%
• 图3：2008-2013年地方政府总负债同比增速维持在20%以上
• 图4：2009-2011年我国城市化率出现跃升
• 图5：2010-2013年住宅新开工面积维持高位
• 图6：2010-2013年住宅类商品房销售火爆
• 图7：基建和房地产合计占挖机下游需求的75%
• 图8：2018/2019/2020年挖机销量预测
• 图9：2018年1-6月挖机销量同比增长60%
• 图10：房地产和基础建设占起重机下游需求比例超过90%
• 图11：2018/2019/2020年汽车起重机销量预测
• 图12：装载机主要应用场景
• 图13：2018/2019/2020年装载机销量预测
• 图14：混凝土机械房地产业和基建需求占比分别为55%/45%
• 图15：2018/2019/2020年混凝土泵车销量预测
• 图16：路面机械分类
• 图17：摊铺机2011年销量高峰
• 图18：平地机2011年销量高峰
• 图19：2017年基建固投完成额是2011年的2.59倍
• 图20：2017年房地产固投完成额是2011年的1.85倍
• 图21：基建+房地产固投与挖机总量形成剪刀差
• 图22：民爆管控抑制炸药买卖
• 图23：环保相关政策文件密集出台
• 图24：2016年1月起大挖销量月同比增速高于行业
• 图25：小挖应用场景丰富
• 图26：2017年主机厂资本开支较上一轮显著减少
• 图27：2017年主机厂折旧摊销下降
• 图28：2017年主机厂净资产增加
• 图29：主机厂应收账款风险降低
• 图30：主机厂坏账计提与出清
• 图31：2017年主机厂资产负债率下降
• 图32：ROA与ROE偏离程度减小
• 图33：净利率与ROE偏离程度减小
• 图34：2018年挖机CR3提升35pct
• 图35：2016年起重机械市场CR3为90.80%
• 图36：徐工汽车起重机市占率维持在50%左右
• 图37：徐工全球业务覆盖177个国家和地区
• 图38：三一在海外拥有四大研发和制造基地
• 图39：三一海外收入约70%来自“一带一路”沿线国家
• 图40：中联重科搭建全球物流网络
• 图41：柳工海外业务覆盖“一带一路”沿线国家
• 图42：2018H挖机出口销量同比增长110.5%
• 图43：2018Q1起重机出口销量同比下降67.43%
• 图44：2018Q1起重机出口均价同比增长264%
• 图45：2017年国内主要工程机械企业海外营收均超过2016年
• 图46：2017年国内主要工程机械企业海外营收占比筑底
• 图47：2018年1-5月非金融类对外直接投资同比增长38.45%

表格目录（摘要）

• 表1：2009-2011年开工的大型基建工程统计
• 表2：2018/2019/2020年挖机更新需求预测
• 表3：2018/2019/2020年汽车起重机更新需求预测
• 表4：2018/2019/2020年装载机更新需求预测
• 表5：2018/2019/2020年混凝土泵车更新需求预测
• 表6：2016年中国城市道路/公路/高速公路大中修里程数

重点公司估值表

• 三一重工：国产工程机械龙头，产品线齐全，全球布局完善。
• 徐工机械：起重机为收入与利润中心，景气周期相对较晚，业绩弹性大。
• 中联重科：起重机与混凝土机械景气周期更靠后，业绩增长仍有空间。
• 柳工：装载机更新高峰相对更晚，海外布局初具成效。
• 艾迪精密：国产零部件核心标的，推荐关注。
• 恒立液压：国产零部件核心标的，推荐关注。

结论

综上所述，2018年工程机械行业有望在四大因素的共同推动下持续回暖，设备更新需求轮动支撑行业景气，龙头公司盈利稳定性提升，海外市场拓展进一步增强估值稳定性。建议重点关注三一重工、徐工机械、中联重科、柳工等公司，以及艾迪精密、恒立液压等零部件企业。