深度报告-20230301-天风证券-机械设备行业深度研究_美国经验or日本经验_如何看待我国工程机械周期_39页_2mb

机械设备行业分析总结

核心内容概述

本文分析了卡特彼勒（CAT）近年来的股价表现，并将其与美国、日本的工程机械行业进行对比，探讨了我国工程机械行业在2023-2025年的需求前景。研究指出，卡特彼勒的超额收益来源于微观层面的份额扩张、净利率提升与股份回购，以及宏观层面的北美与欧亚经济景气度共振。同时，日本经验为我国工程机械行业提供了底限参考，而美国经验则因人口结构与市场特性差异，参考性较弱。

主要观点

卡特彼勒的超额收益来源

• 微观视角：

  • 2004-2022年，卡特彼勒股价上涨约841%，主要由净利润增长（CAGR 6%以上）、净利率翻倍（从6.73%提升至12-13%）以及股份回购（股本减少23.04%）驱动。
  • 公司三块核心业务（建筑、资源、能源交运）在2022年第四季度均实现超预期增长，其中建筑与资源业务增速显著。
  • 北美市场为卡特彼勒贡献了40-50%的收入，其经济景气度与基建、房地产、油气、采掘等行业共振，推动公司业绩增长。

• 宏观视角：

  • 北美经济在2016年后持续增长，尤其在房地产、公共基建、油气与采掘行业表现强劲。
  • 欧亚市场同样表现良好，其中欧洲基建逐步复苏，亚洲市场（尤其是东南亚）具备长期成长空间，人口总量约为中国的两倍，房地产与基建需求潜力大。

日本工程机械周期

• 日本自2005年后进入人口负增长阶段，老龄化严重，但小松集团仍保持稳定收入（约200亿元人民币），市占率稳定在35-40%。
• 日本工程机械收入增长主要依赖海外扩张，自1997年后海外收入占比逐步提升，2022年已达86.12%。
• 日本房地产与基建市场在人口拐点后仍有底部，且工程机械销售亦有底，2023年可能成为我国工程机械的底部之年。

我国工程机械周期展望

• 2023年：可能成为我国工程机械需求的底部之年，房地产新开工面积趋于平稳，挖机内销增速预计为负。
• 2024-2025年：有望进入新一轮朱格拉周期上行阶段，挖机同比增速分别有望达到16.46%、16.95%（中性测算）。
• 出口增长：我国工程机械企业具备较强的国际竞争力，出口增速有望持续提升，2023-2025年悲观与中性场景下出口增速分别为25%、30%与10%、15%。
• 市场需求：房地产与基建行业仍是我国工程机械的主要下游，但未来增长空间受限，需关注存量更新需求与海外拓展。

关键信息

人口与市场对比

• 美国：人口持续增长，购房意愿强，对房地产与基建行业有显著推动作用。
• 日本：人口负增长与老龄化严重，但房地产与基建市场仍保持稳定，工程机械需求具备底限。
• 中国：人口增长放缓，老龄化加剧，但房地产与基建市场仍具备一定成长性，未来需求将逐步趋于平稳。

行业驱动因素

• 国内需求：房地产与基建行业是主要驱动因素，但面临下行压力，预计2023年为消化期。
• 海外需求：东南亚、欧洲等市场具备成长性，我国工程机械企业有望通过电动化、智能化提升竞争力，推动出口增长。
• 净利率提升：公司通过提高利润率与收入规模，推动股价上涨，未来行业若能提升净利率，将有助于增强盈利能力。

投资建议

• 推荐企业：三一重工、恒立液压、徐工机械、中联重科等。
• 投资周期：2023年为消化期，2024-2025年有望进入新一轮上行周期。
• 风险提示：
  • 行业竞争加剧
  • 行业景气度不及预期
  • 原材料价格波动
  • 样本代表性风险
  • 测算具有主观性

图表与数据支持

• 卡特彼勒股价表现：2003年以来，CAT累计跑赢标普500指数6348.28%，2019年以来超额涨幅显著。
• 业务结构：建筑、资源、能源交运三大业务占比分别为40%、20%、40%，2022年Q4三项业务均实现高增长。
• 区域表现：北美为增长核心，亚太、欧洲次之，拉丁美洲增速最快。
• 日本人口与购房意愿：2009年进入人口负增长，2021年65岁以上人口占比达30%，购房意愿稳定。
• 中国房地产需求预测：2022年商品房销售面积同比下降24.3%，预计2023年增速逐步收窄，2025年趋于平稳。

总结

从长期来看，我国工程机械行业具备投资价值，2023年或将成为行业底部，2024-2025年有望进入新一轮增长周期。未来增长将依赖于房地产与基建市场的平稳发展、海外市场的拓展以及公司盈利能力的提升。同时，需警惕行业竞争加剧、景气度不及预期、原材料波动等风险因素。