20130813-安信国际-华熙生物科技-00963.HK-磨剑十年_厚积薄发_19页_1mb

报告摘要

华熙生物科技深度分析报告总结

核心内容

华熙生物科技（0963.HK）是中国领先的透明质酸（HA）生产商，凭借其产能和技术优势，公司在HA产品领域占据重要地位。公司目前是国内最大的HA生产商，年产能约60吨，预计2013年底产能将提升至200吨左右，约占国内产能的60%。公司透明质酸发酵产率已达10g/L，远超行业平均水平（5-8g/L），具有显著的成本和技术优势。

主要观点

产品优势：公司产品涵盖注射级、滴眼液级、化妆品级和食品级HA，其中注射级HA是公司重点发展的领域，具有高毛利率（约90%）和广阔的市场前景。
技术优势：公司是国内首个实现HA发酵生产技术产业化的企业，2011年全球首创酶切技术生产低分子HA及寡聚HA，技术实力领先。
市场前景：注射HA美容是微整形市场的热点，具有价格便宜、操作方便、不影响工作等优点，且具有健康和自然的属性。公司推出的“润·百颜”是国内唯一正式流通的注射用修饰交联HA产品，具有较大的市场潜力。
终端产品拓展：公司通过“润·百颜”产品进入注射美容市场，预计未来三年市场占有率将显著提升，推动公司业绩增长。
盈利预测：预计2013至2015年公司基本每股收益分别为0.51、0.90、1.31港币，复合增长率达60.3%。公司动态市盈率预计降至8.7倍，PEG为0.38，显示估值尚未充分反映其高成长性。
投资建议：给予公司2013年34倍PE，目标价为17.34元。

关键信息

产品类别及特点

产品类别	主要规格	主要用途	市场前景与毛利率
注射液级（医药级）	纯度≥95.0%、分子量≥1.50×10^6道尔顿	微整形美容、骨科治疗、眼科手术	市场空间增速保持30%以上，毛利率约90%
滴眼液级（医药级）	纯度≥95.0%、分子量≥1.20×10^6道尔顿	眼部保湿、药物载体	国内独家供应，毛利率约90%
美容级	纯度≥91.0%、分子量≥1.00×10^6道尔顿	护肤品、彩妆、清洁产品、发用品	市场需求增速约25%，毛利率约60%
食品级	纯度≥91.0%	改善皮肤水分、延缓衰老、改善关节功能	国内处于启动期，毛利率约55%
纳诺HA	分子量≤10 KDa	快速渗透、深层保湿、抗衰老、晒后修复	全球领先技术，毛利率较高

市场格局与产品竞争力

润·百颜：作为国内首款交联HA注射产品，市场占有率预计从5%提升至10%，推动公司业绩增长。
瑞蓝2号：虽为最早通过审批的产品，但其批准期限已过，市场逐渐被润·百颜等产品取代。
逸美：含有纤维素，适用于深层皱纹填充，但质地较硬。
非正规渠道产品：价格优势明显，但存在较大的风险，如质量不可控和安全问题。

注射HA市场空间

注射HA美容的消费群体主要为19-64岁人群，其中35-50岁为主要消费群体。
美国注射HA市场发展成熟，注射类案例占非手术整形案例的58%，预计中国市场也将快速增长。
润·百颜预计在2013-2015年销售额分别达到1.06亿、2.57亿、4.32亿元，净利润分别为4093万、9900万、1.67亿元，年复合增速分别为1110%、140%、70%。

市场渗透率预测

2013-2015年，注射HA的市场渗透率预计分别达到0.4%、0.6%、0.8%。
润·百颜的市场份额预计从5%提升至10%，显示其在市场中的竞争力。

投资建议

评级：买入
目标价：17.34元
盈利预测：2013-2015年公司基本EPS预计分别为0.51、0.90、1.31港币，复合增长率达60.3%。
估值分析：公司2013年动态市盈率为22.3，PEG为0.38，显示公司当前估值尚未充分体现其成长性。

风险提示

润·百颜终端拓展受阻：若产品推广不及预期，可能影响公司业绩增长。
强有力的替代产品出现：如瑞蓝、逸美等产品可能对润·百颜形成竞争压力。

公司发展战略

横向发展：继续提升原料品质，开发新型产品，开拓化妆品和美容食品市场。
纵向发展：依托原料优势，发展HA相关终端产品，如医用透明质酸钠腔道润滑剂、抗湿疹产品、眼科凝胶、骨科注射液等。

财务数据

项目	2011年（百万RMB）	2012年（百万RMB）	2013E（百万RMB）	2014E（百万RMB）	2015E（百万RMB）
营业收入	206.1	275.0	444.0	684.7	974.3
净利润	72.6	89.3	127.9	225.3	326.1
毛利率	73.2%	69.3%	70.9%	73.6%	74.7%
净利润率	27.8%	31.5%	28.8%	32.9%	33.5%
每股收益（港币）	0.28	0.35	0.51	0.90	1.31

附表：可比公司估值对比

| 公司名称 | 市值（百万RMB） | 股价（元） | 最近报表年结 | 市盈率（Y0） | 市盈率（Y1f） | 市盈率（Y2f） | 市盈率（Y3f） | 每股盈利增长（Y0） | 每股盈利增长（Y1f） | 每股盈利增长（Y2f） | 每股盈利增长（Y3f） | 股息率（Y0） | 股息率（Y1f） | 股息率（Y2f） | 股息率（Y3f） | 市净率（Y0） | 市净率（Y1f） | 市净率（Y2f） | 市净率（Y3f） |
|------------------|----------------|------------|--------------|-------------|--------------|--------------|--------------|--------------------|--------------------|--------------------|--------------------|-------------|-------------|-------------|-------------|-------------|-------------|-------------|-------------|-------------|
| 华熙生物科技 | 3,778 | 11.38 | 12/2012 | 31.4 | 21.0 | 15.3 | 11.1 | 0.18 | 0.22 | 0.22 | 0.22 | 7.44 | 5.60 | 4.20 | 26.8 | 20.85 | -32.1 | 15.2 | 13.72 | -74.6 |
| 美即控股 | 5,241 | 5.05 | 06/2012 | 24.8 | 20.8 | 16.3 | 12.9 | 0.24 | 0.91 | 1.11 | 0.24 | 3.44 | 3.05 | 2.69 | 4.69 | 4.24 | 8.7 | 13.6 | 8.7 | 3.61 |
| 爱力根 | 28,018 | 91.1 | 12/2012 | 25.0 | 19.2 | 16.9 | 15.5 | 0.22 | 0.22 | 0.22 | 0.22 | 4.69 | 4.24 | 3.61 | 4.69 | 4.24 | 20.85 | 15.2 | 13.72 | 10.31 |