证券行业2018年中期策略报告：金融开放与行业改革并行，关注龙头券商-20180625-爱建证券-21页-1mb

证券行业2018年中期策略报告总结

核心内容

2018年证券行业面临金融开放与行业改革并行的环境，监管政策趋严，市场情绪低迷，行业整体承压。但龙头券商凭借综合竞争力，在转型升级和创新发展方面占据优势，行业集中度将进一步提升，长期具备较高配置价值。

主要观点

• 金融开放加速行业改革：2018年4月，证监会发布《外商投资证券公司管理办法》，允许外资控股合资证券公司，推动行业对外开放。尽管短期内外资券商对国内证券行业冲击有限，但长期将促进行业供给侧改革，提升行业集中度。

• 行业集中度提升：监管层鼓励券商做大做强，提高股东准入门槛，推动优质股东引入，中小券商面临资本受限，行业兼并整合进程加快，强者恒强格局强化。

• 龙头券商优势明显：中信证券、广发证券、华泰证券等龙头券商在经纪、投行、资管、投资和资本中介等业务条线中均表现突出，具备更强的转型能力与市场竞争力。

• 券商板块估值处于低位：当前券商板块PB（LF）为1.2倍，处于近几年低位，具备估值修复空间，但短期内受监管和市场环境影响仍承压。

关键信息

1. 竞争环境

• 金融开放背景下，外资券商进入将带来新技术、新产品，推动行业改革。
• 合资券商如瑞银证券、野村控股、摩根大通已提交控股申请。
• 《证券公司股权管理办法》（征求意见稿）提高券商股东准入门槛，引导优质资本进入。

2. 业绩分析

2.1 经纪业务

• 行业佣金率持续下滑至0.033%，传统通道业务红利消失。
• 机构投资者占比提升，券商推动PB业务和财富管理转型。
• 中信证券、华泰证券、国泰君安在经纪业务中表现突出，其中中信证券机构客户占比近50%。

2.2 投行业务

• 2018年IPO数量和募资规模缩水，进入严审核+慢节奏发行阶段。
• 再融资市场低迷，券商投行业务承压。
• CDR发行将为券商带来承销保荐收入，预计51亿-105亿元。
• 中信证券和中信建投在债券承销方面表现突出，受益于分类监管政策。

2.3 资管业务

• 资管新规压缩通道业务，推动主动管理转型。
• 中信证券、广发证券、东方证券等在主动管理方面表现优异。
• 广发证券主动管理占比达60%，远超行业平均水平。
• 未来资管行业将呈现差异化、特色化发展格局。

2.4 投资业务

• 2017年自营投资收益占总营收27.66%，2018年因市场波动，增长受限。
• 权益类投资收益下滑，固定收益投资收益有所提高。
• 子公司贡献投资收益，如中信证券、广发证券、华泰证券等。

2.5 资本中介业务

• 信用业务（两融、股票质押）承压，风险扩大。
• 场外期权业务规范发展，市场份额向龙头券商集中。
• 中信证券、海通证券、国信证券、招商证券等在场外期权业务中表现优异。

3. 投资建议

• 短期承压，长期看好龙头券商：板块估值处于历史低位，但受严监管和市场情绪影响，短期内表现不佳。
• 推荐关注券商：中信证券（600030）、广发证券（000776）、华泰证券（601688）。
• 盈利预测：2018年证券行业净利润在悲观、中性和乐观条件下分别变动-1%、4%、12%。

风险提示

• 监管政策重大变化。
• 外资金融机构冲击。

重点券商分析

中信证券

• 机构客户占比近50%，优势显著。
• 投行实力突出，受益于新经济IPO和CDR发行。
• 跨境业务和衍生品业务具备先发优势。
• 当前股价对应2017PB为1.3倍，处于历史低位，给予“推荐”评级。

华泰证券

• 股基成交额保持行业第一，转型财富管理成效初显。
• 国际业务收入占比提升，2017年增长6.74个百分点。
• 当前股价对应2017PB为1.2倍，处于历史低位，给予“推荐”评级。

广发证券

• IPO主承销家数和金额分别排名行业第一和第二。
• 推出机器人投顾系统“贝塔牛”，助力财富管理转型。
• 股权结构分散，运营机制灵活，长期看好发展。
• 当前股价对应2017PB为1.2倍，处于历史低位，给予“推荐”评级。

图表与数据参考

• 图表1：《外商投资证券公司管理办法》核心内容。
• 图表2：《证券公司股权管理办法》（征求意见稿）主要内容。
• 图表3：2017年证券行业业绩分化明显。
• 图表4：行业佣金率持续下滑。
• 图表5：A股市场投资者结构（市值占比）。
• 图表6：2017年股基成交额和市场份额前十券商。
• 图表7：2017年经纪业务手续费净收入前十券商。
• 图表8：2018年IPO数量和募资规模缩水。
• 图表9：2018年再融资市场持续低迷。
• 图表10：CDR发行与交易相关机构。
• 图表11：2018年债券发行规模整体回升。
• 图表12：1-5月不同类型债券发行规模及同比变化。
• 图表13：公司债平均发行票面利率走势。
• 图表14：券商债券发行规模排名（2018年1-5月）。
• 图表15：券商资产管理规模及环比变动。
• 图表16：资产管理月均规模前八券商及其主动管理占比（2018Q1）。
• 图表17：券商资管未来业务模式。
• 图表18：上证综指和10年期国债收益率走势。
• 图表19：两融余额及占A股流通市值比例。
• 图表20：两融平均担保比例变化。
• 图表21：券商股票质押待购回初始交易金额快速增长。
• 图表22：券商场外期权本月新增和本年累计新增初始名义本金。
• 图表23：券商板块历史PB(LF)水平。
• 图表24-29：中信证券、华泰证券、广发证券PE-Band和PB-Band。

表格参考

• 表格1：我国合资券商基本信息汇总。
• 表格2：前十券商直投和另类投资子公司信息汇总。
• 表格3：券商场外期权本月新增初始名义本金前五及市场份额。

结论

证券行业在金融开放与严监管背景下，正经历转型期。龙头券商凭借强大的综合能力，在各业务条线中占据优势，行业集中度提升趋势明显。尽管短期承压，但龙头券商估值处于低位，长期配置价值凸显。建议关注中信证券、广发证券、华泰证券等优质券商。