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万达电影 (002739.SZ) 买入（首次评级）总结

核心内容

万达电影作为国内领先的电影院线公司，正通过并购整合打造一个覆盖电影、电视剧、游戏等领域的综合性影视IP生态圈。报告首次对万达电影进行评级，认为其具备成长为下一个“迪士尼”的潜力。

主要观点

• 市场表现与业绩：万达电影当前股价为23.56元，目标价为30.00元，首次评级为“买入”。公司2016-2018年每股收益呈上升趋势，2018年每股经营性现金流增长显著。
• 行业增长与市占率提升：2018年1-10月全国票房增长9.78%，万达电影票房同比增长12.3%，市占率提升至13.43%。预计未来三年票房平均增速约为10%，有利于龙头公司进一步扩张。
• 银幕扩张与单屏产出：公司银幕数同比增长18.8%，单屏产出下滑幅度收窄至5.9%。预计2019年起单屏产出将企稳，毛利率和净利率有望稳步提升。
• 并购方案调整：交易价格下调8.33%，由现金支付改为股份支付，利好上市公司资金情况。合并后商誉将增加至136亿元，增幅41%。
• IP产业链构建：万达影视具备孵化原创系列IP的能力，旗下电影如《唐人街探案》系列、《寻龙诀》等具有良好的票房和口碑，电视剧和游戏业务发展迅速。

关键信息

• 盈利预测：2018-2020年，万达电影的归母净利润分别为14.5亿元、16.6亿元、19.2亿元。并购后备考归母净利润预计分别为22.37亿元、26.11亿元、30.44亿元，年均复合增速分别为6.9%、16.8%、16.6%。
• 投资建议：根据2019年24倍PE估值，目标价为30.0元，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险提示：并购方案需证监会审核，存在不确定性；万达影视的业绩承诺可能调整；票房增长可能不及预期；商誉增幅显著，存在减值风险。

盈利预测与投资建议

盈利预测

• 观影收入：预计2018-2020年分别为89.85亿元、97.93亿元、108.45亿元，毛利率逐步下降，但预计会趋于稳定。
• 商品、餐饮销售：预计2018-2020年分别为19.58亿元、21.84亿元、24.75亿元，毛利率稳步提升。
• 广告业务：预计2018-2020年分别为24.99亿元、27.95亿元、31.40亿元，毛利率稳定在67%左右。
• 总收入：预计2018-2020年分别为140.72亿元、154.14亿元、171.05亿元，年均复合增速9%。
• 综合毛利率：预计从32.10%逐步下降至31.45%，但整体保持稳定。

投资建议

• 估值参考：A股主要影视公司2019年PE约为20倍，万达电影因行业领先地位给予24倍PE估值，目标价为30.0元。
• EPS预测：并购后摊薄EPS分别为1.07元、1.25元、1.46元。

风险提示

• 并购方案风险：需证监会审核，存在不确定性。
• 业绩承诺风险：万达影视的业绩承诺可能进行调整，完成情况可能不达预期。
• 商誉风险：合并后商誉将增至136亿元，存在减值风险。
• 票房预测风险：盈利预测基于票房增长假设，若不及预期，需调整预测。
• 其他风险：2018年H1长期待摊费用同比减少55%，可能影响成本结构。

图表与数据

• 市场数据：已上市流通A股1,710.28百万股，总市值41,499.58百万元，年内股价最高最低为34.56/22.17元。
• 盈利预测：2018-2020年归母净利润分别为14.5、16.6、19.2亿元。
• 成本结构：观影收入成本占比高达80%，其中分账成本占比约50%，租金成本占比约12.6%，摊销和折旧占比约6.7%和5.5%，其他成本占比约25%。
• 并购影响：并购后商誉增加至136亿元，占净资产比例显著提升。
• 业务分析：电影、电视剧、游戏业务均表现良好，特别是电影IP孵化能力突出。

附录：三张报表预测摘要

• 主营业务收入：预计2018-2020年分别为14,072亿元、15,414亿元、17,105亿元，年均复合增速为6.4%-11.0%。
• 主营业务成本：预计2018-2020年分别为9,669亿元、10,577亿元、11,725亿元，占比稳定在68.6%左右。
• 毛利：预计2018-2020年分别为4,403亿元、4,837亿元、5,380亿元，毛利占比逐步下降。
• 营业利润：预计2018-2020年分别为1,783亿元、2,051亿元、2,365亿元，营业利润率逐步提升。
• 税前利润：预计2018-2020年分别为1,788亿元、2,057亿元、2,371亿元，利润率稳定在12.7%-13.9%。
• 所得税：预计2018-2020年分别为343亿元、395亿元、455亿元，税率保持稳定在19.2%。

结论

万达电影通过并购整合，有望构建一个覆盖电影、电视剧、游戏等领域的全产业链IP生态圈，提升市场占有率和盈利能力。报告首次给予“买入”评级，目标价为30.0元，认为其具备成长为下一个“迪士尼”的潜力。