深度报告-20230201-财通证券-江山欧派-603208.SH-渠道裂变_紧抓家装_开启二次成长_35页_2mb

渠道裂变，紧抓家装，开启二次成长

核心内容

江山欧派是一家深耕木门行业十余年的国内龙头企业，专注于实木复合门、夹板模压门等产品的研发、生产、销售和服务。公司于2017年上市，拥有多个制造基地，产能位居行业前列。公司通过渠道变革、产能扩张和多元化发展，积极应对行业竞争和市场变化，推动业绩增长。

主要观点

• 行业格局：木门行业处于激烈竞争阶段，集中度较低，但未来有望提升。国内主要企业市占率合计不足4%，而美国市场集中度较高。
• 渠道优化：公司积极调整渠道结构，经销渠道向家装市场倾斜，工程渠道发展代理模式，以规避风险并提升规模。
• 产能扩张：公司持续推进产能扩张，优化布局，提升生产效率和成本控制能力。
• 多元化发展：公司通过合作央企，拓展防火门、入户门、柜类等多元化业务，实现1+N的发展模式。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司归母净利润分别为-2.94亿元、4.11亿元和5.33亿元，最新PE为15.9x，给予“增持”评级。

关键信息

公司概况

• 成立于2006年，2017年上市，总部位于浙江江山。
• 主要产品包括实木复合门、夹板模压门，逐步延伸至防火门、入户门、柜类等。
• 拥有浙江江山、河南兰考、重庆等多个制造基地，产能合计达350/150/110/20.5万套。

渠道发展

• 经销渠道：经销商数量从2020年的670家提升至2022H1的2万余家，收入占比从10.79%提升至27.88%。
• 工程渠道：从直销为主转向直销与代理共同发展，工程代理商数量达到370家，收入占比下降至63.62%。
• 外贸渠道：收入占比一直较低，但公司产品出口至欧、美、非等国家和地区。

产能布局

• 截至2022H1，公司拥有浙江江山、河南兰考、重庆永川三大生产基地，合计产能460万套。
• 2019年后，随着产能布局优化，运输费用率下降。

多元化业务

• 公司合作央企，发展防火门、入户门、柜类等多元化业务，多元业务收入规模达2.51亿元，占比19.74%。
• 2020年启动防火门产线项目，设计年产能150万套。

盈利预测

• 2022-2024年：预计归母净利润分别为-2.94亿元、4.11亿元、5.33亿元。
• PE估值：最新收盘价对应PE为15.9x。
• 投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响行业整体需求。
• 地产市场下滑：可能导致工程渠道业务放缓。
• 原材料价格上涨：增加生产成本，影响利润率。

图表目录

• 图1：木门领军企业，营销网络及服务体系完善
• 图2：加速多元化发展，开启新历程
• 图3：家族成员控股，股权结构稳定（截至2022Q3）
• 图4：需求疲软，叠加客户结构调整，2022年以来公司营收承压
• 图5：根植木门领域，收入结构稳定
• 图6：核心产品毛利率相对稳定
• 图7：需求疲软叠加结构调整，毛利率下滑
• 图8：营收承压叠加计提减值，净利率下降
• 图9：多因素影响下，销售期间费用率有所波动
• 图10：公司研发费用率始终维持较高水平
• 图11：渠道调整叠加计提减值，归母净利增速转负
• 图12：门可分为两类，木门主要作为室内门
• 图13：实木复合门生产工艺繁杂
• 图14：行业正处于激烈竞争阶段
• 图15：产业链上游为原材设备供应商，下游为各种销售渠道
• 图16：直接材料成本比重最高
• 图17：板材为核心原材料
• 图18：胶合板价格高位运行（元/张）
• 图19：建筑五金价格指数保持高位
• 图20：珠三角和长三角产值为主要集群地
• 图21：木门行业市场空间持续扩张（亿元）
• 图22：国内集中度提升空间大
• 图23：国外集中度较高
• 图24：木门下游需求分布
• 图25：地产销售数据底部震荡
• 图26：竣工面积触底回升中
• 图27：新开工面积磨底中
• 图28：施工面积仍未触底，依旧处于下行趋势中
• 图29：住宅标准化发展加速
• 图30：目前行业成本持续上涨
• 图31：结构调整下经销业务营收占比提升
• 图32：工程渠道收入增速放缓
• 图33：渠道重构，经销营收快速增长
• 图34：渠道变革，打破原有经销体系
• 图35：各企业产品价格带对比（元/樘）
• 图36：2021年以来公司经销商渠道数量快速提升（个）
• 图37：工程渠道增速放缓
• 图38：工程代理数量稳步提升（个）
• 图39：公司产能加速扩张
• 图40：产能布局完善2019年之后运输费用率下降
• 图41：人工和制造费用占成本在30%左右
• 图42：公司各品类产能合计（含在建及规划）（万樘）
• 图43：公司多业务协同发展
• 图44：公司收现比有所改善(%)
• 图45：经营活动产生的现金流量净额上升（亿元）
• 图46：海运费指数处于相对高位
• 图47：进口木材价格处于高位

表格目录

• 表1：根据材料工艺的不同，木门分为三类
• 表2：木门行业主要企业梳理
• 表3：木门领域跨界企业增多
• 表4：地产政策宽松政策力度加大
• 表5：木门市场空间测算
• 表6：成本弹性测算
• 表7：公司业务拆分及盈利预测
• 表8：可比公司估值表（截至2023年1月31日）