20170310-东北证券-韵达股份-002120.SZ-_韵_心服务_规模化与精细化协同发展_30页_2mb

报告摘要

韵达股份（002120）深度报告总结

核心内容概览

韵达股份（002120）是中国快递行业的重要参与者，2016年借壳新海股份成功上市，成为A股市场的重要一员。公司以“精细化管理+信息化建设+高质量服务”为核心竞争力，致力于打造综合物流服务平台，并通过一系列措施实现了业务量和盈利能力的显著提升。

主要观点

韵达通过整合转运枢纽、优化路由网络、鼓励加盟商自跑等方式，显著降低了单票成本，15年单票成本下降27%，运输中转成本下降28.2%，成本改善领先行业。
韵达在2015年毛利率为30.9%，较2014年提升5.5个百分点，2016年净利率达16%，较2015年提升5.1个百分点，盈利能力显著提升。
快递行业仍保持高景气度，预计未来5年将维持增长，随着行业集中度提升，价格战趋缓，企业有望实现量、价、利齐升。
韵达在2016年快递业务量突破300亿件，收入接近4000亿元，显示出强劲的市场表现。
韵达在业务结构上注重末端服务，通过自建门店、智能快递柜等方式提升用户体验，构建了强大的末端网络。

关键信息

公司概况

成立于1999年，总部位于上海，2016年借壳上市。
采用自营转运中心+终端加盟的运营模式，具备较强的网络管控能力。
2016年，韵达在全国设立了54个自营转运中心，拥有2800多家加盟商和20000多个终端网点。
2016年业务量达21.8亿件，同比增长62%，增速高于行业平均水平。

财务表现

年份	营业收入（亿元）	归母净利润（亿元）	每股收益（元）	市盈率（PE）	净利润率（%）
2014A	9.31	0.85	0.56	83.39	15.48%
2015A	9.80	5.00	0.33	141.57	56.34%
2016E	73.95	11.69	1.15	40.68	60.14%
2017E	95.24	15.83	1.56	30.05	44.88%
2018E	114.19	20.41	2.01	23.31	36.65%

成本与盈利分析

韵达单票成本下降最快，2015年单票成本为1.58元，同比下降26.7%。
面单成本显著下降，2015年单件面单成本为0.09元，同比下降35.5%。
运输中转成本下降幅度最大，2015年单件中转费收入同比下降29%。
韵达毛利率和净利率均高于行业平均水平，显示出良好的盈利能力。

行业发展趋势

电商持续驱动快递行业发展，预计未来快递业务量增速将保持在40%左右。
农村电商和跨境电商将成为新的增长点，2016年农村网购交易额达3530亿元，同比增长96%。
快递行业集中度提升，CR4和CR8逐年下降，预计未来将形成寡头竞争格局。

竞争优势

扁平化运营模式，强化加盟商管控。
精细化路由网络优化，提升运输效率。
信息化建设起步早，IT水平领先。
服务质量显著提升，申诉率持续下降。

战略布局

向综合物流服务商转型，拓展仓储、跨境物流、智能快递柜等业务。
与多家知名电商平台合作，包括淘宝、京东、贝贝网等。
推出股权激励计划，激励管理层和核心技术人员，推动公司持续发展。

投资建议

预计2017、2018年EPS分别为1.56元、2.01元，对应PE为30x、23x。
首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

市场竞争激烈，行业价格战可能持续。
快递业务量增速可能不及预期。

图表目录

图1：重组后公司股权结构图
图2：各快递企业市值与募集配套资金比较
图3：韵达发展历程
图4：韵达快件中转运输模式
图5：韵达自营转运中心分布图
图6：各大快递企业转运中心数量比较
图7：各大快递企业终端网点数比较
图8：各大快递企业运输车辆
图9：加盟商“自跑”运输单量
图10：韵达自建门店
图11：韵达投资丰巢智能自提柜
图12：韵达近3年业务量及增速
图13：2015年韵达市场占有率行业第四
图14：各快递公司业务量对比
图15：韵达近3年营业收入及增速
图16：各快递公司营业收入对比
图17：韵达结算模式
图18：2015年“二通一达”单件收入原始数据
图19：2015年“二通一达”单件收入处理后数据
图20：原始数据下“三通一达”单件收入变化情况
图21：处理后“三通一达”单件收入变化情况
图22：“二通一达”单件面单收入变化情况
图23：“二通一达”单件运输中转收入变化情况
图24：韵达快递业务成本结构
图25：2015年“三通一达”单件成本原始数据
图26：2015年“三通一达”单件成本处理后数据
图27：原始数据下“三通一达”单件成本变化趋势
图28：处理后“三通一达”单件成本变化趋势
图29：“二通一达”单件面单成本变化情况
图30：处理后“三通一达”单件中转成本变化情况
图31：剔除派送费各快递企业毛利率对比
图32：剔除派送费各快递企业净利率对比
图33：剔除派费后“三通一达”单件毛利变化情况
图34：剔除派费后“三通一达”单件净利变化情况
图35：韵达归母净利润及净利润率情况
图36：2016年快递业务量突破300亿件
图37：2016年我国快递收入近4000亿元
图38：网购呈现“小额多次”趋势
图39：2016年微商规模增长近100%
图40：农村网购市场规模潜力巨大
图41：乡镇快递覆盖率提高
图42：2015年跨境电商交易规模达5.4万亿
图43：快递业集中度逐年降低
图44：近十年快递单价不断下降
图45：2016年快递平均单价降幅趋缓
图46：韵达信息化系统
图47：近年韵达申诉率改善显著
图48：韵达生态圈
图49：重组后公司内部组织机构设置
图50：韵达仓储资源丰富
图51：韵达与电商平台达成合作

附表：财务摘要

项目	2014A（百万元）	2015A（百万元）	2016E（百万元）	2017E（百万元）	2018E（百万元）
营业收入	931	980	7,395	9,524	11,419
归属母公司净利润	85	50	1,169	1,583	2,041
每股收益	0.56	0.33	1.15	1.56	2.01
市盈率	83.39	141.57	40.68	30.05	23.31
市净率	11.49	-305.74	23.67	13.24	8.44
净利润率	15.48%	-56.34%	60.14%	44.88%	36.65%

附表：财务预测

项目	2013A（万元）	2014A（万元）	2015A（万元）	2016E（万元）	2017E（万元）	2018E（万元）
营业收入	430,311	467,271	505,347	739,514	952,448	1,141,946
快递服务收入	422,892	453,822	488,476	715,894	923,660	1,107,400
物料销售收入	6,158	11,619	13,696	19,174	23,009	27,611
其他收入	1,260	1,830	3,176	4,446	5,780	6,935
营业成本合计	333,243	346,594	348,283	464,142	589,241	701,784
快递业务成本	328,057	338,697	337,499	446,059	557,177	641,640
毛利率	22.56%	25.83%	31.08%	37.24%	38.13%	38.54%

附表：股权激励计划

姓名	职务	获授限制性股票数量（股）	占本计划拟授予股票总量的比例（%）
赖世强	董事、副总裁	7,484	0.73
杨周龙	董事、副总裁	7,484	0.73
符勤	董事会秘书、董事、副总裁	6,236	0.61
谢万涛	副总裁、财务总监	4,989	0.49
中层管理人员、核心业务（技术）人员（150人）	-	891,807	87.43
预留限制性股票	-	102,000	10.00
合计	-	1,020,000	100.00