20130909-兴业证券-工程机械_降杠杆_利润率和资产周转率筑底_26页_1mb

工程机械行业财务与市场分析总结

核心内容概述

本报告分析了2008Q1至2013Q2期间，工程机械行业主要上市公司（包括三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、厦工股份、山推股份、安徽合力、常林股份、山河智能、河北宣工）的主要财务指标及市场表现。整体来看，行业仍处于去杠杆和复苏缓慢的阶段，市场需求疲软，财务指标持续承压，但部分公司已开始出现好转迹象。

主要观点与关键信息

1. 市场复苏缓慢，部分产品销量回升

• 土方机械（如挖掘机、装载机、推土机）和路面机械销量在2013年二季度由负转正。
• 叉车销量在2013年一季度由负转正。
• 起重机械和混凝土机械销量同比降幅仍较大，市场需求持续低迷。

2. 营收与利润持续下滑，降幅有所收窄

• 2013年二季度，十家公司合计营业收入同比下降22%至437亿元，归母净利润同比下降42%至41亿元。
• 整体收入和利润降幅在近三个季度中保持高位，但一、二季度降幅较去年四季度有所收窄。
• 2013年上半年，营业收入同比下降24%，归母净利润同比下降48%。

3. 毛利率持续下行，降本增效有所成效

• 整体销售毛利率同比下降3.0个百分点至25.1%，主要受产品结构变动影响。
• 三一、中联重科的毛利率受混凝土机械产品拖累大幅下滑。
• 各公司通过降本增效，单项产品毛利率大多保持稳定或略有上升。

4. 应收账款扩张速度放缓，但逾期率上升

• 2013年二季度，合计应收账款达834亿元，同比增长17%。
• 应收账款逾期率明显上升，显示“放杠杆促销售”的负面影响尚未完全消化。
• 中联重科和柳工的融资租赁应收款项规模同比下降，但仍高于历史水平。

5. 存货规模接近零增长，周转率持续下降

• 2013年二季度，合计存货为430亿元，同比增长3%。
• 存货周转率持续下降，但部分公司（如柳工、安徽合力）已出现好转迹象。
• 存货周转率在2013年二季度为0.74，明显低于去年同期的0.94。

6. 资产与负债规模趋于稳定，资产周转率筑底

• 2013年二季度，总资产为2713亿元，自2012年下半年以来保持稳定。
• 资产周转率为0.16，低于去年同期的0.22，且已连续12个季度下降。
• 负债规模维持在1500亿元至1600亿元之间，资产负债率为58.4%，同比下降近2个百分点。

7. 经营活动现金流改善有限

• 整体经营活动现金流量净额有所改善，但仍需较长时间消化前期销售策略带来的影响。
• 销售商品提供劳务收到的现金/营业收入比例在二季度为低于100%的水平，显示销售回款压力仍存。

8. ROE持续下滑，产能利用率有望恢复

• 2013年二季度，整体ROE（摊薄）仅为3.7%，同比下降3.2个百分点。
• 预计产能利用率或于2013年四季度开始恢复性上升（同比），但整体复苏仍较缓慢。

投资建议

• 行业评级：维持“中性”评级，反映行业复苏缓慢。
• 重点公司评级：维持对三一重工、中联重科、柳工、安徽合力的“增持”评级，因其在利润率和资产周转率方面有所改善。

风险提示

• 投资增速及政策落实力度低于预期；
• 客户欠款违约率大幅上升；
• 出口增速低于预期；
• 市场需求持续下滑，行业产能过剩。

关键财务指标对比

图表摘要

• 图1：工程机械主要产品单季销量同比增速
• 图2：十家公司合计营业收入及合计净利润同比增速
• 图3：主要工程机械产品的毛利率变化趋势
• 图4：上市公司整体资产规模、资产周转率和资产负债率
• 图5：我国工程机械制造业产能利用率同比变动趋势（模拟测算）
• 图6：工程机械板块市盈率及市净率变动
• 图7：工程机械板块市盈率、市净率相对全部A股的倍数

总结

工程机械行业仍处于去杠杆和复苏缓慢的阶段，市场需求疲软，财务指标持续承压。尽管部分公司（如柳工、安徽合力）开始显现改善迹象，但整体来看，行业仍面临较大的经营风险。分析师维持对行业的“中性”评级，并对部分重点公司“增持”。未来行业复苏仍需时间，且存在诸多不确定性，如投资增速、政策落实、出口情况等。