资本市场四季报（2021年10月）：对国内信用环境不必悲观，A股四季度看成长和周期-20210929-招商银行-28页_2mb

国内信用环境不必悲观，A股四季度看成长和周期——资本市场四季报 (2021年10月)

核心内容

本报告分析了2021年三季度至四季度的全球及国内市场走势，指出尽管四季度信用环境可能边际转稳，但整体仍处于“经济下行+宽货币”格局中。全球资产运行于中美周期分化（中弱美强）和货币政策预期分岔（中松美紧）的主线逻辑。对A股和美股的成长、周期风格持乐观态度，同时对黄金、美债持谨慎态度。

主要观点

1. 境外市场交易主线

• Taper在即：美元和美债利率或继续攀升，黄金延续下跌趋势，美股可能面临波动。
• 债务上限问题：若两党未能及时解决，可能引发避险情绪，但系统性风险概率较低。

2. 境内信用环境

• 稳信用预期：四季度信用环境有望边际转稳，可能对A股形成一定支撑。
• 恒大风险可控：尽管恒大债务问题对多资产产生冲击，但整体可控，不会形成系统性风险。

3. 市场前瞻及策略

• 美股：预计调整结束，维持中高配置。
• 美债：利率存在上行压力，但幅度有限，预计先升后落。
• 黄金：跌势未完，伦敦金跌破1700美元概率较高，建议继续做空。
• 汇率：美元略强，人民币存在阶段性贬值风险，建议维持美元多头策略。
• 国内固收：利率中枢可能下移，但幅度有限，建议继续持有，关注股市边际变化。
• 国内权益：上证综指有机会挑战3800点，周期和成长风格仍优于消费。

关键信息

四季度资产配置建议

• 高配：美股、A股的成长、周期风格。
• 中高配：美股、A股的成长、周期风格。
• 标配：国内固收（国债、信用债）、A股、外汇（美元、欧元、人民币）。
• 中低配：A股的消费风格。
• 低配：美债、黄金。

信用环境与市场影响

• 信用环境：四季度可能由紧信用向稳信用过渡，对利率下行构成扰动，对A股形成支撑。
• 房地产融资：可能边际放松，但政策调控仍保持严格，需关注风险蔓延。

债券市场

• 利率债：10年期国债利率维持在2.9%附近，波动区间为2.7%-3.0%。
• 信用债：城投债信用利差震荡为主，钢铁、煤炭等资源品信用利差可能小幅反弹。

权益市场

• A股风格：周期和成长风格表现优于消费，但需警惕四季度风格切换。
• 中证500：估值优势明显，仍有上行空间，但短期可能受热门赛道调整影响。
• 港股：估值偏低，但可能继续跑输A股和美股，需谨慎对待。

汇率与外汇策略

• 美元：四季度仍略强，但中后段可能回落。
• 人民币：存在阶段性贬值风险，建议提前锁定远期购汇成本。

资产配置建议

附图与表格说明

• 图1：美国股债走势体现复苏预期修复+流动性收紧。
• 图2：A股风格年内分化加剧，短期轮动不改。
• 图3：政府债务余额已超债务上限。
• 图4：X日可能于10月中旬至11月中旬到来。
• 图5：房地产业贷款增速不断下行。
• 图6：社融增速处于极低位置。
• 图7：境内地产债下跌幅度低于中资美元地产债。
• 图8：A股地产行业波动小于港股地产股。
• 图9：通胀保值债券ETF做空比重升高。
• 图10：实际利率低位反弹，利空黄金。
• 图11：Libor和Hibor利率继续低位稳定运行。
• 图12：美债中期利率继续缓步上行。
• 图13：黄金ETF持有量连续下滑。
• 图14：A股估值曲线大幅平坦化，中证500估值优势明显。
• 图15：A股宽基指数估值10年历史分位数偏低。
• 图16：上证综指vs中债10Y股债性价比。
• 图17：标普500vs美债10Y股债性价比。
• 图18：A股风格指数估值未处于极值位置。
• 图19：黄金估值偏贵。

表格说明

• 表1：9月策略回顾，显示各资产的市场表现与策略是否符合预期。
• 表2：股权融资情况，反映A股融资市场表现。
• 表3：大类资产“胜率-盈亏比”九宫格，用于资产配置参考。
• 表4：大类资产配置建议，明确四季度各资产的配置等级。

总结

四季度，市场将面临信用环境边际改善、货币政策预期分岔、以及美股调整结束等多重因素影响。投资者应关注A股成长和周期风格，同时警惕黄金、美债的下跌风险。美元在四季度前期仍偏强，但中后段可能回落，人民币存在阶段性贬值压力。建议维持美元多头策略，同时合理配置中证500等具备估值优势的指数，关注政策导向和行业景气度，避免过度配置消费风格。